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1、内容目录.银行股超额收益表现突出 31 .逆市行情得益于基本面和政策面共同催化31.1. 基本面：银行贷款利率有望回升31.2. 政策面：监管压力边际放松5.业绩回顾与展望：扎实的基本面带动V型反转 72 .估值：银行股的估值上升过程刚刚起步9.风险提示10图表目录图1 : 2021年2月18日至3月15日银行股超额收益表现突出3图2 ： 2021年2月18日至3月15日上市银行涨跌幅3图3 ：规模以上工业增加值同比增速4图4：社会零售总额同比增速4图5 :出口同比增速4图6：固定资产投资同比增速4图7 ：固定资产环比增速4图8 :企业单月新增中长期贷款连续12个月同比多增 5图9 ：企业中长
2、期贷款存量同比增速5图10：社融余额同比增速5图11：票据贴现利率5图12：商业银行核心一级资本充足率6图13：上市银行归母净利润同比增速6图14：商业银行业绩增速开启深V反转 7图15:商业银行净息差韧性较强8图16：不良贷款率及变化8图17：拨备覆盖率及变化8图18:2016年以来银行股相对于创业板PB估值和市场利率水平基本同起同落9图19：银行股PB估值仅仅回到了疫情前的水平（倍）9图20：招行银行PB10表1 :“让利” 的范围预计从全局性向结构性转变6表2：普惠小微企业贷款延期还本付息政策变化 7.银行股超额收益表现突出从2月节后以来，银行股的超额收益表现突出。从2月18日到3月15
3、日，银行指数仅仅 小跌0.23% ,而同期上证综指、沪深300、创业板指分别下跌6.43%、13.30米22.55%。在 银行板块内部，江苏银行、常熟银行、南京银行、成都银行的涨幅位列前四，分别为16.20监 15.44%、基金重仓标的阶段性小幅调整，如招商银行、宁波银行、平安 银行、兴业银行，涨幅分别为-2.64% -3.48%、-9.32%、-9.57% ,但是相较同期的沪深300 和创业板指依然保持着明显的超额收益。图1 ： 2021年2月18日至3月15日银行股超额收益表现突出资料来源：WIND ,天风证券研究所图2 : 2021年2月18日至3月15日上市银行涨跌幅图2 : 2021
4、年2月18日至3月15日上市银行涨跌幅20% -115% -10% -5% -0%-5% -10% -15% -2021年2月18B至3月15H区间涨跌幅*重仃 is Un 化Tiff 篡商行 佥胃仃 行 南蠡行 软银行 江箱行*重仃 is Un 化Tiff 篡商行 佥胃仃 行 南蠡行 软银行 江箱行亍 丁臂行 55行亍 主展商行 EW行行 标银行 WW行行 民生罂 羹粤仃兴业银丁 壬菌 - -资料来源：WIND ,天风证券研究所.逆市行情得益于基本面和政策面共同催化1.1. 基本面：银行贷款利率有望回升经济持续向好。最新的经济数据显示三驾马车都有不俗的表现。1-2月规模以上工业 增加值同比增
5、长35.10蜕，高于市场预期的31.31%； 1-2月社会零售总额同比增长33.80/ 高于市场预期的31.68蜕；1-2月出口同比增长60.60虬高于市场预期的41.81 % 1-2月固 定资产投资增速虽然略低于预期，增速35.00%,预期37.97 %,但是1月和2月的环比增速 到达2.51%、2.43%,较上年四季度回升。考虑到去年疫情可能会影响到投资进度,导致投资同比数据失真，我们观察受短期波动影响更小的中长期贷款数据。截至2021年2月末， 企业单月新增中长期贷款已经连续12个月同比多增企业中长期贷款存量增速到达16.85% 的阶段性新高，反映企业的资本开支需求相当旺盛。图3:规模以
6、上工业增加值同比增速资料来源：WIND ,天风证券研究所图4：社会零售总额同比增速资料来源：WIND ,天风证券研究所图5：出口同比增速资料来源：WIND ,天风证券研究所图6：固定资产投资同比增速50% 40% 30% -20%10% -0%- 10% - 20% - 30%固定资产投资完成额:累计同比J1资料来源：WIND ,天风证券研究所图7:固定资产环比增速资料来源：WIND ,天风证券研究所图8 ：企业单月新增中长期贷款连续12个月同比多增图8 ：企业单月新增中长期贷款连续12个月同比多增资料来源：WIND ,天风证券研究所图9 ：企业中长期贷款存量同比增速企业中长期贷款存量同比增速
7、经济修复对银行的影响主要表达为贷款价格的上升。银行的息差变化主要看贷款利率。今 年信贷需求增长，遇上供给的收紧，贷款供需冲突将有利于提升银行的贷款利率。今年社 融增速顺应政策需要，从去年疫情时的高位回落，带动信用供给边际收缩。但是贷款的供 给却相对紧张。1-2月份银行不得已通过挤压票据额度来补充贷款供应，导致票据贴现利 率创下阶段性新高，到3月份票据利率也继续在高位震荡。票据利率往往是贷款利率的前 瞻性指标。这反映出边际贷款定价已经出现上升的信号。而且社融增速在2月份因为银行 集中放款出现了短暂反弹，所以3月往后的社融增速再次回落也会进一步延续紧信用的格 局。图11 ：票据贴现利率图10冲融余
8、额同tb增速社会融资规模存量:同比资料来源：WIND ,天风证券研究所 城商银票转贴现利率曲线：6个月 国股银票转贴现利率曲线：6个月1.2. 政策面：监管压力边际放松首先让利政策调整利好贷款定价。去年因为金融让利实体的政策需要，银行阶段性降低了 利润增速和贷款价格。但是在疫情的影响消退以后，过度被压制的贷款利率将导致信用利 差的扭曲，可能会滋生金融套利行为和资产价格快速上涨。这已经引起了监管层的重视。 比方近期各地监管层开始严查个人经营性贷款被套用到房地产市场的违规行为。为了保证 经济稳步复苏，信用利差的修复对于恢复正常的贷款秩序必不可少。从今年的两会政府工 作报告也可以看出，关于降低贷款利
9、率的表述已经调整到小微贷款的段落，不再是全局性 的政策指导。让利政策的着力点从全局性让利向结构性让利的转变，会有利于银行提高资 产端的整体定价水平。表1: 让利的范围预计从全局性向结构性转变2021年3月5日政府工作报告2021年3月5日政府工作报告2020年5月22日政府工作报告适当降低小微企业支付手续费。优化存款利率监管推动 实际贷款利率进一步降低继续引导金融系统向实体经济让 利。今年务必做到小微企业融资更便利、综合融资本钱稳中有 降。适当降低小微企业支付手续费。优化存款利率监管推动 实际贷款利率进一步降低继续引导金融系统向实体经济让 利。今年务必做到小微企业融资更便利、综合融资本钱稳中有
10、 降。稳健的货币政策要更加灵活适度。综合运用降准降息、再贷款 等手段，引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去 年。保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。创新直达 实体经济的货币政策工具，务必推动企业便利获得贷款，推动 利率持续下行。资料来源：中国政府网，天风证券研究所其次资本补充进程重启，银行利润增速提升受政策支持。新冠疫情不只是中断了银行的资 本补充进程，同时还使银行业形成了阶段性的资本缺口。截至2020年末商业银行的核心 一级资本充足率只有10.72%,按年度频率（剔除季度波动）为2015年以来的最低水平。 但是疫情以后，银行不仅要使资本充足率回到充裕状态，而且还需要满足更高的资
11、本标准。 从去年下半年开始，全球系统重要性银行总损失吸收能力（TLAC ）和国内系统重要性银行 框架就重新出台。未来国有行、股份行以及少数头部城商行都需要满足更为严格的资本要 求。今年的财政赤字收紧意味着银行的外源性资本补充可能会面临财政方面的约束，那么 内生性的资本补充，也就是利润释放，将是银行最主要的资本补充方式。2020年业绩快报 已经反映银行的利润增速多数已经较前三季度由负转正，集中在0储-%的区间。今年我们 预计利润增速还会向上突破到接近10的水平。蜘蜕图12：商业银行核心一级资本充足率图12：商业银行核心一级资本充足率资料来源：WIND ,天风证券研究所图13 ：上市银行归母净利润
12、同比增速图13 ：上市银行归母净利润同比增速10% 8% -6% -4% - 2020年归母净利润同比增速% % % %2 0 2 4% % % %2 0 2 4化仃 熟银仃 兴业银仃仃 仃 生意仃 上仃 仃 江寅仃 州W仃 江也仃 衰怨仃 展商行 岛露仃 Ha *i行 仃 长沙空仃 行 和银行 行 丁道行资料来源：WIND ,天风证券研究所注：局部银行尚未披露2020年业绩增速第三政策底线思维保证了信用风险的影响可控。今年政策风格稳健，不急转弯确保了 政策转向将会平稳进行，防止了因为政策过快退出对经济的冲击。所以银行今年的资产质 量依然会保持相对健康的状态。而且今年两会政府工作报告提出将小微
13、贷款延期还本付息 政策的截止日再一次推迟。我们预计最多会推迟到今年下半年。这也就保证银行今年的资 产质量不会因为小微政策的过快结束出现大额的风险暴露。在去年过度计提了信贷本钱以 后，今年信贷本钱（拨备）计提力度将同比减弱，为银行利润释放留足空间。3.业绩顾与展望：扎实的基本面带动V型反转表2 :普惠小微企业贷款延期还本付息政策变化时间会议/通知政策主要内容2020/03/01央行磊B位联合发布关于对中小微 企业贷款实施临时性延期还本付息 的通知银保监发（2020 6号适用范围：对于2020年1月25日以来到期的困难中小微企业（含小 微企业主、个体_1_商户）贷款本金、2020年1月25日至6月
14、30日 中小微企业需支付的贷款利息，银行业金融机构应根据企业申请和实 际情况予以延期。截止日：贷款还本付息日期最长可延至2020年6月30日。2020/06/01关于进一步对中小微企业贷款实 施阶段性延期还本付息的通知银发2020 122 号适用范围：对于2020年6月1日至12月31日朗可到期的普惠小微 贷款本金和应付利息，银行业金融机构应根据企业申请和实际情况予 以延期。截止日：贷款还本付息日期最长可延至2021年3月31日。2020/12/21国常会2021年一季度要继续落实好原定的普惠小微企业贷款延期还本付息 政策，在此基础上适当延长政策期限，做到按市场化原那么应延尽延， 由银行和企业
15、自主协商确定。2021/1/4关于继续实施普惠小微企业贷款 延期还本付息政寓口普惠小微企业 信用贷款支持政策有关事宜的通知适用范围：普惠小微企业贷款延期还本付息政策延期至2021年3月 31 Ho对于2021年1月1日至3月31曰期间到期的普惠小微企业 贷款（包括单户授信1000万元及以下的小微企业贷款、个体工讲 和小微企业主经营性贷款），按市场化原那么应延尽延，由银行和企 业自主协商确定，继续实施阶段性延期还本付息。2021/3/52021年政府工作报告延续普惠小微企业贷款延期还本付息政策资料来源：财政部，人民银行,银保监会，中国政府网，天风证券研究所2020年银行业绩增速开启深V反转。因疫
16、情冲击且受到窗口指导的影响，商业银行1H20 业绩增速短暂下探至-9.41 %到下半年伴随经济企稳且复苏加快，监管指导的力度有所减 弱，商业银行净利润增速开启深V反转，3Q/4Q20累计净利润增速依次为-8.274-2.71 % 到年末业绩增速基本消化了疫情带来的短期影响。图14 ：商业银行业绩增速开启深V反转资料来源：WIND ,天风证券研究所商业银行净息差韧性较强。因为资产端收益率受到贷款利率的拖累，生息资产收益率在 2020年大局部时间处于下行通道。但是得益于负债端同业负债本钱下降，以及结构性存款 的压降，商业银行的净息差在2020年表现出较强的韧性。20Q1-Q4累计净息差依次为 2.
17、10/2.09/2.09/2.10 骄图15 ：商业银行净息差韧性较强商业银行:净息差商业银行:净息差资料来源：WIND ,天风证券研究所响应监管指导，做实资产质量。2020年银行业受到疫情冲击，批发零售业及信用卡等领域 的不良余额有所增长。上市银行加大拨备计提与不良贷款核销力度，提前暴露风险，做实 资产质量。从已经披露的业绩快报来看，2020年末上市银行的不良贷款率普遍同比回落， 拨备覆盖率同比上行，风险抵补能力不降反升。截至2020年末，股份行平均不良贷款率1.44 % （已披露业绩快报银行的平均值，下同）， 较年初平均下降0.2个百分点；城商行平均不良贷款率1.2 % ,较年初平均下降0
18、.08个百分 点；农商行平均不良贷款率1.41%较年初平均下降0.07个百分点。截至2020年末，股 份行平均拨备覆盖率为216.04 %，同比增加6.82个百分点城商行平均拨备覆盖率为327虬 同比增加37.35个百分点（成都银行未公布）；农商行平均拨备覆盖率为281.82先同比增 加15.83个百分点。图17 ：拨备覆盖率及变化图16 :不良贷款率及变化1.6%1.2%0.8%资料来源：WIND ,天风证券研究所注：采用已披露业绩快报银行的平均值2020年末平均拨备覆盖二较年初平均变化（右）350% -300% -250% 200% 150% - 100% 50% -0%股份行 城商行 农
19、商行资料来源：WIND ,天风证券研究所注：采用已披露业绩快报银行的平均值预计今年上市银行的基本面持续向好。在一季度贷款重定价以后，我们预期贷款利率将逐 渐走高，带动净息差在一季度触底之后回升。负债端受益于存款监管优化，高息存款或继 续压降，助推净息差走阔。不良贷款率稳定或小幅回落，小额低频的信用风险缺乏以影响 银行的资产质量。非息收入上半年受益于支付费用的增长，下半年受益于债券投资收益提 升，推动营收增速持续走高。全年板块利润增速预计将接近10r少数高成长性标的有望 实现接近15%的利润增速。4 ,估值：银行股的估值上升过程刚刚起步当前银行股的估值还有足够的上升空间。从2016年以后，银行股
20、相对于创业板PB估值和 市场利率水平基本同起同落，反映的是在利率上升期，随着流动性收紧，成长股的估值受 削弱，而银行股的盈利能力修复。但是在2020年4月10年期国债到期收益率V型反弹以 后，银行股的超额收益并没有表达。主要是因为银行实施让利政策，导致虽然无风险利率 上升，但是实际的信用利差收窄，实体经济感受到的贷款本钱水平并没有发生明显的变化。 这反映到银行的基本面上，就是净息差收窄以及利润增速的大幅下滑。直到今年政策调整, 信用利差修复，银行股积蓄的上升动能延后释放，银行股的超额收益才开始逐步显现。相比于创业板和沪深两市的市净率处于两年来的阶段性高位，银行股0.8倍的市净率仅仅 回到了疫情
21、前的水平，指标性标的招商银行的市净率也只是触及2019年的高点。银行股 的估值还没有表达出经济复苏叠加政策松绑带来的估值溢价。图18 ： 2016年以来银行股相对于创业板PB估值和市场利率水平基本同起同落图19 ：银行股PB估值仅仅回到了疫情前的水平（倍） Wind银行指数PB 沪深两市PB资料来源：WIND ,天风证券研究所图20 ：招行银行PB资料来源：WIND ,天风证券研究所银行选股分两条线。一是继续推荐零售转型起步较快，业绩成长性突出的标的，推荐邮储 银行、常熟银行、平安银行、招商银行。二是建议关注短期存在较大预期差，估值有较大 修复空间的稳健标的，推荐长沙银行、无锡银行、成都银行、
22、南京银行。本月是上市银行 的财报季，3月19日晚招商银行将发布年报，成为本月首家披露年报的公司。银行股的基 本面数据将进一步验证我们对于银行资产质量和净息差的判断。我们维持板块强于大市的 判断。5.风险提不1）经济复苏不及预期。假设海内外疫情反复，那么经济复苏过程可能受阻，内需和外需可能 会不及预期。2）资产质量恶化。随着逆周期政策逐步退出，小微企业延期还本付息政策到期，局部经 营困难的企业可能存在信贷风险暴露的问题，从而影响银行资产质量。3）政策出台及效果不及预期。全球系统重要性银行总损失吸收能力（TLAC）和国内系统 重要性银行框架陆续出台，碳中和相关的绿色金融配套政策密集落地，政策实施效果 有可能不及预期。