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1、编号：时间：2021年x月x日书山有路勤为径，学海无涯苦作舟页码：第5页 共5页商品投资基金的动态:第一季度最新数据与2008年第四季度管理下的商品资产剧烈的下降相比 (当时管理下的资产季比下降570亿美元),我们估计机构和零售投资管理下的商品资产第一季度增加了180亿美元,至1720亿美元(图1),尽管价格下跌，流入商品领域的总的资金量约220亿美元. 这与去年形成了明显的反差,当时管理下的资产在2008年上半年增加了720亿美元, 其中只有200亿是新进入的资金. 更详细地来看，我们估计尽管流入商品指数的有30亿美元, 指数管理下的资产季比出现了温和的下降约20亿美元, 至600亿美元，总
2、体上是因为价格的下跌. 同时流入指数的资金主要是受到了机构性买入的推动，因为投资者认为价格已经到了有吸引力的水平,我们相信这部份资金的大部份是进入增加了的指数产品的, 经常被认为是聪明的beta值.这些商品指数使被动性投资者在总体基础指数上以高度变通的方式在其定制的总体持仓上增加，减去或覆盖特殊的投资.商品交易所注册产品 (ETPs) 在今年的商品投资空间里是唯一最具主导性特征的.交易所注册产品管理下的资产2009年第一季度末季比增长了约190亿美元, 流入的资金量类似地超过了170亿美元. 结构性产品继续受到商品市场期货贴水结构价格曲线的冲击, 发行了约15亿美元,累计的发行量约达480亿美
3、元，2008年第四季度为464亿美元. 图1: 商品管理下的资产2009年第一季度上升至1720亿美元 图2: 因为资金强劲地流入商品相关的交易所注册产品（ETPs） 各领域的资金流入 2009年第一季度，商品市场出现了非凡的资金流入, 资金的流入出现在一段对全球经济持怀疑态度的时候,确实，商品市场流入的资金量极高，创出了记录220亿美元,贵金属是资金流入的最大受益品种 (130亿美元), 接着是能源 (59亿美元), 交易所注册产品（ ETPs）得到了超过四分之三的新的流入资金. 特别是金主导着第一季度流入商品的资金. 投资需求无休止地建立，主要是通过交易所注册产品，继续地在膨胀, 总的吨量
4、在最大的现货为依托的交易所注册产品, SPDR, 2009年第一季度末快速地达到纪录高度1127 吨。农业在2008年第一季度是广受青睐的，当时吸引了超过40亿美元通过交易所注册产品和中期商品债券的资金流入, 没能在今年再显光辉，虽然流入的资金量放慢，今年头几个月还是有一些小的资金的流入. 仅次于贵金属之后，能源是商品投资者最喜欢的商品领域，尽管原油价格曲线不利的条款结构,导致了负的持有成本. 随着风险胃口的试探性回归,我们预期流入商品的资金仍将在本季保持强劲,虽然不可能保持2009年第一季度的流入能量,从最近流入贵金属和能源的资金已经持平来看。此外随着这些商品领域的回报令人失望,一些表现更好
5、的商品领域出现了一些信号，如基本金属正在产生一些来自投资者的兴趣.我们同样突出了简单地暴露于价格曲线近端的交易所注册产品，因为持有成本高，可能会向更有变通能力的产品工具转移，如结构性产品，这类情况可能会在第二季度发生,使投资者进一步沿着商品价格曲线移向远期，如原油. 图3: 贵金属是2009年第一季度流入资金最具主导地位的商品领域. 图4: 去年农业商品独领风骚最受投资者资金进入的青睐 交易所注册产品 和成熟的资产级如股市和债券一样,商品出现了对活跃的管理策略和以各个市场为目标的更大的关注, 而不是总体上的只做多的一系列不同市场的投资.这种趋势已经在今年本身已经强劲增长的交易所注册产品中得到了
6、证明. 2009年第一季度总的资金流入量已经达到172亿美元，相比之下2008年第一季度为67亿美元，2008年全年为155亿美元. 不管以何种方式来关注数据, 数据令人难以置信地强劲. 二月份流入的资金达87亿美元，对于商品交易所注册产品来说是有史以来最高的. 金是这些新流入资金的主要的受益者，2009年第一季度商品的主导性主题,因为投资者进入金市场将其当作是避险的天堂. 能源交易所注册产品同样快速上升, 今的以来新流入的资金达32亿美元. 通过这些产品增加的目前大部份资金以期货价格曲线的近端为目标，发生的持有成本高.从近期的朦胧中上升，能源相关的交易所注册产品, 特别是原油,今年初的增长显
7、著. 我们重申增加原油的投资最好的建仓是脱离价格曲线的近端以避免负的迁仓收益, 流入能源相关的交易所注册产品的资金仍然非常强,2009年头二个月达47亿美元. 三月份因而发生了转折，流出了15亿美元, 是能源方面最高的纪录. 在价格下跌的环境下，下降的回报被负的迁仓收益所夸大，而这通常又是被忽略的.因此，并不意外，在原油价格实际上涨的时候，近端价格曲线的期货贴水处在其几个月来最窄的时候,这些交易所注册产品出现资金的外流. 与去年农业商品的交易所注册产品所发生的情况相似,头二个月出现24亿美元的资金流和后,2008年余下的时间里出现了明显的资金外流,我们相信能源的交易所注册产品可能进入了一个阶段
8、，受到了回报降低和负迁仓收益的扼制，资金流出可能继续. 除了贵金属和能源, 其它的交易所注册产品没有带来太多的交易兴趣. 总体上，贵金属主导着流入商品交易所主册产品资金的规模, 继农业交易的注册产品资金的一些流出后,今年已经有一些小量但稳定的基金流动 (2009年第一季度总量9。4亿美元).也有流入商品指数相关的交易所注册产品,但是缺乏活力，同期只有5亿美元, 同时基本金属仍然是交易所注册产品中最小的部份，流入的资金价值只有1。69亿美元. 图5: 贵金属和能源是2009年第一季度被青睐的领域 图6: 交易所注册产品的资金总量现在位列持有金总量第六位 第一季度投资者踊跃地增加他们的金投资兴趣,
9、无论是从硬币，金条，期货或者交易所注册产品,但是交易所注册产品远是投入资金量最大的,因为投资者青睐持有现货产品.金继续在其交易所注册产品世界中提高主导地位，因为其安全避险的要求.无论数据以美元为条款还是数量上来看,注入现货为依托的金交易所注册产品，以有史以来最快的速度增长.15家主要的现货产品金的持有量在第一季度惊人地吸引了468 吨 (相当于140亿元) 比2008年第三季度的前纪录增加了三倍. 累积地看，被托管的金在第一季度末达到了1,663 吨，确实最大的交易所注册产品SPDR,就持有1,127 吨，相当于第六大金持有都，位居意大利的2500吨之后.最近几周里这种新的投资已经放慢，甚至出
10、现了一些清算,但是突出地显示了更长期的兴趣，因为清算是有限的. 做空交易所注册产品, 今年初强劲地增长,今年并没有带来太多的兴趣, 尽管成为一种增加商品熊市中投资的变通的工作. 流入和流出今年更为低调,第一季度末全球管理下的资产约3。94亿美元，自2008年末以来增加了约7500万美元. 中期债券 商品结构性产品发行2008年第四季度以来绝对地萎缩.今年头两个月, 发行了14。5亿美元，年比几乎降低了65%.然而与前一季度相比,发行仍然处在可比较的水平，赎回已经放慢. 原油和基本金属的期货贴水继续总体上对结构种类带来压力.现在资本担保的产品具有明显的向上的杠杆，在具有升水结构的市场可能会转向结
11、构，具有更大程度的向下投资和潜在回报之间的交互关系.除非商品市场的条款结构改善,结构性产品不可能会成为对投资者来说最有吸引力的商品投资产品.也就是说，从目前商品的供应，需求和库存周期都所在不同的状况的平衡关系下，其转变的速度是不同的，相对价格和散布的交易者正在主导着一种真正的交易者市场.因此，能利用这类相对价值交易的结构才可能从目前的环境下受益.我们认为这方面的一些信号已经开始在2009年第一季度散发出来, 其中相对于商品指数的结构仍然是最受欢迎的同时，能源产品方面出现了一些复苏的兴趣. 我们的看法是，能源相关结构的受欢迎程度部份与投资者认为目前的价格水平具有吸引力有关, 它同样代表着不同的相
12、对价值交易，在原油市场能够进行,它沿着价格曲线, 贯穿于交易单位甚至地缘之间. 图7: 中期债券的发行数量和名义价值2009年第一季度已经有所恢复 图8: 与原油相关的结构能避开价格曲线的近端受到欢迎 指数交换 我们的估计显示，商品指数管理下的资产稍有下降,一个季度来减少了20亿美元至600亿美元,小量地流入了30亿美元.我们相信进入指数的大多数资金是与优化后的指数产品相关的,它使被动投资者对其只做多的持仓定身定制. 全球衰退环境已经对商品价格带来沉重的压力,并不奇怪,只做多的商品指数，如标准普尔高盛商品指数自2008年第四季度以来损失了大量的市值.由于大多数商品市场处于期货贴水状态, 持有成
13、本高.这不仅对商品市场能建立的差价结构类型造成制约,而且夸大了商品指数的不良回报，如果投资分布在期货价格曲线的近端.如图9 所显示的, 标准普尔高盛商品指数总体回报下降超过10% (迁仓成本达13%), 使传统的通过商品指数和结构性产品的投资方法受到越来越沉重的压力.并不奇怪,多-空指数的策略在这段时间里明显地有出色的表现.大多数这类投资放在少数的大市场上, 根据一组拥有的指数发出的信号进行做多或做空的交易. 虽然资产追踪这些指数与被动的只做多商品指数的相比规模较小,在过去的一年里受到青睐. 从目前市场状况以极度的震荡和趋势背离为特征来看，我们相信这些指数可能会继续比传统的指数策略表现更佳.商
14、品做空-做空管理下的资产在今年第一季度强劲地增长 (图10), 我们估计目前的资产达到了约140亿美元,比2008年增长了25%, 约有20亿新的资金流入. 图9:负迁仓收益阻碍了只做多指数的现货回报 图10: 第一季度展现正的回报, 做空-做空指数已经吸引了大量的投资兴趣 对冲基金和商品交易顾问基金的活动并没有包括在本报告中，他们同样也开始增加了风险胃口, 如最近他们增加了对商品的投入.经过一度下降至近两年来的最低水平后,持仓量已经开始稳定,期货净持仓占总持仓量的百分比已经上升至约6%的同时,今年初一度下降至只有2%的低水平.然而，对冲基金同在许多商品市场上仍然持有空头部位,如铜和原油,因此
15、使价格相对于空头回补带动的反弹而言显得脆弱.过去几个月里显示出越来越明显的趋势，对冲基金当中持有的持仓在商品市场上停留的时间较短,而不是建立长期方向性看法的持仓, 在这些震荡的市场上是可以理解的. 尽管目前所有资产级都处在面临挑战的阶段,投资者仍然对商品的长期非常看好.如我们上述所强调的，最近价格的下跌被许多投资者当作是在资产级中建立持仓的机会，其基本面状况是完整的.随着股市处在徘徊不定的状态,退休基金和主权财富基金正在寻求不同的场所注入他们的资金，以希望满足其债务和回报来源的多样化. 许多倾向于选择相对长期现金安全和收益固定的投资工具. 其它的转向交易商品.更重要的是，尽管最近的价格下跌，那些已经投资商品的并没有明显地撤离商品资产.尽管在过去的两个季度里与股市和债券一起波动,很少有投资者否认作为一种多样化的投资工具，商品所带来的长期利益. 第 5 页 共 5 页