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1、摘 要 随着经济发展，并购成为多数企业提高核心竞争力的重要方式，然而企业并购所涉及到的问题较多，不当的处理会为企业造成较大的影响，在所有问题之中，财务安排是重中之重，企业并购中只有依照自身的能力合理的进行财务安排，才能尽可能的规避风险，促进自身效益的提高。本文是对上市公司并购中的财务安排进行的分析，第一部分概述并购与财务安排的概念及相关理论，第二部分从上市公司的出资与融资角度出发，以吉利并购沃尔沃案例为对象，探析上市公司并购中财务安排的情况，第三部分是对上司公司并购财务安排问题的思考，最后进行总结。关键词：上市公司；并购；财务安排 ABSTRACTWith the development of
2、 economy, M & A becomes the most important way to improve the core competence of most enterprises. However, M & A involves many problems, and improper disposal will have a great impact on enterprises. In the M & A only in accordance with their ability to reasonable financial arrangements in order to
3、 avoid risks as much as possible to promote the improvement of their own benefits. The first part is about the concept of M & A and financial arrangement and the related theory. The second part is about the financing and financing of listed companies. The second part is about the case of Geely M & A
4、 Volvo, The third part is about the financial arrangement of M & A of the supervisor, and finally summarizes the financial arrangement.Keywords:Public company;mergerandacquisition;financial arrangement目 录引言11 并购与财务安排概述11.1 并购概念及相关理论11.2 财务安排相关理论22 上市公司并购中的出资与筹资22.1 出资方式的对比与选择22.2 筹资方式选择与安排42.2.1 筹资方
5、式与其对比42.2.2 影响筹资方式的因素52.3 吉利并购沃尔沃案例分析53 上市公司并购财务安排问题引发的思考83.1 上市公司并购出资方式的风险83.2 上市公司并购筹资方式的风险93.3 上市公司并购财务安排中需注意的要点9致谢10参考文献11引言 很多企业将并购作为自身发展的一大途径，企业并购的规模化、市场化越来越高，向国际经济趋势相靠拢，企业并购已成为提高核心竞争力，促进企业可持续稳定发展的重要手段。然而企业并购涉及到的问题较多，极其复杂，其中并购出资安排、筹资安排等财务安排是最重要的部分，另外，企业并购中也存在较大的风险，合理进行财务安排，也可以规避一定的风险，企业如何依据自身实
6、力设定财务安排，成为各企业十分看重的问题。企业并购的财务安排中，出资方式与筹资方式的选择是极为重要，直接影响着企业财务安排是否合理。1 并购与财务安排概述 并购中财务安排恰当可以为企业的发展打下良好的基础，可以使企业获得更高的效益，可以促进企业的可持续发展，探析上市公司中的财务安排，需明确并购与财务安排的定义，以及并购与财务安排的相关理论。1.1 并购概念及相关理论 企业并购是指不同企业之间为了达到各自的目的而进行的一种相互融合和合并，收购企业为获得被收购企业的控制权采取的产权重组活动，为了对两个企业的主次地位进行明确划分，通常将主并购企业称为收购、兼并及主并企业，而降被收购的企业称为被兼并、
7、被收购企业。 企业并购的类型可分为三种，分别为控股合并、吸收合并和新设合并，若将并购和目标企业分别为字母A、B表示，则控股合并可用公式A+B=A+B阐释，是收购方并购目标方后继续是两个独自的企业进行运营，仅是取得目标方的管理权和控股权；吸收合并可用公式A+B=A阐释，是收购方并购目标方后将取代目标方的企业资格，成为一个企业进行运营，是取得目标方的全部资产获得权；新设合并可用公式A+B=C阐释，是收购方并购目标方后注册一家新企业，并不和之前企业相挂钩，以新的一家公司开始经营。 并购的动因有为获取经济增长、降低交易费用、多元化经营。企业通过横向并购集中生产以此获得经济效益；通过纵向并购转换企业交易
8、间联系以此获得费用的减少；通过混合并购以此获得较大范围的经营方向。在并购动因的驱动下，企业间并购可能会产生正负效应及零效应三种结果，正效应是指企业通过并购完成了对自身经济、经营、管理方面的提高；负效应是指企业没有完成各方面增长反而出现了负增长的后果，给企业带来负亏损；零效应是指企业零增长零收益。 企业进行并购的最终目的在于取得并购的成功，并购成功与否一大部分取决于风险的控制与规避。企业如果合理得控制风险，并购成功的机率将大大增加。1.2 财务安排相关理论 财务安排是企业对预计计划期内的资金取得以及资金运用的安排，资金取得主要为筹资，资金运用主要为出资方面，在公司并购中，财务安排包括收购其他企业
9、所需资金、股票等的计划于安排。 企业的财务安排也分为长期计划以及短期计划，长期计划通常在一年以上，包括对需要资本的确认、可用资本的预测、对资本分配以及使用的安排等，以促进企业长久发展；短期计划通常是一年之内的财务安排，其财务安排的精密程度较高，实施范围比长期计划相比较短。上市公司的并购中，通常运用长期安排与短期安排相结合的方式，通过预估长期企业的盈利能力偿债能力等，来确定是否并购，以何种方式进行并购。企业财务安排中较为重要的部分为依照企业当前能力对出资方式以及筹资方式的选择，以使企业并购可以顺利进行，可以使企业壮大进行重构，继而实现企业长期的可持续发展。2 上市公司并购中的出资与筹资2.1 出
10、资方式的对比与选择 在上市公司并购活动中，财务安排在出资方式上主要有三种指出，即现金、股票、综合债券三种，通常情况下，现金方式及股票方式采用的频率较高，因为公司进行收购时，常采用的两种方式为现金收购及股票收购。现金收购与股票收购的对比如表1所示：表1 上市公司现金收购与股票收购的对比收购方式现金收购股票收购具体内容兼并公司为取得目标公司所有权，采取的向目标公司支付一定的现金的方式。兼并公司为取得目标公司所有权，达到收购的目的，通过增加发行的股票，以此替换目标公司的股票，最终实现收购的方式。资金主要来源对外举借外债增发新股EPS比较EPS现金收购方式股票收购方式EBITEBIT：息税前利润EPS
11、：每股盈余如上图所示：（1）当股票收购方式每股盈余超过现金收购方式之时，通常企业会采取股票收购方式；（2）当股票收购方式每股盈余低于现金收购方式之时，通常企业会采取现金收购方式；（3）当二者无差别之时，现金收购与股票收购两者效果相同。（4）当然，具体选择哪种并购出资方式还应该根据公司的实际情况，考虑其他影响因素，才能达到企业盈利最大化的目的。重点考虑因素兼并方的资产流动性、资本结构、货币问题和融资能力兼并方的股权结构、当前股息收益率、当前股价水平等优点（1）减轻兼并公司由于支出大量现金造成短期内资金链出现缺口的负担；（2）可给目标企业股东带来税收利益。（1）兼并公司通过此法，不需要支付大量现金
12、，资金链会比较稳定；（2）并购活动完成之后，被收购公司的股东不会完全失去其所有者权益。缺点需要支付大量现金股本结构会发生变动对上表进行分析，上市公司应当结合自身的实际情况，对本公司的收购能力以及被收购公司的价值情况进行正确估值，同时考虑到当下的利率及政策，方能将出资的成本控制在较小的水平上。上市公司采用现金收购方式进行收购之时，需要进行现金支出，在财务安排上便需尽早进行预测，为收购做基础，因为现金支付具有时效性，当收购价格确定之后，可以在较短的时间内完成收购，而在收购之后，被收购方不再承担任何的风险，交易风险与收购风险均与被收购方无关，所以企业在进行财务安排时，需考虑到收购时的交易风险以及收购
13、之后的运营风险等。2.2 筹资方式选择与安排企业的筹资方式有直接筹资及间接筹资方式，不同筹资方式具有不同的效果，同时，影响筹资方式的因素也较多，选择何种筹资方式，是上市公司需重点注意的方面。2.2.1 筹资方式与其对比企业筹资方式分为直接筹资与间接筹资两种，其中直接筹资又分为股票融资及债券融资两种，间接筹资主要是杠杆收购融资方式。具体对比如下表所示：表2 不同筹资方式的对比方式直接筹资方式间接筹资方式具体方式股票融资债券融资杠杆收购融资主要内容通过发行股票来取得公司发展所需资金通过发行债券获得公司所需资金，当下，该种方式在直接融资中占比较大公司通过借入资金通过杠杆效应收购目标公司优势无需还本付
14、息拓展企业生存发展空间，优化企业资本结构筹措资金效率较高劣势投资者有较大风险，因而会要求较高收益率债券投资者获利较少负债率较高 在我国市场经济飞速发展的现在，企业并购现象较为常见，企业并购之时，获得资金的方式也日渐多元化，不同的融资方式，给上市公司的财务安排提供了较大的挑战，只有将影响筹资方式的因素均考虑进去，方能使财务安排更加合理化。2.2.2 影响筹资方式的因素 企业筹资方式日渐多元化，但所受的影响因素也相应增加。 从宏观角度来看，国家的政策法规、银行利率水平等均对企业筹资方式有着影响，另外，我国市场上融资体制尚不完善，企业获取资金采取融资方式会承担较大的风险，在收购中，这种风险会增加。
15、从微观角度来看，企业筹资方式的影响因素有筹资数量、筹资成本以及筹资风险三个方面。企业筹资数量应当与企业资金需求量成正比，若资金需求量较小，而筹资较多的话，则会造成一定的资金浪费；筹资成本是企业在筹资过程中所耗费的资金成本，当下筹资方式较多，应当选择筹资成本较小的筹资方式进行筹资，使之适合企业自身发展；筹资风险包括企业的经营风险与企业的财务风险，重点表现在企业“举债经营”方式使企业的税后利润有较大的变化，在一定程度上加剧了企业破产的可能性，从而影响企业的发展。 所以企业在筹资中，需在国家相关法律法规的要求之下，依据本公司的能力金很合理的财务安排进行筹资，方能使筹资行动成功。2.3 吉利并购沃尔沃
16、案例分析 吉利控股集团有限公司是国内汽车十强企业之一，从1997年开始生产家用轿车，在十余年的发展过程中，该企业能坚持自主创新，不断改进经营模式，因此得到快速发展，目前吉利控股集团的资产总值超过200亿元，并成功进入国内500强，被相关部门评为国内首批“创新型企业”，使国内改革开放几十年内发展最好、最快的企业之一。 沃尔沃集团公司位于瑞典，成立于1927年，主要生产经营卡车、客车、游艇及工业发动机，集团曾经也生产家用轿车，然而目前沃尔沃集团旗下的沃尔沃汽车企业已经被吉利并购。 2010年8月，吉利控股集团收购了沃尔沃汽车100%的股权，吉利向沃尔沃公司支付了13亿美元现金和2亿美元银行票据，其
17、余部分后期支付，最终达到正式并购沃尔沃公司，完成了国内汽车企业的跨国并购。 吉利控股集团公司并购沃尔沃汽车的并购方式是控股合并，吉利获得100%的控制权，沃尔沃公司继续经营。类型属于横向并购，两家公司都是汽车制造行业。支付方式是现金支付，动因是在资源上吉利需要国外先进的汽车制造技术，沃尔沃具有先进的技术；在经营上吉利需要提升自身品牌，矿大市场占有率。并购效应是正效应中的经营协同效应，沃尔沃公司的技术、研发水平高，但是在中国的营销力量弱，它的发展之路在于扩大在中国的市场地位，与吉利的合并会增强并购后企业的整体实力。 吉利在并购沃尔沃公司前进行了充分的调查，并聘请专业的法律机构，将并购可能产生的危
18、机提前掌控好，降低并购前期未调查好所出现的风险。在评估阶段，对当时处于资产危机严重的沃尔沃资产进行评估，将价位定在20亿30亿之间，根据这一估值，最终以18亿美元并购沃尔沃，没有超过评估定价，没有带来较大差距所出现的风险。在交易阶段吉利考虑到进行内外部融资不现实，股票融资也会稀释公司经营，选择了债务融资；吉利采用现金支付，并购期间新增的银行借款较多，给吉利带来偿债风险。表2是吉利公司并购前后资产负债率的体现：表2 吉利2007年2010年资产负债率年份资产负债率2007年44%2008年19.7%2009年52%2010年69%该表说明在20072009年资产负债率较低，单在2010年融资后达
19、到69%，超过了国际最高标准，说明在未来几年吉利面临较大的偿债风险。在整合阶段，吉利并购沃尔沃属于跨国并购，难免会存在企业中西方文化、经营战略上的不同，面对不同要及时调整尽量减少差异。并购活动中，吉利公司采用的主要收购方式为现金收购，财务支出主要为现金支出，融资方式主要为杠杆收购融资，其中股票融资、债券融资以及杠杆收购融资占所有融资的比例分别为13%、23%与64%，如图1所示：图1 吉利并购沃尔沃中融资方式由图可知，吉利并购沃尔沃中融资方式中以杠杆收购融资为主，这种财务安排致使吉利公司在并购期间新增的贷款较多，给吉利公司带来较大的偿债风险。但是吉利公司管理能力较佳，经营情况较好，吉利公司并购
20、前后总资产的情况如图2所示：图2 吉利公司并购前后总资产变化情况由表2可看出，吉利并购后每年资产都在增加，资产运营能力较好，也证明其选择的财务方式虽然有较大的偿债风险，但是整体来看，是符合吉利公司的长期发展的。3 上市公司并购财务安排问题引发的思考 上司公司并购中，财务安排不当，可能会使企业面临较大的风险，影响上市公司的长期发展，从上市出资方式与筹资方式两个角度，可以较为全面的探析出上市公司可能存在的风险，并能依据风险进行调整，从而使公司的财务风险更加合理化。3.1 上市公司并购出资方式的风险 上市公司出资方式风险中可能存在的风险为估价风险与定价风险。估价风险是指并购方在大概范围内评估的价值与
21、实际的价值不一样所引起的风险，并购方在确定并购价格前，只能先对目标方资金进行大概估价，由于是一个估价值而不是准确值，评估所依据的标准和方法也不一样，因此评估价值与真实价值很难达成一致，可能有较大差距，从而带来估价风险；定价风险是指根据评估价格范围与目标方进行谈判后最终确定的收购价格，谈判中存在不确定因素导致的风险，价格定价受谈判人、谈判方式、机构的影响，可能出现与评估价、企业独立估价相差较大的情况。由于估价风险与定价风险的存在，所以上市公司在并购活动中进行财务安排，所需要考虑的因素就比较多，若估价高于实际价格，则公司出资的成本就高，使企业受到损失，定价风险是最终收购价格，因为定价之后，目标公司
22、不承担任何的风险，但是对收购公司来说，则需要面临以后的资金风险及经营风险，是否会存在资金断裂等情况，公司并购之后的经营中，如何获益，这些均需要有恰当的财务安排。3.2 上市公司并购筹资方式的风险 上市公司并购筹资方式的风险主要为融资风险及并购整合阶段的整合风险。融资风险是指在确定筹资渠道和金额多少产生的选择风险。并购需要大量资金，企业为了获得资金会进行融资，如果融资的渠道适当，就会极大的加快融资速度，也会融到较多的资金，反之，若融资渠道不适当，融资的速度和金额都会受到影响，企业进行融资的渠道主要有下述几种渠道：内部、外部、债务、权益及混合融资，内部融资根据自有资产进行；外部融资根据是否通过中介
23、机构进行；债务融资根据发行债券进行；权益融资根据发行股票进行；混合融资根据多种方式进行。融资渠道的选择需要考虑并购支付的对价以及承担目标企业负债的支出，融资的选择也具有人为性，存在选择上的风险。并购整合阶段整合风险是指主并和目标企业完成并购后在具体经营过程中，由于其在经营、发展、观念等不同而导致企业存在的各种风险。并购整合是并购完成后的后续工作，要实现并购的成功，除了前提的努力外，更关键取决于后期的整合，若后期整合不力，最终并购还是会失败。上市公司进行并购，其目的是扩大经营，在并购过程中，会有较大的融资风险，并购活动完成之后，由于在并购过程中支出资金较多，所以多数公司在并购之后呈资金缺乏态势，
24、在资金缺乏之时，采取合理的融资方式可以使公司获得较多的资金，以促进公司的发展，面临融资风险及整合风险，需要并购中的上市公司进行合理的财务安排，这样才能最大限度的规避风险。3.3 上市公司并购财务安排中需注意的要点 上市公司并购财务安排中存在风险较多，针对这些风险，上市公司在进行财务安排之时，要找出目标企业或有事项存在的风险；对目标公司的经营市场进行调查，谨慎定位市场品牌，提高技术创新能力；对企业的经济合同、法律合同进行审查，找出合同中可能出现的纰漏；对目标企业的工作人员进行综合测评和摸底，掌握和了解目标企业的培新和管理制度。 另外，财务安排中需要进行评估，评估价值的准确性影响后期定价风险，尽管
25、评估价是一个大概值，但要确定在合理范围中，也应该选择合适的评估机构，并购企业根据目标公司以前年份的财务报表进行评估，在审查财务报表时，要真实、规范得提取财务数据，查找目标企业是否存在虚假报告，保证财务数据的真实性，并购企业对评估机构的要求是该机构要站在公平的立场上，不偏袒任何一方，可能在方法上存在不同，或者在利益下进行不规范评估，所以并购公司也该对目标公司进行评估与之作比较，最后确定合理的估价范围。 此外，对于融资渠道的选择，要进行多种融资渠道的优劣分析，在确定最优资本结构上确定内部融资与外部融资的比例。对于支付方式的选择要选择安全的支付方式，要综合考虑各方面因素从而决定选择合适的并购和支付方
26、式，并根据企业的实际状况作出科学、合理的财务安排。总结当下，很多企业将并购作为自身发展的一大途径，企业并购的规模化、市场化越来越高，在企业并购中，存在的风险也越来越多，影响企业并购的因素也逐渐增多，越来越多的学者将关注点转移到上市公司的财务安排之上，笔者此文也是对上市公司并购中的财务安排进行的研究，一部分概述并购与财务安排的概念及相关理论，第二部分从上市公司的出资与融资角度出发，以吉利并购沃尔沃案例为对象，探析上市公司并购中财务安排的情况，第三部分是对上司公司并购财务安排问题的思考，以期为上市公司在并购中的财务安排提供一些参考。致谢读书生活即将划上一个句号，大学以来，在师长、亲友的大力支持下，
27、我收获了很多，随着这篇毕业论文的最后落笔，首先要感谢 老师，从毕业论文题目的选择、到选到课题的研究和论证，再到本毕业设计的编写、修改，每一步都有 老师的细心指导和认真的解析，正是由于他多次审阅全文，对细节进行修改，并为本文的撰写提供了许多中肯而且宝贵的意见，本文才得以成型。另外感谢帮助过我的同学，在找资料以及完成毕业论文的过程中，有你们陪伴，才使这个过程变得有趣而快乐。参考文献1张正勇. 中国上市公司社会责任报告信息质量影响因素研究D.西南财经大学,2011.2李慜劼. 我国集团公司上市方式与财务战略、财务政策、财务绩效相关性研究D.西南财经大学,2011.3张兰. 公司治理、多元化战略与财务
28、绩效的关系D.吉林大学,2013.4白芳. 基于企业生命周期视角的财务战略和行为研究D.西南财经大学,2013.5蔡恒培. 我国证券类上市公司并购中的财务风险管理研究D.财政部财政科学研究所,2015.6赵剑楠. 上市公司财务舞弊与会计师事务所风险应对策略的研究D.西南财经大学,2013.7赵莉莉. 我国创业板上市公司财务治理效率研究D.湖南大学,2013.8郝颖. 大股东控制下的中国上市公司投资行为特征研究D.重庆大学,2007.9王耀. 基于公司治理的我国上市公司财务困境研究D.中国矿业大学,2010.10张海燕. 我国上市公司内部控制信息披露与财务报告质量研究D.西南财经大学,2007.11何娜. 内部控制质量对财务重述的影响研究D.西南财经大学,2014.12高崇峰. 上市公司财务治理对绩效影响的实证研究D.东北林业大学,2012.13王小波. 上市公司股权结构对财务风险的影响研究D.湖南大学,2007.14戴镭. 我国上市公司财务风险管理研究D.华东师范大学,2008.15帅晓林. 优化我国国有控股上市公司资本结构的财务契约安排探析J. 商业会计,2012,12:94-95.13