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1、目录.规模化开展40年，比拟优势是关键31.1. 垂直一体化推动了产业分工并提升了行业抗风险能力31.2. 技术进步带来局部企业/地区比拟优势的提升5产业集中度提升是比拟优势必然表达71.3. 规模化后，鸡价稳定，波动率下滑8.产品进行差异化，向品牌化迈进91.4. 产品力、渠道力、品牌力推动产品溢价与利润增长9产品差异化提供成长驱动力101.5. B端先行，C端扩张，多渠道布局日趋完善 11产品差异化与多渠道布局打造完整品牌122 .规模化和品牌化成为中国养殖产业开展趋势 14集中度继续提升是主旋律142.1. 深加工食品开展空间巨大1633 把握机遇，走品牌化道路173.3.1. 竞争加剧
2、后，企业拥有向下游扩张的动力173.3.2. 产业也迎来变革机遇 17相关企业为向下游扩张做好了准备194 .投资建议：行业下半场，规模化及品牌化是趋势 20价格强化企业经营，品牌化是发力核心204.1. 圣农开展：养殖与食品端双轮驱动，打造白羽鸡龙头企业.20温氏股份：生猪黄鸡双龙头214.2. 立华股份:高成长的黄羽鸡区域龙头与生猪养殖新星21湘佳股份：黄羽鸡冰鲜产品行业龙头225 .风险提示23疫病风险235.1. 产品价格波动235.2. 原材料价格波动23图18 ：美国零售与批发价格逐年增高orLnM三 17 TUB 6。一三 89UX SOUB m9_n z9ue 09 62e 生
3、三 9Tue 等一三 rn6ue 16一三 06uuorLnM三 17 TUB 6。一三 89UX SOUB m9_n z9ue 09 62e 生三 9Tue 等一三 rn6ue 16一三 06uu145.00125.00105.0085.0065.0045.00Wholesale broiler compositeRetail-wholesale spread数据来源：USDA,国泰君安证券研究2.2.产品差异化提供成长驱动力消费升级，差异化产品逐步代替标准化产品。价格管制后，零售专家指 出美国公民收入的提升为市场提供了多样化的消费者需求。食品店SKU 从1960年的16万种上升到1969年
4、底的32万种其中还不包括迭代替换 的产品数量。这种消费升级带来的产品品类的丰富考验了厂商需要提升 对于消费者需求的洞察，也加速头部企业进入下一阶段。图19：新产品创造更多消费者对鸡肉产品需求一人均消费（公斤）数据来源：USDA,国泰君安证券研究爆品开发显著提升产品利润率。以泰森食品为例，在成功开发从鸡肉餐 盒到以鸡肉为基础的热狗等爆品后，公司意识到这种创新的深加工都可 以帮助公司抵御市场波动。美国中产阶级的健康意识不断增强，预示着 该行业的未来开展。泰森以此为发力点，对该类产品进行品牌营销。从 1966年，这些产品对泰森而言并不是重要的收入来源，但是到1980年， 此类产品成为泰森成功的基石，
5、其利润率高达22%,是整个肉鸡的三倍。23 B端先行，C端扩张，多渠道布局日趋完善产业与渠道布局日趋完善。以泰森为例，泰森打造了行业内最为完整的 产业链，从上游的种鸡繁育，孵化、养殖，再到加工深加工乃至产品分 销，形成了高度协同的生产体系，养殖业务所需的种鸡全部来自上游子 公司。从泰森年报中将鸡肉端收入分为四局部别分是对消费者产品，食 品服务（包括对餐饮公司供给、学校、军队等），同行业销售以及国际业 务。图20 ：泰森食品鸡肉业务收入组成CHICKENO 43% CONSUMER PRODUCTSO 39% FOODSERVICEO 13% INDUSTRIAL/OTHER数据来源，公司年小5
6、% INTERNATIONALB端渠道稳步开展，预先包装家禽的普及降低人工本钱。在B端客户上， 泰森的广告活动设定了很高的标准，其中大局部集中在迎合机构食品服 务客户的行业出版物上。这些采购商包括从快餐到高级餐饮，以及公立 学校，疗养院，军事设施，医院和监狱。供应300多种加工食品满足不 同实际加工场景。进一步加工的出现也降低了下游客户的人工本钱。自 从预先包装的家禽变得普及后，下游店铺不再需要像许多经过训练的屠 宰专员。去骨，贴上定价标签和打包鸡肉已经全部转移到了泰森的加工 厂进行操作，这给整合商和零售商都带来了明显的好处。图21 :泰森食品2019年收入情况Fiscal 2019 Sale
7、s$424BillionSales by Segment0 Beef 0 Pork Chicken 0 Prepared Foods 0 International/OtherSales by Distribution Channel45%0 Consumer PRODUCTS 0 Foodservice International 0 Industrial/Other数据来源：公司官网大力开展C端营销，深加工抵御市场波动。在C端上，泰森食品成功开 发从鸡肉餐盒到以鸡肉为基础的热狗等爆品后，公司意识到这种创新的 深加工都可以帮助公司抵御市场波动。美国中产阶级的健康意识不断增 强，预示着该行业的
8、未来开展。泰森以此为发力点，对该类产品进行品 牌营销。图22 ：美国深加工以及便利包装鸡肉食品比重逐年增长乙烯托盘分装鸡肉 一香肠、其他加工鸡肉大包装鸡肉（境内） 大包装鸡肉（出口）80. 00%70. 00%60. 00%50. 00%40. 009430. 00%20. 00%10. 00%0.00%数据来源：USDA,国泰君安证券研究2.4.产品差异化与多渠道布局打造完整品牌并购与产品线扩张带来了产品差异化与品牌多样化。以泰森为例，通过 扩张产品线不断研发新产品使得公司在下游消费终端价格保持稳定克服 了一直低迷的鸡肉价格。对于美国消费力崛起的中产阶级，泰森抓住机 遇不断在覆盖中产阶级的媒
9、介上投放广告，树立其专业的鸡肉食品供应 者的形象，配合着产品差异化带来的产品溢价使其直接反响到品牌价值 上。表1 :泰森并购时间轴Thai and European operations收购时间标的公司业务简介收购价格标的收购前营收1989Holly Farms肉鸡屠宰加工14.5亿美元16亿美元1998Hudson Foods肉鸡屠宰加工6.82亿美元16.65亿美元2001IBP猪、牛屠宰加工32亿美元2014Hillshire包装快餐食品78亿美元40.85亿美元2017Advance pierre三明治类快餐食品32亿美元15.65亿美元2017Original Philly Hold
10、ings肉蛋白调理品2.26亿美元2018Keystone肉蛋白调理品21.6亿美元25亿美元2018Tecumseh Poultry鸡肉加工3.82亿美元2019泰国及欧洲鸡肉屠宰 3.26亿美元ofBRF数据来源：泰森官网，国泰君安证券研究提升深加工水平带来品牌价值。总结公司从肉鸡到名牌切鸡的演变我们 可以看出从首先出售了活鸡，然后建立了第一家屠宰场。然后把它们以 不同方式放进不同规格的包装里。只要公司可以对鸡肉做更多的加工和 包装，消费者就能从中体验会更大的产品溢价，多样的产品线和包装样 式也将消费体验与品牌相绑定，进一步提升品牌价值。图23 ：泰森食品调理半成品奥尔崩至中奥尔崩至中台奥
11、尔同风味，均切粽,混屋入味.台奥尔同风味，均切粽,混屋入味.斯鲜泰森优度福翅中.丰秋鲜微.经典防良风氐均匀至滚，深层入味.幽精绿者米花侬家森优质港里百肉，肉匹购E 精心率轧翅舔透晒小渊风林.采曲瞬嗝成型工艺，羟炸后外顾满空电香减幅S. -接一口.密礴森优麻蜜附块恻姆 够正田酶1氏.口口苦鱼.全是数据来源：公司官网，国泰君安证券研究多渠道与产业布局为品牌化奠定基础。以泰森食品为例，B端稳步开展， 加大宣传力度，同时大力开展C端，积极研发爆品，为树立泰森品牌奠 定基础。泰森积极拓宽产业链，加快了下游深加工厂以及快餐食品品牌 的并购速度，通过识别可以发力的细分市场以及开展快速的食品品牌间 接布局下游
12、食品行业。发力下游深加工需要进行并购获得企业内部没有 积累的深加工技术以及其他品牌的带来的品牌效应。图24:泰森下游拥有庞大的品牌组合数据来源：公司官网，国泰君安证券研究平安放心高品质企业形象带来品牌价值M970年开始主要的头部企业开 始投放电视广告进行品牌营销。目前在杂货店出售的肉鸡中有95%具有 品牌名称。以泰森为例，泰森通过重塑企业文化从一个“养鸡公司”到 “平安健康的食物供应者”，帮助企业获得巨大成功。公司所有员工包 括CEO本人出现在公众场合以及媒体广告中时一律穿着卡其色工装， 塑造与企业文化一致的创始人来自农场深入养殖过程的形象。企业还大 力宣传对于农民生活的帮助对于运输司机的关怀
13、等。这些都为泰森树立 积极健康有社会责任感的企业形象。泰森的家族继承的模式也让消费者 逐步信任多年经营的泰森品牌伴随着消费者的时代迁徙形成有历史积 淀的品牌价值。图25: 1940年泰森成立穿着卡色工装数据来源：公司官网图26 ：创始人与第二代合影坚持公司工装文化数据来源：公司官网3.规模化和品牌化成为中国养殖产业开展趋势3.1. 集中度继续提升是主旋律市场集中度向龙头进一步集中。以白羽鸡和国鸡为例，2019年以来白羽 肉鸡行业情况持续向好，2020年尽管受新冠疫情影响，但仍处于较好盈 利状态，预计白羽鸡出栏量到达50亿只。大型白羽肉鸡企业新增工程较 多，规模集中在1亿只至1.4亿只，产能新增
14、1L5亿只。国鸡行业产能 也大幅增加，2020年预计出栏量也增加到的50亿只，2020年有许多项 目签约、在建和投产，2020年前十名国鸡养殖龙头企业的年出栏规模均 在3000万只以上。表2: 2020年白羽肉鸡企业新增工程数据来源：新禽况，国泰君安证券研究序号公司规模（万只）类别1双汇开展20000肉鸡2圣农集团750种鸡场900肉鸡场6. 72万吨食品厂12000肉鸡3仙坛股份12000肉鸡4宏发食品10000肉鸡5金锣集团10000肉鸡6南洋食品10000肉鸡7石羊集团10000肉鸡表3: 2020年国鸡龙头企业预估数据来源：新禽况，国泰君安证券研究排序企业2020年预估出栏量1温氏股份
15、10. 3亿只2立华股份3.12亿只3德康集团1亿只4力源集团8000万只5参皇集团7000万只6和盛集团6000万只7湘佳股份5000万只8富凤集团4000万只9天农集团3500万只10春茂股份3500万只产业集中度应继续提升，企业逐步走上规模化养殖道路。据中国畜牧业 协会统计，养鸡上市企业的肉鸡出栏量占据全国肉鸡出栏量近25%。温 氏股份作为肉鸡行业的龙头企业，2019年出栏肉鸡9.25亿羽，同比增加 23.7%,成为国内首个肉鸡养殖超过9亿羽的企业，市占率约10%o 2020 年白羽鸡新增工程中，双汇开展、圣农集团、仙坛股份等龙头企业的项 目规模超过1亿只，共计9.6亿只，占总规模的83
16、%,产业集中度提高。 但2017年美国白羽肉鸡加工CR4约56.3%,但同期中国白羽肉鸡加工 CR10仅约48%,黄羽鸡市场CR10为10%左右，未来产业集中度上升空 间打，未来应进一步提升，将会涌现出更多的肉鸡自养自宰的一体化龙 头企业，对行业本钱控制有明显帮助。图27:白羽肉鸡屠宰量前十企业出栏量占比44%50%40%30%20%10%0%数据来源：博亚和讯，国泰君安证券研究并购扩张将成为行业开展常态。从行业开展的阶段来看，我国禽类养殖 阶段类似与美国1970年左右的产业形态。总体来讲现代化养殖模式已经 初步形成。预计在未来产业集中度还会不断提升，养殖企业并购地方小 型养殖企业加速产能扩张
17、，通过收购食品深加工厂熟食品牌发力下游深 加工食品市场可能会成为新的行业开展趋势。以圣农开展为例，2017年 收购圣农食品100%股权，形成从饲养到食品加工一体化的经营格局，从 上游养殖、屠宰延伸至肉制品深加工领域。2019年肉鸡产业并购基金正式成立，并在甘肃地区进行战略布局，加快整合国内优质资源，推动产 业链走出福建、走向全国。3.2. 深加工食品开展空间巨大深加工食品开展空间巨大漆森食品鸡肉产品有84种包括对各种深加工 预调味品类，还通过并购获取大量品牌，在不同鸡肉品类都有专属品牌 进行产品营销。目前我国白羽鸡深加工食品款式相对较少，同样是头部 白羽鸡养殖企业的圣农开展、正大食品，新希望六
18、和等企业深加工食品 数量加总以远不及一家泰森食品深加工食品款式。这反映出了国内养殖 企业在研究下游深加工产品时研发能力以及消费者调研方面的缺乏，企 业需要对深加工食品的细分市场进行研究探索可能获得消费者认可的产 品O图28:泰森庞大的鸡肉产品线Smokehouse Seasoned Chicken Breast预调味生鸡肉8款PerHet Pairings Brutch*n CHcten With Sun-Dried Tomato Panmsan utterGrilled b Ready Chicken Beast Strips烤制熟鸡肉16款Anyatlzrs9 Popcorn Chicke
19、n鸡肉零食18款餐盒鸡肉17款Boneless Skinless Chicken Breasts乙烯托盘冰鲜鸡肉20款冷冻鸡排27款Premium Chunk White Chicken鸡肉款头10款声二甲:名fIndMduWy Frozen BocwIms SkirUetsChicken Breasts冷冻鸡肉10款数据来源：公司官网，国泰君安证券研究深加工处理增加产品附加值，成为价值挖掘点。产业集中度相对稳定后， 企业往往通过开展品牌营销和提升下游深加工程度进一步提高销量控制 价格。近年来，国内众多禽产业公司正快速纵向进军畜禽屠宰和食品加 工领域，打通产业链，提升产品附加值及品牌溢价。深加
20、工食品价格波 动幅度较小，能够有效熨平鸡周期变化带来的行业波动影响，进一步增 强公司盈利的稳健性。图29:鸡肉制品利润高且价格稳定数据来源：圣农开展公告，国泰君安证券研究33把握机遇,走品牌化道路竞争加剧后，企业拥有向下游扩张的动力产业集中度提升加剧竞争，鸡肉产品需要从标准化走向差异化。随着现 代化养殖体系的建立，企业通过规模化和一体化养殖降低了生产本钱， 但产业集中度逐渐提升，市场竞争加剧，加之鸡肉产品本身形态、品质 相近，市场上目前多为标准化的鸡肉产品，使得鸡肉行业为消费者熟知 的品牌较少，绝大多数企业缺少议价能力，处于微利状态。品牌化带来产品附加值，企业有向下游扩张的诉求，从而助力企业实
21、现 产品溢价，提升利润率。产品也许会快速换代，但品牌的影响却是不断 积累并持续带来价值的。产业集中度相对稳定后，企业将持续增强消费 品属性以促进价格稳定，通过开展品牌营销进一步提高销量控制价格。 营销策略品牌化是长期开展趋势，规模化，信息化水平进一步提升，到 信息不对称本钱大幅降低时，品牌可能会凸显出来，形成价格差异。3.3.1. 产业也迎来变革机遇机遇1 ：消费结构改变，催生更多种类鸡肉产品需求。我国鸡肉消费总 量排名世界第三，但人均消费量相比其它鸡肉消费大国仍有较大差距。 近年来肉类消费结构改变，鸡肉占比逐步提升，鸡肉产品成长空间巨大。 此外，我国鸡肉产品消费结构化结构性发生变化，不同消费
22、群体需要不 同类型的鸡肉产品，禽肉由原来集中在餐饮集团消费转向家庭消费，需 要生产更多适合家庭烹调的产品来适应这种变化，但现阶段我国鸡肉类 产品不够丰富，企业需要开展多元化产品，建立完整品牌。图30:传统鸡肉制品与适合家庭烹调的预制产品比照数据来源：嘉吉官网机遇2：消费观念转变，健康化产品是未来开展趋势之一。近年来消费 者对鸡肉的消费观念发生了转变，对于购买鸡肉的衡量标准逐步由价格 变为品质，健康类产品越来越受到关注，鸡肉熟食市场中健康类产品所 占比重逐年提升。以圣农开展为例，圣农抓住健康消费趋势，在4度。 品类布局基础上，依托强大研发能力拓展健康产品结构，旗下优形等鸡 胸肉产品深受健身人士的
23、喜爱，随着消费者构成向80、90后迁移，健 康类产品份额有望持续增长。图31:圣农食品淘宝旗舰店4度。健康系列128.00128.0049.00270.00农4废健身鸡胸肉四度低脂粒食 速食小开袋即食健身代餐1例*12全农4度健身鸡胸肉|：开袋即食鸡 胸肉全熟轻脂健身代餐169g*5包SUNNER 衣4度健身鸟胸肉全熟 IE即食低脂鸡胸肉健身代餐总销吊：4026评价：603258.00SUNNER/金农去皮鸡胸肉新鲜冷冻鸡胸健身代餐食材8袋共 总销;3 1430 评价：3443.销7： 20274 评价：3182总销运：38716数据来源：圣农食品旗舰店评价：4554机遇3：新冠疫情推动C端快
24、速崛起。近年来C端渠道迅速开展，零售 渠道覆盖线下和线下，电商平台迅速开展，生鲜电商近三年的复合增速 高达50%,新冠疫情更是了推动社区团购的进一步开展，例如春雪食品 与京东携手联手打造的鸡肉品牌“上鲜”，山东凤祥也在京东、苏宁易购、 盒马鲜生及天猫上开展业务，圣农占据各平台类目头部。电商平台为企 业提供了更多品牌曝光度，有利于树立鸡肉品牌在消费者心中的形象。1 .规模化开展40年，比拟优势是关键美国禽类养殖行业开展过程我们认为大致可分为三个时期：1) 1930年 到1960年垂直一体化与规模化开展2) 1960年到1970年代中期现代化 养殖体系完全建设3) 1980年到现在头部企业扩张与品
25、牌化建立。总结 开展历程，在1970s之前，行业以提升效率和提升集中度为核心，在1970s 后，经历了产品差异化及品牌化开展。图1 ： 70年代完成规模化后步入品牌化开展垂直化雏形生产技术创新机械化自动化技术品牌化营销95%的鸡肉贴有具体品牌,电视与印刷物出现广告饲料厂、孵化场、加工 自动化投喂，廓i换水单个嬲切能力提升厂的合并系统出现1,30、197019|80 7垂直一体化与规模化 现代化养殖体系建立 品牌化开展合同生产模式诞生公司与养户签订协议并提供幼鸿制药与酬改良成熟养殖周期与死亡率到达现代水平多元扩张头部企业横向并购牛肉猪肉生产商，并购下游食品厂数据来源：USDA,国泰君安证券研究垂
26、直一体化推动了产业分工并提升了行业抗风险能力垂直一体化产生推动了行业分工并有效分散了上下游风险。早期美国农 业产业不把肉鸡作为可工业化生产的畜牧业产品。但是随着市场对于鸡 肉的需求增长不断提升价格，超额利润促使更多农场开始扩张，也导致 饲料厂订单激增，在供应链上处于资金优势地位。而由于养殖端散户押 款压力大，养殖风险高，这种风险的不对等反而影响整体产业健康。图2 ：早期是以养户为中心的生产模式农民屠宰场农民屠宰场饲料厂饲料与贷款|归还贷款给予报酬签订供应合同购买雏鸡(并作为贷款担保)孵化场图32:生鲜电商快速开展交易额 yoy数据来源：wind,国泰君安证券研究相关企业为向下游扩张做好了准备准
27、备1产品标准化生产：现代化养殖体系生产标准化鸡肉产品，为进一 步开展品牌化的必要条件。类比美国禽类养殖行业开展的三个时期，我 国禽类养殖行业在经历了规模化、一体化开展后，现代化养殖体系已基 本建立。现阶段头部企业逐步扩张，处于从第二阶段向第三阶段过渡阶 段，下一步将以实现产品差异化和开展品牌化为核心。图33:现代化养殖场为标准化生产奠定基础准备2产品差异化研发，品牌化推广：我国禽类养殖企业具备生产差异 化产品的意识与研发能力，局部企业调整后端生产线，加大研发力度， 例如圣农构建了以民生类品牌圣农为主，加牛肉类品牌安佰牧场和健康 类品牌4度的立体化品牌矩阵，圣农作为民生类品牌具有基础性、群众 化
28、的特点，安陌牧场定位为中端系列，面向中高端并生产了很多明星产 品，而健康类品牌4度那么定位专业性食品，帮助圣农建立在消费者心中 的形象。准备3供应链低本钱：快速便捷的直抵消费者。我国鸡肉行业已出现一 体化全产业链模式，具备较为完善的供应链，在生产端能够降低生产成 本，使企业具备打价格战的能力，为品牌推广奠定基础。规模化降低了 渠道本钱，B端渠道稳步开展，C端迅速崛起，我国传统和新兴渠道均 开展迅速，并且具有良好前景，渠道低本钱扩张助力品牌建立与推广。图34:圣农开展供应链优势数据来源：中国知网，国泰君安证券研究4.投资建议：行业下半场，规模化及品牌化是趋势价格强化企业经营，品牌化是发力核心本钱
29、优势穿越周期品牌优势带来成长。通过梳理美国肉鸡产业规模化发 展以及品牌化开展流程我们不难发现：第一，本钱优势是规模化及规模 经济是行业做大做强的基础，而在自由竞争的环境下，企业利用本钱优 势以资金优势进行横向以及纵向的并购，养殖产业集中度不断提升形成 由几个肉制品联合体的寡头垄断是不争的事实。第二，通过业务多元化， 针对B端C端不同的需求推进产品差异化是公司品牌化的基础，对于下 游优秀的深加工品牌进行并购也能快速帮助企业提升品牌价值，塑造更 完整的企业形象，有助于获得产品溢价。4.1. 圣农开展：养殖与食品端双轮驱动，打造白羽鸡龙头企业 生产本钱持续下降，产品溢价优势明显。圣农开展是是全国最大
30、的自养 自宰白羽肉鸡专业生产企业，近年来生产规模不断扩大，规模效应降低 生产本钱。此外，公司进行了管理升级与有效控费，加之种源取得突破， 使得公司鸡肉完全本钱下降，远低于行业水平。圣农严格把控产品质量， 产品标准性、稳定性高，溢价明显，单羽利润高于同行。熟食业务快速开展，BC端渠道布局迅完善。近年来公司熟食业务快速 开展，预计未来五年到达130亿，深加工增加产品附加值。B端作为公 司的传统渠道，近年来稳步开展，客户结构良好，渠道优势助力圣农成 为餐饮企业的中央厨房。2020年C端迅速崛起，电商成为新的价值挖掘 点，公司在各大平台的覆盖度处于行业领先地位。图35:圣农开展B2C渠道示意图b2aM
31、43温氏股份：生猪黄鸡双龙头一体化开展成熟，肉食巨头地位稳固。在2020年全球顶尖肉鸡企业排名 中，温氏食品集团处于第五名。温氏股份是全国最大的黄羽肉鸡生产企 业，生猪出栏量2019年全国第一。作为鸡肉和猪肉双龙头，温氏股份横 向一体化更完整，2020年加速屠宰工程建设，不断延伸产业链，并且加 速传统养殖企业向食品企业转型，布局鸡布局猪打造全面的肉制品提供 者的形象。表4: 2020年全球顶尖肉鸡企业排名（百万只）排名年出栏量公司国家14036. 0JBS巴西21991.6泰森食品公司美国31554. 0巴西食品公司巴座41300. 0新希望六和中国5748. 0温氏食品集团中国6685.0正
32、大集团泰国7681.2科氏食品美国8667.7普渡农场美国9622.4桑德森农场公司美国10622.0Bachoco 公司墨西哥数据来源：国际畜牧网，国泰君安证券研究立华股份：高成长的黄羽鸡区域龙头与生猪养殖新星黄鸡产能持续增长，生猪生产能力快速提升。立华股份为国内第二大黄羽肉 鸡养殖公司，黄羽鸡板块将保持每年5%-10%的增长。生猪产能稳步布局， 养殖板块积极扩张，2019年年底，公司已建设完成年出栏80万头商品猪的 猪场产能。20年公司又在宿州、荷泽等地注册成立了新的养猪公司，稳健 推进公司生猪养殖板块的扩张。产区与销区布局合理，养殖模式成熟。公司产能布局主要集中在华东区，临 近黄羽鸡消费
33、区，华东龙头地位稳固，未来将加大对西南、华南以及华中等 主要消费市场的开发力度。公司采用“公司+农户+合作社”的养鸡模式和“公 司+农户+基地”的养猪模式，成熟的养殖模式提升公司竞争力。此外，公司 计划依托自有“雪山鸡”、“苏禽黄”等国家级黄羽鸡品种配套系打造相应生 鲜品牌，加速配套屠宰产能的建设进度，继续提升冰鲜鸡销售比例。图5:立华股份产能扩张工程名称产能影响安庆立华年出栏1750万羽一体化养鸡建设工程新增黄羽鸡产能1750万羽扬州立华年出栏1750万羽一体化养鸡建设工程 新增黄羽鸡产能1750万羽自贡立华年产18万吨鸡饲料加工工程、阜阳立华年产36万吨饲料加工工程新增饲料产能54万吨阜阳
34、立华年出栏100万头生猪工程一期、连云港立华年存栏种猪1万头建设工程新增商品猪产能30万头数据来源：公司公告，国泰君安证券研究4.5.湘佳股份：黄羽鸡冰鲜产品行业龙头渠道布局完善，冰鲜业务领跑行业。公司致力于开展差异化冰鲜黄羽鸡产品， 现已成为黄羽肉鸡冰鲜产品行业龙头企业。公司利用已形成的成熟的冰鲜禽 肉商超系统营销模式，以及所积累的屠宰加工、冷链物流、冰鲜自营、电商 直营等多环节丰富运营经验，近年来通过新建标准化养殖基地及优质鸡加工 厂，持续扩大屠宰规模，规模效应下带来单位本钱下降，进一步提升利润空 间。图39:湘佳股份冰鲜产品育8JP公玛理聘士黑公湾老水陶麻公湾相住鹏籍数据来源：公司官网，
35、国泰君安证券研究品牌口碑良好，产品溢价提升利润率。湘佳冰鲜鸡作为高品质健康的全新品 类获得了消费者认可，市场口碑优秀。强大的品牌价值带来的品牌溢价也反 映到产品价格以及最终公司利润率上，随着消费者对于冰鲜鸡接受程度增 加，市场空间仍有巨大空间。表6：重点覆盖公司盈利预测与估值证券代码证券简称收盘价印SPE评级2021E2020E2021E2021/1/92020E002299.SZ圣农开展28.733.142.609.1511.07增持300498. SZ温氏股份19.127.777.832.462.44增持300761.SZ立华股份34.544.934.087.018.46增持002982.
36、 SZ湘佳股份69.602.733.4925.4919.94增持数据来源：Wind,国泰君安证券研所5.风险提不5.1. 疫病风险公司进行养殖过程中面临一定的疫病风险，尤其近期欧洲禽流感较为严 重，可能会影响白鸡引种，甚至导致鸡群感染。5.2. 产品价格波动白羽肉鸡行业可能产能超预期，禽价波动对公司养殖板块业绩影响较大, 可能导致盈利不达预期。53.原材料价格波动玉米、大豆等饲料原材料的价格上涨可能对公司养殖板块业绩带来不利 影响。数据来源：USDA、国泰君安证券研究垂直一体化的起步。在20世纪30年代饲料厂开始尝试签订合同，农民 以预定价格将禽肉卖给经销商，用以分散产业中下游风险。饲料厂将信
37、 贷借给农民购买饲料来生产活鸡。饲料厂将向农民提供从孵化场购买雏 鸡所需的资金，债务由鸡群的价值担保。当鸡群准备上市时，农夫将其出售给加工商并归还饲料厂的费用。这种在供应链中资金优势的存在， 促使有资金优势的公司合并了饲料厂，孵化场和加工业务，从而开始了 垂直一体化的起步。图3 ：垂直一体化体系示意图售售饮口零零餐出4/口，、勿、 AJzlllJIXL/Il tz7L411zll，|=|Hi- J !/ I 7 U商店行垂直一体化通过协作提升产业链抗风险能力。在美国以食用为目的饲养 的所有家禽中，有90%以上是由独立农场主同生产的，这些农场主都是 与鸡肉综合生产和加工公司签订合同的。家禽生产合
38、同是垂直一体公司 与农民之间的协议。农民倾向于生产到公司需要的重量和数量为止，农 民可以以此获得额外的收入补偿。家禽合同两个主要局部：提供生产资 料的责任划分和用于确定养殖者的报酬。养殖者提供土地和住房设施、 公用资源（电力和水）、人工、运营费用。公司规定动物成长的最终体重， 提供饲料，药物和到场人员服务。当农民与鸡肉加工者达成协议以饲养 肉鸡时，他们将获得有保障的市场，从而防止了市场风险（即无法出售 其产品或不得不亏本出售的风险）。图4 ： 1996年肉鸡生产合同期限结构统计图5 ：美国绝大局部肉鸡为合同生产（2006年）定制一组鸡合同1-3年期合同3-7年期合同7年期以上合同不详定制一组鸡
39、合同1-3年期合同3-7年期合同7年期以上合同不详合同生产公司自有农场独立生产多种形式数据来源：USDA,国泰君安证券研究数据来源：USDA,国泰君安证券研究数据来源：USDA,国泰君安证券研究垂直一体化促使科技进步快速应用于产业链，促进效率提升。到1970s 时，行业在分工协作后，通过实施营养素发现，根除疾病等计划，传统 育种进行遗传改良以及机械化和自动化技术，在短时间内快速缩短养殖周期。养殖技术的关键指标中可以看出养殖周期死亡率料肉比等指标在 1970年之后就不再有明显提升，行业在1970年在养殖技术已经成熟。 此时，中期现代化养殖体系已经完全建设，行业效率提升和集中度提升 逐步放缓。LO
40、 CO OC 0T4 T666666600000000 i - i i养殖海期N泥卡图7：平均上市重量与料肉比平均上市重量（磅） 一料肉比数据来源：USDA,国泰君安证券研究数据来源：USDA,国泰君安证券研究数据来源：ERS,国泰君安证券研究1.2.技术进步带来局部企业/地区比拟优势的提升技术优势促进本钱下滑1 ：高效率鸡棚淘汰实力较弱散户。在1940年代 后期，出现了自动饲喂，这极大地降低了饲喂家禽的本钱和劳动强度。 除改良的饲养技术外，还在水禽通风系统、雏鸡分拣设备和饲料清洁器 等领域进行了创新，鸡肉生产本钱逐步下滑。同时在本钱不断下滑的情 况下，行业内养殖户不断竞争，造成价格下滑，不可
41、防止地淘汰了实力 较弱的农民和综合企业。图8 ： 1940年后拥有养鸡场的农场占比在规模化过程中迅速下降数据来源：USDA,国泰君安证券研究数据来源：USDA,国泰君安证券研究技术优势促进本钱下滑2 :国家家禽改良计划降低整体死淘率M935年, 美国国会法案针对鸡白痢设立国家家禽改良计划（简称“NPIP），47 个州陆续加入该计划，该计划由联邦、州、企业及实验室多方联合实施， 主要对象为种鸡。此后拓展到火鸡、水禽、观展禽、育种群、商品蛋鸡、 肉鸡等。1967年，多数孵化场通过了无鸡白痢认证，美国基本根除了种 禽白痢。随后又逐步增加了涉及的病种，例如肠炎沙门氏菌、支原体、禽流感、外来新城疫、衣原
42、体和鸡病毒性关节炎等人禽共患病和重要禽 病，共计7种。以无疫认证为抓手建立激励约束机制严格市场准入、施 行无疫企业认证是NPIP计划成功实施的核心环节。NPIP确定了对加入 该计划的企业资格审核要求和条件，各州官方兽医机构对加入NPIP的企 业进行定期监督管理。该计划降低了死亡淘汰率，促进了本钱的下降。图9： NPIP开展历程简图图10 ： NPIP实施主体及职责mimi1899年，美国发现了 鸡白痢病原，1913年1935年，美国国会法 案正式宣布成立国家家 禽改良计划（NPIP）, 47个州加入该计划1965年，火鸡败血支 原体（MG）检溜工程 加入NTIP, 1966年鸡 MG检测工程加
43、入家禽 改良计划发了鸡白痢诊断技术, 并推广应用1983-1994年，种火鸡 支原体（MM）、蛋种 鸡肠炎沙门氏菌（SE）肉种鸡肠炎沙门氏菌（SE）加入检测工程1998年，在种鸡种开展禽流感净化计划联邦政府1943年，国家火鸡改良计划（NTIP）实施，并于1971年与NPIP合并2001年至今，陆续增加澳洲鸵鸟、美洲鸵鸟、食火鸡白痢伤寒净化计划，商品商H5/H7低致病性禽流感监测计划组织管理工作,制定法律规范,协调和审查各州工作, 审查和授权检测实验室资格,提供局部运作经费，实 施企业无疫资格认证州实验室企业各企业按照NPIP的要求，履行规定义务。各州官方兽医机构同APHIS签订谅解备忘录,具
44、体 实施对各成员企业的技术指导和监督管理工作,并 负责采集样品送授权实验室和田间全血检测试验授权实物室分别同州签订协议,承当NPIP的官方检 测诊断、技术研发和人员培训数据来源：中国知网数据来源：中国知网数据来源：中国知网技术优势促进本钱下滑3 ：育种体系满足行业开展需求。在1960年代至 1980年代，肉鸡选择计划的大局部重点是相对容易衡量的标准，包括蛋 的产量，孵化率，生长率和饲料转化率。服务于大量生产在家中食用的 肉鸡的市场，通过选择实时生产特性，提高生产效率。在1990年代和 这个十年中，随着人们对食品服务和深加工产品的需求增加，肉鸡加工 业的日趋成熟，越来越多的注意力放在肉的产量上，
45、即每只进入加工厂 的鸡肉可以加工的可销售磅（或公斤）肉的百分比包括去内脏的产量以 及最重要的去骨胸脯肉的产量。进一步的加工要求越来越多的胸肉来满 足消费者对易于制备且口感良好的有益健康产品不断变化的需求。育种 公司将基因选择集中在胸肌沉积上，使得胸肉在鸡总活重中所占的百分 比急剧增加。图11 ：育种提升肉鸡胸肉占比以满足消费需求21.00%20.00%19.00%18.00%17.00%16.00%15.00%14.00%13.00%胸肉占比13.产业集中度提升是比拟优势必然表达地区本钱优势使得产能集中在局部区域。本钱和相对盈利能力随着规模 化不断改变也导致了地区间的转移和家禽生产的集中。并且由于南部具 有适宜的气候，低价土地和低产土壤以及缺乏土地和劳动力替代用途的 地区的比拟优势，饲养家禽可能对南方农民有吸引力。如今，家禽生产 主要集中在美国东部的农场，美国97%的肉鸡产量集中在17个州。美国 有近83%的家禽养殖场位于东北，东南，三角洲和玉米带地区。1995 年，四个地区（东北，三角洲和东南部）占美国家禽和蛋生产总值的近 70%。所有农场中约有29%位于这些地区。他们生产的农业产值的25%。图12 ：美国主要肉鸡屠宰深加工厂多处于南方数据来源：USDA头部规模