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1、？我国场外市场场远期外汇交交易规则：企企业是否被排排除在允许进进行轧差的交交易对手名单单之外，只有有银行和专业业市场参与者者才符合条件件？前提概念：远期外汇交易：是指外汇买买卖双方预先先签订远期外外汇买卖合同同，规定买卖卖的币种、金金额、汇率及及未来交割的的时间，在约约定的到期日日由买卖双方方按约定的汇汇率办理收付付交割的外汇汇交易。外币买卖业务：是指在银行行间外汇市场场，通过电子子交易与清算算平台，为境境内金融机构构外币与外币币之间的交易易与清算提供供便利的安排排。此次推出出的外币买卖卖系统是为外外币对外币的的即期交易提提供交易、清清算的系统，不不涉及人民币币对外币的交交易。金融衍生产品：国
2、际互换和和衍生协会（IISDA）：“衍生工具具是有关互换换现金流量和和旨在为交易易者转移风险险的双边合约约。合约到期期时，交易者者所欠对方的的金额由基础础商品、证券券或指数的价价格决定。” 衍生产品是是一种金融合合约，其价值值取决于一种种或多种基础础资产或指数数，合约的基基本种类包括括：远期、期期货、掉期（互互换）和期权权。衍生产品品还包括具有有远期、期货货、掉期（互互换）和期权权中一种或多多种特征的结结构化金融产产品。结售汇业务：银银行结售汇制制度始自于11994年外外汇管理体制制改革。19994年1月月1日起，国国家取消各类类外汇留成、上上缴和额度管管理制度，对对境内机构经经常项目下的的外
3、汇收支实实行银行结汇汇和售汇制度度。在银行结结售汇制度下下，结汇是指指外汇收入所所有者将外汇汇卖给外汇指指定银行，外外汇指定银行行根据交易行行为发生之日日的人民币汇汇率付给等值值人民币的行行为；售汇是是指外汇指定定银行将外汇汇卖给外汇使使用者，并根根据交易行为为发生之日的的人民币汇率率收取等值人人民币的行为为。远期结售汇业务务：指外汇指指定银行与境境内机构协商商签订远期结结售汇合同，约约定将来办理理结汇或售汇汇的外汇币种种、金额、汇汇率和期限；到期外汇收收入或支出发发生时，即按按照该远期结结售汇合同订订明的币种、金金额、汇率办办理结汇或售售汇。结售汇综合头寸寸：是指外汇汇指定银行（以以下简称银
4、行行）持有的因因人民币与外外币间交易而而形成的外汇汇头寸，由银银行办理符合合外汇管理规规定的对客户户结售汇业务务、自身结售售汇业务和参参与银行间外外汇市场交易易所形成。做市商制度，就就是以做市商商报价形成交交易价格、驱驱动交易发展展的证券交易易方式。做市市商制度是不不同于竞价交交易方式的一一种证券交易易制度，一般般为柜台交易易市场所采用用。1994年以前前，我国先后后经历了固定定汇率制度和和双轨汇率制制度。19994年1月11日起，我国国外汇管理体体制进行了重重大改革：汇汇率并轨，实实行以市场供供求为基础的的、单一的、有管理的浮动汇率制度；取消外汇留成和上缴，实行银行结售汇制度。企业和个人按规
5、定向银行结汇售汇，银行则进入银行间外汇市场进行交易。 1994年4月4日，中国外汇交易系统启动运营，全国统一、规范的银行间外汇市场正式建立。银行间外汇市场（简称“外汇市场”）主要为外汇指定银行平补结售汇头寸余缺及其清算提供服务，外汇指定银行为交易主体，外汇管理部门对银行结售汇周转头寸实行上下限额管理，对于超过或不足限额的部分，银行可通过银行间市场售出或补充。外汇市场建立以来发展迅速，交易主体不断增加，交易品种不断丰富，业务范围不断扩大，服务时间不断延长。1994年4月5日增设港币交易。1995年3月1日开办日元交易。2002年4月1日增加欧元交易。2003年10月1日起，允许交易主体当日进行买
6、卖双向交易。2005年5月18 日开办了8种外币对交易。2005年8月15日推出远期外汇交易。2006年1月4日开始即期交易增加询价方式，并正式引入做市商制度。2006年4月 24日，推出人民币与外币掉期业务。2006年8月1日起增设英镑交易。在增加交易品种的同时，交易时间进一步延长。2003年2月8日开始，即期竞价交易时间从9:2011:00延长到9:3015:30；2006年10月9日起收市时间进一步延长到17:30，与询价交易的交易时间保持一致。NDF轧差(nnettinng)编辑什么是轧差轧差是指交交易伙伴或者者系统的参与者者之间一致同同意的余额或或债务对冲。轧轧差把大量逐逐笔交易额或
7、或债务减少到到较小数目的的交易额或债债务。轧差可可以采用不同同的方式进行行，这些方式式在一方丧失失清偿能力的的情况下，其其法律强制轧轧差的程度不不尽相同。参参见双边和多多边轧差，状状态轧差，债债务更新，更更替。轧差，并无无专门的法律律定义，汉语语中对轧差的的相应的称谓谓还有差额计计算、对冲、净提等等。轧差的法法律机制是利利用抵销、合同更新等法法律制度，最最终取得一方方对另一方的的一个数额的的净债权或净净债务，如市市场交易者之之间，可能互互有内容相同同，方向相反反的多笔交易易，在结算或结束交易时时，可以将各各方债权在相等数数额内抵销，仅仅支付余额。编辑轧差的分类按照轧差的的内容来分，可可以分成为
8、结结算轧差和违违约轧差（或或者称结束交交易轧差）。结算轧差（ssettleement nettiing）结算轧差是是指交易正常常结束时，交交易各方进行行的轧差操作作，结算轧差差通常在结算算之前先轧净净同种类的相相互债务债权权。结算轧差差的目的主要要是为了减少少结算风险，防防止一方支付付后，对方于于支付之前破破产，即使同同日支付也存存在交割风险险，结算轧差差不仅适用于于支付系统，它它同时还适用用于外汇、证券等的交割和结算。违约轧差（cclose-out nnettinng）违约轧差是是指交易一方方违约，交易易各方立即终终止尚待履行行合同（exxcutorry conntractt）交易，对对已交
9、易的部部分进行的轧轧差操作，各各个合同产生生的损失和收收益相抵销后后，一方向另另外一方仅支支付（或申报报）一个余额额，结束交易易轧差的主要要目的是为了了减少一方于于结算日前破破产给敞口合合同带来的风风险。编辑轧差在信用风险险中的形式轧差是控制制双边信用风风险和约(如如远期和约、掉期)的最常见方法之一，包括支付轧差(payment netting)、出清轧差(closeout netting)、跨产品轧差(cross-product netting)几种形式。1、支付轧轧差。指通过过降低必须支支付的金额来来降低信用风风险。如果支支付到期，AA欠B的金额额大于B欠AA的金额，AA向B支付所所欠金额
10、之差差。举例来说，如如果A欠B110万元，BB欠A4万元元，则A对BB的净欠额为为6万元。没没有轧差，BB需要向A支支付4万元，而而A需向B支支付10万元元。假设B在在向A支付44万元的过程程中没有意识识到A会违约约，如果A已已经得到B支支付的4万元元，则B可能能无法收回其其10万元，那那么其信用损失将大大于轧差后的的6万元。2、出清轧轧差。轧差可可以扩张到破破产情形。假假设A、B间间有很多衍生生工具交易，一一些和约市值值对A为正值值，其他和约约市值对B为为正值，如果果A宣布破产产，可用轧差差来解决很多多问题。如果果A、B在破破产前同意轧轧差，就可以以把所有衍生生工具和约市市值进行轧差差而决定
11、一方方欠另一方的的净额，这样样B在破产过过程中不是AA的债权人。实际际上，A对BB的追索权变成AA剩余资产的追索权权。这个过程程就叫出清轧轧差。轧差在破产产过程中发挥挥重要作用。当当允许破产公公司执行有利利和约而不执执行不利和约约时，存在选选择问题。上上面例子中，如如果没有轧差差，A会对AA欠B金额大大于B欠A金金额的和约违违约，而B会会被迫执行BB欠A金额大大于A欠B金金额的和约。3、跨产品品轧差。当AA、B同意对对所有和约进进行轧差时，这这个过程就是是跨产品轧差差。例如，如如果一方是银银行，他们可可以在决定一一方欠另一方方的总净额时时包含任何条条款。NDF的交易系系统one： 汇发发【20
12、066】52号文文：远期结售售汇不得进行行轧差国家外汇管理局局关于外汇指指定银行对客客户远期结售售汇业务和人人民币与外币币掉期业务有有关外汇管理理问题的通知知 汇发发2006652号 国家外外汇管理局各各省、自治区区、直辖市分分局、外汇管管理部，深圳圳、大连、青青岛、厦门、宁宁波市分局；各政策性银银行、国有商商业银行、股股份制商业银银行： 为适应国内内经济主体规规避汇率风险险的需要，便便利外汇指定定银行（以下下简称“银行行”）为客户户提供规避汇汇率风险的产产品服务，根根据中国人人民银行关于于扩大外汇指指定银行对客客户远期结售售汇业务和开开办人民币与与外币掉期业业务有关问题题的通知（银银发200
13、052011号），现就就银行对客户户办理远期结结售汇业务和和人民币与外外币掉期（以以下简称“掉掉期”）业务务涉及的有关关外汇管理问问题明确如下下： 一一、远期结售售汇业务 （一）按按照外汇管理理规定可办理理即期结售汇汇的外汇收支支，均可办理理远期结售汇汇业务。 （二）远远期结售汇业业务实行履约约审核。银行行可根据自身身经营和风险险管理需要决决定与客户办办理远期签约约。远期合约约到期时，银银行凭客户提提供的相应有有效凭证为其其办理结售汇汇。 （三三）远期结售售汇履约应以以约定远期交交易价格的合合约本金全额额交割，不得得进行差额交交割。 （四）远期期合约到期时时客户如违约约，按照商业业原则处理。
14、（五）客户可以通过掉期业务调整远期合约的履约期限（提前履约或展期）。合约金额、展期次数和期限由客户与银行自行协商。 二、掉期业务 （一）客户掉期近端（指掉期中的前一次资金交换，以下同）换出的外汇资金，限于按照外汇管理规定可以办理即期结汇的外汇资金；掉期远端（指掉期中的后一次资金交换，以下同）换出的外汇资金，限于近端换入的外汇资金。 银行应参照远期结售汇业务的履约审核管理，在客户掉期履约换出外汇资金时，按照即期结汇的管理规定审核客户交付的资金和凭证。 （二）客户可以通过掉期业务直接以人民币换入外汇，换入外汇资金的支付使用应符合外汇管理规定。 （三）客户掉期远端换入外汇资金原则上应进入原换出外汇资
15、金账户；对于近端来自外商投资企业资本金账户、外债专户、外债转贷款专户的外汇资金，远端换入时可以进入经常项目外汇账户，不得再进入上述三类资本项目外汇账户。 （四）因客户掉期业务违约形成的银行外汇或人民币敞口，银行可以自行纳入本行结售汇综合头寸进行平盘，由此产生的损益由银行自行与客户处理。 （五）客户可以对掉期合约全额或部分金额进行履约期限调整（提前履约或展期），展期次数和期限由客户与银行自行协商。 三、统计管理 （一）客户以新签掉期合约调整远期或掉期合约期限时，银行对该掉期业务不作为一笔新的交易单独统计，只需统计调整后的远期或掉期合约履约。 （二）客户掉期业务违约后，银行应将近端履约金额或远端部
16、分履约时近端履约与远端部分履约的差额视为即期结售汇统计。 （三）上述统计应在银行结售汇统计月（旬）报表和银行结售汇综合头寸日报表中反映。 四、银行办理远期结售汇业务和掉期业务的客户范围限于境内机构以及经国家外汇管理局批准的其他客户。 银行可为居民个人办理符合规定的人民币购汇境外投资或理财项下的远期结汇业务和近端换入外汇、远端换出外汇的掉期业务。 五、未经国家外汇管理局批准，境内机构和个人不得以任何形式参与境外人民币对外汇衍生交易，银行应在规定业务范围内对客户提供规避人民币汇率风险的产品服务。 国家外汇管理局各分局接到本通知后，应即转发辖内支局、城市和农村商业银行、农村合作金融机构、外资银行。
17、执行中如遇问题，请与国家外汇管理局国际收支司联系。联系电话：010-68402385、68402313；传真：010-68402315。 特此通知。 国家外汇管理局 二六年十月二十日two：远期结结售汇与远期期外汇交易词词语辨析内控制度参考杭杭州中恒电气气股份有限公公司 远期外外汇交易业务务内部控制制制度 （20011年4月月制定）第一章 总则第第一条为规范范杭州中恒电电气股份有限限公司（以下下简称“本公公司”、“公公司”）远期期外汇交易业业务的操作、防防范国际贸易易业务中的汇汇率风险、保保证汇率风险险的可控性及及强化公司内内部的风险控控制，根据中中华人民共和和国公司法、中中华人民共和和国证券
18、法、深深圳证券交易易所股票上市市规则、上上市公司信息息披露管理办办法、中中小企业板信信息披露业务务备忘录第225号：商品品期货套期保保值业务及及公司章程程等相关规规定，结合公公司具体实际际，特制定本本制度。第二二条 本制度度所称远期外外汇交易是指指为满足正常常生产经营需需要，在银行行办理的规避避和防范汇率率风险的远期期外汇交易业业务，包括远远期结售汇业业务、人民币币外汇掉期业业务等。第三三条远期结售售汇业务是指指与银行签订订远期结售汇汇合同，约定定将来办理结结汇或售汇的的外汇币种、金金额、汇率和和期限，到期期再按照该远远期结售汇合合同约定的币币种、金额、汇汇率办理结汇汇或售汇的业业务。人民币币
19、外汇掉期业业务是指在委委托日同时与与银行约定两两笔金额一致致、买卖方向向相反、交割割日期不同的的人民币对同同一外币的买买卖交易，并并在两笔交易易的交割日按按照该掉期合合约约定的币币种、金额、汇汇率办理的结结汇或售汇业业务。第四条条 公司从事事远期外汇交交易业务应遵遵守国家相关关法律法规及及规范性文件件规定，还应应遵守本制度度的相关规定定。第二章 远期外汇交交易业务操作作原则第五条条 公司进行行远期外汇交交易业务须遵遵守以下原则则：1、公司司不进行单纯纯以盈利为目目的的远期外外汇交易，所所有远期外汇汇交易行为均均以正常生产产经营为基础础，以具体经经营业务为依依托，以套期期保值为手段段，以规避和和
20、防范汇率风风险为目的。 2、公司进进行远期外汇汇交易业务只只允许与经国国家外汇管理理局和中国人人民银行批准准、具有远期期外汇交易业业务经营资格格的金融机构构进行交易，不不得与前述金金融机构之外外的其他组织织或个人进行行交易。23、公司必必须以自身名名义设立远期期外汇交易业业务的交易账账户，不得使使用他人账户户进行远期外外汇交易业务务。 4、公公司进行远期期外汇交易必必须基于公司司的外币收款款预测，远期期外汇交易合合约的外币金金额不得超过过外币收款预预测量，远期期外汇交易业业务的交割期期间需与公司司预测的外币币回款时间相相匹配。 55、公司需具具有与远期外外汇交易业务务保证金相匹匹配的自有资资金
21、，不得使使用募集资金金直接或间接接进行远期外外汇交易，且且严格按照审审议批准的远远期外汇交易易额度，控制制资金规模，不不得影响公司司正常经营。第第三章远期外外汇交易业务务的审批权限限第六条公司司的远期外汇汇交易计划需需由董事会或或股东大会审审议通过后执执行。公司召召开董事会或或股东大会审审议公司远期期外汇交易计计划，并授权权董事长在董董事会或股东东大会批准的的权限内负责责远期外汇交交易业务的具具体运作和管管理，并负责责签署或授权权他人签署相相关协议及文文件。第七条条公司在连续续十二个月内内所签署的与与远期外汇交交易相关的框框架协议或者者远期外汇交交易行为，所所涉及的累计计金额，占上上市公司最近
22、近一期经审计计净资产300%以下且占占上市公司最最近一个会计计年度经审计计营业收入的的50以下下的，由董事事会审议批准准；占上市公公司最近一期期经审计净资资产30%以以上（含300%）或占上上市公司最近近一个会计年年度经审计营营业收入的550以上（含含50%）的的，需提交公公司股东大会会审议批准。第四章 远期外汇交易业务的管理及内部操作流程第八条 部门职责及责任人：1、财务部：是远期结售汇业务经办部门，负责远期结售汇业务的计划制订、资金筹集、业务操作及日常联系与管理。财务总监为责任人。 2、内审部：负责审查远期结售汇业务的实际操作情况，资金使用情况及盈亏情况。内审部负责人为责任人。第九条 公司
23、远期结售汇业务的内部操作流程：1、公司财务部负责远期结售汇业务的具体操作，财务部应加强对人民币汇率变动趋势的研究与判断，提出开展或中止远期结售汇业务的建议。 2、公司财务部以稳健为原则，根据境内外人民币汇市的变动趋势以及各金融机构报价信息，制订远期结售汇交易计划，报董事会、股东大会批准后实施。33、公司财务部根据已批准的交易计划，向金融机构提交远期结售汇申请书。 4、金融机构根据公司申请，确定远期结售汇价格，并与公司确认。 5、财务部收到金融机构发来的远期结售汇成交通知书后，检查是否与申请书一致，若出现异常，由财务总监、会计核算人员共同核查原因，并将有关情况报告董事长。 6、在远期结售汇合约交
24、割期内，财务部根据合约在交割期届满前调拨资金到相应账号，并提出交割申请，经财务总监审批后进行交割。 7、公司财务部应对每笔外汇交易进行登记，检查交易记录，及时跟踪交易变动状态，妥善安排交割资金，严格控制，杜绝交割违约风险的发生。 8、公司财务部应于月度终了之日起10个工作日内将上月远期结售汇业务的盈亏情况上报公司董事长和内审部。 9、公司内审部应每季度或不定期的对远期结售汇业务的实际操作情况，资金使用情况及盈亏情况进行审查，将审查情况向董事长报告。第五章信息隔离措施第十条参与公司远期结售汇业务的所有人员须遵守公司的保密制度，未经允许不得泄露公司的远期结售汇方案、交易情况、结算情况、资金状况等与
25、公司远期结售汇有关的信息。第十一条 公司远期结售汇操作环节相互独立，相关人员相互独立，并由公司内审部负责监督。第六章 内部风险报告制度及风险处理程序第十二条在远期结售汇业务操作过程中，财务部应根据与金融机构签署的远期结售汇合约中约定的外汇金额、汇率及交割期间，及时与金融机构进行结算。第十三条当汇率发生剧烈波动时，公司财务部应及时进行分析，并将有关信息及时上报董事长及相关人员，由董事长判断后下达交易指令。第十四条当公司远期结售汇业务出现重大风险或可能出现重大风险，远期结售汇业务亏损或潜亏金额占公司前一年度经审计净利润10以上，且亏损金额超过100万元人民币时，财务部应立即向董事长报告，并同时向公
26、司董事会和董事会秘书处报告，公司并在两个交易日内向深交所报告并公告。4第七章 远期结售汇业务的信息披露第十五条公司开展远期结售汇业务在经董事会审议之后需以董事会决议公告形式披露，同时以专项公告的形式详细说明远期结售汇具体情况以及必要性和合理性。第十六条 公司披露远期结售汇业务时，应当向深圳证券交易所提交以下文件：1、董事会决议及公告； 2、远期结售汇业务事项公告，公司披露的远期结售汇业务事项至少应当包括：远期结售汇的目的、外汇业务品种、拟投入资金及业务期间、远期结售汇的风险分析及公司拟采取的风险控制措施等； 3、保荐机构应就远期结售汇业务的必要性、公司远期结售汇业务内控制度是否合理完善、风险控
27、制措施是否有效等事项进行核查，并发表意见（如有）； 4、深圳证券交易所要求的其他文件。 第八章 附则第十七条本制度未尽事宜，依照国家有关法律、法规及其他规范性文件的规定执行。本制度如与日后颁布的有关法律、法规、规范性文件的规定相抵触的，按有关法律、法规、规范性文件的规定执行，并由董事会及时修订。第十八条公司控股子公司进行远期结售汇业务，参照此制度执行。公司参股公司进行远期结售汇业务，对公司业绩造成较大影响的，亦须按本制度的相关规定履行信息披露义务。第十九条 本制度解释权属于公司董事会。第二十条 本制度自公司董事会审议通过后执行。杭州中恒电气股份有限公司 董事会 2011年4月远期结售汇与远远期
28、外汇交易易辨析来自自李德荃博客客httpp:/一般地地说，所谓谓远期外汇买买卖，是指买买卖双方先签签署合同，约约定外汇交易易的数量、汇汇率和交割日日期等内容，在在合同到期日日再按照合同同的具体约定定实施本金交交割的外汇买买卖行为。当当然，如果合合同双方在到到期日仅按到到期日的实际际市场汇率和和远期汇率（亦亦即合同约定定汇率）之间间的差价结算算并支付相对对的盈亏差额额，并不对本本金实施全额额交割，则称称为无本金交交割远期外汇汇交易（NDDF）。在我国国的柜台交易易市场，人民民币兑外币的的远期外汇买买卖被称为远远期结售汇。因因此，所谓远远期结售汇业业务，是指客客户与银行预预先签订远期期结售汇协议议
29、，在协议中中约定好未来来结汇或售汇汇的外汇币种种、金额、期期限及汇率，到到期时则按照照该协议订明明的条款结售售汇的业务。而而在我国的全全国银行间外外汇市场，（金金融机构）交交易双方以约约定的外汇币币种、金额、汇汇率，在约定定的未来某一一日期以人民民币交割既定定外汇的交易易，始称为人人民币外汇远远期交易。我国银行间间外汇市场于于2005年年8月推出外外汇远期交易易。可见，我我国通常所谓谓的人民币远远期外汇交易易较为狭义。仅仅指银行间的的远期外汇买买卖目前，我我国远期结售售汇业务的客客户为在中华华人民共和国国境内设立的的企事业单位位、国家机关关、社会团体体、部队等。其其中包括外商商投资企业，但但不
30、包括个人人投资者。由由于远期结售售汇业务可以以事先约定汇汇率，所以有有利于客户防防范汇率风险险，方便实施施货币套期保保值。而且在在这个过程中中，银行只是是通过买卖汇汇率的差价来来实现自己的的收益，客户户通常不须支支付任何交易易费用。我国国目前的远期期结售汇业务务包括固定交交割日的远期期交易和择期期交易的远期期交易两种形形式。所谓固固定交割日的的远期交易，是是指客户与银银行约定在未未来的某一确确定的工作日日办理资金交交割。而所谓谓择期交易，则则是指客户有有权要求银行行在未来约定定的某一段时时间内的任一一工作日（应应提前一个工工作日通知银银行）为其办办理资金交割割。作为一种种外汇管理制制度，我国于
31、于1994年开开始实行结售售汇制度。22004年，我我国由强制结结售汇向意愿愿结售汇转变变。20055年人民币汇汇率形成机制制开始发生重重大变化，国国家开始鼓励励远期结售汇汇等衍生产品品业务的发展展。19977年，中国银银行开始办理理以实需原则则为基础的经经常项目和指指定资本与金金融项下的远远期结售汇业业务。20003年，工行行、农行和建建行也开办了了此项业务。22004年，交交行、招行、中中信实业等股股份制银行相相继跟入。22005年，中中国人民银行行进一步扩大大办理人民币币对外币远期期业务的银行行主体，只要要银行具有即即期结售汇业业务和衍生产产品交易业务务资格，备案案后均可从事事远期结售汇
32、汇业务。目前前，按照外汇汇管理规定可可办理即期结结售汇的外汇汇收支，均可可办理远期结结售汇业务，但但各银行都暂暂不受理现钞钞远期结售汇汇。且远期结结售汇履约应应以约定远期期交易价格的的合约本金全全额交割，不不得进行差额额交割。远期期结售汇定价价的主要依据据是即期汇率率以及与合同同期限相应的的两种货币之之间的利差。由由于远期结售售汇的期限通通常不超过一一年，所以其其具体的计算算公式是：远远期结售汇的的合同约定交交割汇率=即即期市场汇率率（1+人民币利率率天数/3365)/(1+外币利利率天数/365)可见，利率率相对较高的的货币将会“贴贴水”，亦即即该货币的远远期价格较即即期价格将会会下降；利率
33、率较低的货币币将会“升水水”，亦即该该货币的远期期价格较即期期价格将会提提高。three：各各国情况2009年ISSDA衍生品品工具利用调调查报告国信证券:胡俞俞越 谷庆林林/编译 来源: 日期:20009年100月30日次贷危机下，投投资者对金融融市场的信心心降至冰点，衍衍生品市场遭遭到了前所未未有的质疑。如如今危机的阴阴霾正逐渐散散去，金融业业的位置如何何摆放，衍生生品市场何去去何从成为最最值得讨论的的议题。我国国衍生品市场场正在蓬勃发发展，但是我我国企业利用用衍生产品尤尤其是场外衍衍生品的能力力较低。衍生生品市场巨亏亏的惊雷总是是不时响起，不不断刺激着我我国对衍生品品脆弱的神经经，但是实
34、际际上衍生品远远没有我们想想象中可怕。衍衍生品早就是是国际上通用用的风险管理理工具，我国国不应因噎废废食，斩断我我国企业利用用避险手段提提高核心竞争争力的通途。国际掉期与衍生品协会的这份报告，第一部分是对世界500强企业利用衍生品情况的调查总结，第二部分是对俄罗斯场外衍生品市场发展的分析，都对我国有着切实的指导意义。首先，世界500强企业明确报告利用衍生品进行风险管理的多达471家，占比高达94.2%，仅有22家企业报告称没有介入衍生品市场。考虑到不同企业的风险偏好，可以说利用衍生品在国际上已经是普遍现象，正是衍生品的避险功能成就了世界500强的核心竞争力。我国监管层、企业乃至舆论对衍生品的疑
35、虑乃至疑惧都应转移到如何利用好衍生品市场上来。其次，正如报告中称俄罗斯衍生品市场正处于发展初期，一系列的法律缺失都阻碍着衍生品市场的进一步发展。我国与俄罗斯的情况类似，都属于新兴国家，衍生品发展阶段类似，并且都属于大陆法系。ISDA对俄罗斯的系列建议对我国也同样适用，因此这份报告适时出炉对我国可谓意义重大。世界500强企业利用衍生品状况调查报告调查背景本调查在2009年3月至4月间完成，数据主要来自于2008年度世界500强企业的近期年报，还有部分调查是以与其直接联络的方式完成的。大部分财报中报告衍生品利用状况时并没有区分场外交易衍生品和场内产品。在世界500强企业中，有8家并没有提供充分的信
36、息来进行判断，因此这些企业被归入未使用衍生品的类别。依据风险类别的利用情况图1显示了用于对冲不同风险的衍生工具的利用情况，其数据表示运用衍生产品的样本企业企业对该工具的利用比例。考虑到报告中所调查企业的规模，毫不意外外汇衍生品工具被最大范围利用，共有441家大型企业利用；其次是利率衍生产品，共有416家企业参与；商品类衍生产品紧随其后，参与企业多达230家；排在最后的是股权类和信用类衍生产品，分别有143家和101家企业参与其中。图1 世界500强企业利用衍生产品比例（单位：%） 跨行业比较采用衍生产品来管理风险的企业涉及到所有行业。图2显示金融服务业的企业普遍利用衍生工具，利用率高达98.4
37、%；基础原材料行业的企业以97.7%的利用率紧随其后；技术行业企业利用率也高达95.2%；医药、工业品制造和公用事业相关企业的利用率分别为95%、92.3%和91.7%；服务业的企业利用衍生品的比例最低，不过也达到了88%。图2 不同行业企业对衍生品的利用率(单位：%) 表1揭示了不同行业企业采用衍生品管理的风险类别。不出所料，尽管公用事业和基础原材料企业更多地利用商品类衍生产品，在各类衍生品市场上金融服务类企业依然是最积极活跃的参与者。几乎没有任何例外，利率类和外汇类衍生品被所有行业的企业所广泛运用。金融企业是参与信用和股权类产品最大的用户，并且运用非常广泛，显然这是由于信用风险和股票价格波
38、动风险对于金融行业来说尤为重要。表1 各行业企业利用不用类型衍生品的数量 表2进一步将金融机构分为三类：银行（包括投资银行）、保险公司和多样化金融机构（如房地美、房利美和通用金融服务集团）。在表2中，银行主动投资于各类衍生品市场，保险公司活跃于除商品市场外的所有衍生品市场，多样化金融机构则主要利用利率和外汇衍生品市场。表2 不同类型金融机构利用衍生品状况(单位：家、%) 总的来说，调查结果显示非金融机构依照其所属行业特性来选择衍生品来管理风险，例如公用事业和基础原材料行业的企业对商品类衍生品的青睐，或者为管理由于宏观经济条件改变而产生的金融风险而广泛运用利率和外汇衍生工具。企业规模和衍生品利用
39、人们可能认为样本中企业对衍生品的使用比例将与其规模高度相关，但是图3却表明衍生品的使用比例基本平均分布在各规模企业中：样本中的500家企业的衍生品利用率与前100家大型企业的利用率一样高。图3 不同规模企业使用衍生品状况 不同国家和地区的比较图4 世界500强中各国企业利用衍生品比例(单位：%) 尽管世界范围内企业使用衍生品比较普遍，但调查显示仍然存在着地区差异。基于荷兰、加拿大、瑞士、英国、法国和日本的企业全部使用衍生品（图4）。在十大使用衍生品的国家中，韩国和中国使用率较低，分别为87%和62%。最后，新兴市场国家的大型企业使用衍生产品的比率都很高。比如6家印度企业、5家俄罗斯企业，还有样
40、本中巴西和墨西哥的企业都悉数采用了衍生工具。图5 世界500强前十五国企业利用衍生品比例 图6 新兴市场国家的500强企业使用衍生品的比例 总结现在，使用衍生品已经跨越了国家和行业的边界而成为全球的共识。即便是偶尔的反复，利用衍生品来进行风险管理也已经十分普及，以至于金融机构和其他公司都将其视为日常经营的一部分。俄罗斯的场外衍生品市场现有数据显示俄罗斯的交易所交易的衍生工具和场外交易的衍生工具都获得了显著的发展。自2000年以来，场内衍生品市场的成交量获得了年均168%的增长。同样，场外衍生品市场的日均成交量从2004年的79亿美元增至2007年的195亿元。其中，外汇产品居功至伟，占全部成交
41、规模的89%。尽管外汇衍生品市场已经开始增长，但是利率、股权、商品等非外汇衍生品市场发展相对缓慢。外汇管制提高了国外机构申请注册的复杂性，本地企业的低透明度都将会导致国内市场流动性的下降，并推动境外衍生品交易的形成。境外成交量已经是境内市场的5至7倍。同其他发展中国家一样，对于衍生品合约的可执行性缺乏法律依据是俄罗斯国内衍生品市场进一步发展的最大障碍。恰当的立法将有助于俄罗斯衍生品市场的进一步发展，因此还可以通过便利银行和企业进行套期保值和风险管理来使经济受益。从2001年开始，国际掉期与衍生品协会逐渐参与到俄罗斯的监管衍生品交易的立法进程。在此期间，国际掉期与衍生品协会与俄罗斯的决策者对于几
42、个妨碍俄罗斯衍生品市场发展的法律问题进行了持续探讨：有必要明确关于衍生品交易的司法可执行性；需要在俄罗斯破产法中明确认可终止净额结算机制；有必要立法以提高担保交易的效率并明确交易对手破产中抵押品的处理方式。本报告主要针对这三个领域以及影响俄罗斯场外衍生品市场发展的其他因素的进展进行探讨。场外交易的司法可执行性与大多数国家法律规定一致，俄罗斯也有严格限制和规范类似游戏、彩票等行为的反赌博法案。在缺乏认可一些机构利用风险转移工具进行风险管理权力的法律前提下，发展中经济体的法院有时将反赌博条例解读为禁止衍生品交易。类似的这种裁决将会对衍生品合约的可执行性带来风险。为提供衍生品合约的司法认可，大多数司
43、法体系已经制定法律将衍生品合约排除在犯赌博条款的适用范围之外。这个相似的情况也发生在俄罗斯，在2006年年底，俄罗斯国家杜马通过了俄罗斯联邦民法典第1062条的修正案，将金融和商品的衍生工具排除在犯赌博法案的适用范围之外。但是该修正案有一些限制条件，其中最值得注意的是，要求该交易必须至少有一个交易对手是有许可的规范的银行、经纪商或者其他金融机构。如上，该修正案没有明确与俄罗斯客户交易的境外金融机构是否符合该限制条件，以保证境外金融机构与俄罗斯交易对手的合约得以履行。即使民法典规定俄罗斯法律将俄罗斯和境外机构一视同仁，在实践中俄罗斯法庭也可以不认可境外的牌照。由此产生的不确定性会使境外交易者对俄
44、罗斯衍生品市场望而却步。此外，该修正案覆盖的交易范围似乎并不足以满足市场参与者对衍生品交易交易范围的期待。市场监管的不确定性已经导致衍生品法律地位的不确定性。俄罗斯联邦金融市场服务局在2004年3月依总统令正式成立，负责关于金融市场的监督和管理职能。该法令将联邦金融市场服务局的监管责任与如俄罗斯央行之类的监管者区分开来。联邦金融市场服务局致力于促进包括衍生品市场在内的金融市场的发展。但是很多市场参与者已经注意到不同机构的监管范围之间存在着重叠甚至互相矛盾的地方。终止净额结算法律机制终止净额条款是衍生品交易的核心。如果破产净值在法律上不可实施，清算人就会承认对破产公司有利的合约，而宣布不利的合约
45、无效。主要针对这种选择性履约的担心就会导致不能终止和轧差交易，进而催生一系列相互关联的违约链，这就形成了系统性风险。认可终止净额结算安排的法律就可以通过允许轧差的实施来解决选择性履约的问题，国际掉期与衍生品协会的主协议就是该类法律的典范。目前的俄罗斯破产法正在经历重大变革，向最终明确认可终止净额结算机制积极靠拢。第一步就是引进场外衍生品交易的标准化文本。在2009年6月，三家俄罗斯金融协会（俄罗斯银行协会、国家外汇管理局和全国证券市场协会）共同发布了在俄罗斯境内交易的标准协议。协议的架构基于国际惯例，其中主要参考国际掉期与衍生品协会的主协议，此外还考虑到俄罗斯司法体系特点和市场惯例。这些境内协
46、议充分发挥作用最终都要依赖于俄罗斯法律框架的进一步改进，特别要依赖于破产和对终止净额结算机制的认可。第二步是在俄罗斯破产法中认可终止净额结算机制。关于终止净额结算的草案已经于近期推出，修正案草案目的在于推进法律向确定使用主协议和在破产情况下的采用轧差方式转变。该草案试图确保在主协议框架下以累计负债金额（净负债）的方式来计算负债，并确保反选择性履约的细则能够到位。尽管现有的提议已经有了显著的进展，但是依然存在着重大局限。首先是企业依然被排除在允许进行轧差的交易对手名单之外，只有银行和专业市场参与者才符合条件。其次，进行轧差的资格被严格限制在有限的标的资产上。抵押安排目前无登记并且也没有其他正式执
47、照的担保协议尚无法获得法律确定性。近期关于担保物权和抵押的法律更改已经引致了某些解释，包括所有权的确定和执行的限制。但是，还需要进一步改进，包括所有权转移担保安排的明确确认。国际掉期与衍生品协会已经对现行法律提出了两项修正建议：首先要确保抵押可行，这不需在破产后先向破产法庭申请即可生效；其次要将终止净额结算机制延伸到抵押活动上，具体参照国际标准协议的通用办法，并以国际掉期与衍生品协会的净额结算模型法案（ISDA Model Netting Act）为操作建议。另一个阻碍俄罗斯金融市场发展的相关因素还有缺乏一个中央证券存管（Central Securities Depository，CSD）机制。中央证券存管机构将通过消除证券的物理迁移过程来便利