《农业回溯非洲猪瘟一周年：史诗级炫舞的周期历史性成长的企业.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《农业回溯非洲猪瘟一周年：史诗级炫舞的周期历史性成长的企业.docx（19页珍藏版）》请在taowenge.com淘文阁网|工程机械CAD图纸|机械工程制图|CAD装配图下载|SolidWorks_CaTia_CAD_UG_PROE_设计图分享下载上搜索。
1、目录.摘要：史诗级炫舞的周期 历史性成长的企业31 .回溯一年：跌宕起伏的疫情 提前反转的周期4正常猪周期：价格决定供给 行为依附蛛网42.1. 本轮猪周期：疫情霸道去产 供需反转周期53.周期：在节奏中把握确定性 在确定中把握主矛盾73.1. 非瘟：疫情的可控性与不可控性72018年8月：凶悍的非瘟VS毫无准备的养殖户73.1.1. 2019年8月：三而竭的非瘟VS全副武装的规模场8板块：把握价格兑现确定性 拥抱养殖规模化的主干线93.1.2. 猪价景气：高度有望过三十 长度预计达三年9猪价：替代品不影响周期价格高点有望突破30/公斤93.1.2.1. 猪肉进口潜力有限替代品不影响周期景气1
2、0持续时间：未来2-3年内猪价有望维持高盈利123.1.3. 高盈利支撑高估值 头部群体迎来成长与周期共振13323.1 .养殖利润有望创历史新高2020年头均市值仍处于低位133232疫情加快养殖规模化头部企业迎高成长144.投资建议：拥抱金猪 金秋收获164.1. 基金持仓：Q2环比有所回落 猪价高企后有望再创新高16正常猪周期：价格决定供给 行为依附蛛网175.风险提示18请务必阅读正文之后的免责条款局部图16 ：国内猪肉进口体量很小（单位：千吨）猪肉:进口量：中国猪肉美国进口量：中国2, 500. 002, 000. 001,500. 001,000. 00500. 000. 00a
3、LUG ZSN 9SZ EON loz 20Z zsz二 0Z 0I0Z 600Z 800Z图17 ：美国猪肉出口体量很小（单位：千吨）数据来源：Wind,数据来源：Wind,牛肉消费较小，难以撼动猪肉消费。根据USDA数据，2018年我国牛肉消费量为853万吨，其中进口量为102万吨，进口量占消费量比例为12%。从进口国家看，乌拉圭、澳大利亚、阿根廷、新西兰等南美、大洋洲国家是我国牛肉主要进口国。考虑到，美国每年牛肉出口接近144万吨，如果进 口进一步放开，预计对国内市场造成一定程度影响。另外，牛肉即便进 口增多，但消费角度去看仍然量级较小，对猪肉的消费冲击也很有限。图18 ：国内牛肉进口占
4、消费量12% （单位：千吨） 图19：美国牛肉出口体量较小（单位：千吨）牛肉：出口量:美国（千吨）2, 000. 00 -I进口数量:冻牛肉（千吨）牛肉：国内消费量：中国（千吨）1,500. 0010000 n1,000. 00500. 005000V8SZV9I0ZvgszvuszVOOSNVNIOZV 二ONVS03V600ZV800ZvzoozV900ZvgoozAoozvgoozV8SN vzszV93Z vgloz vbsz vcosz vzsz V 二ON vsozV600Z V800Z vzooz V900Z vgooz 3003 VCOOON数据来源：Wind,数据来源：Win
5、d,日常消费习惯难以改变，白羽鸡难以完全替代猪肉消费。根据USDA数 据，2018年我国鸡肉消费量为1154万吨，其中进口量为27.5万吨，进 口量占消费量比例为2%左右（未考虑走私）。从进口国家看，在双反之 前巴西是我国鸡肉的主要进口国，而巴西双反后，预计从巴西进口的鸡 肉将大幅减少。但考虑到，美国每年鸡肉出口超过300万吨，如果进口 进一步放开，预计会形成对巴西的主要替代，对国内市场会造成一定影 响，从单品角度看，由于美国也是主要的鸡肉消费国，腿肉和胸肉是主 要的消费品且价格高于国内，因此对国内鸡肉冲击较大的产品将主要是 翅肉、鸡杂等产品。考虑到国内大局部消费者日常消费对白羽鸡的接受 程度
6、难以短期内大幅度提升，因此白羽鸡进口对猪肉供给也难以造成大 的冲击。请务必阅读正文之后的免责条款局部图21 ：美国鸡肉产销差占国内的20% （单位：万吨）图21 ：美国鸡肉产销差占国内的20% （单位：万吨）图20 ：美国鸡肉出口量维持稳定（单位：万吨）数据来源：Wind,一美国鸡肉产销差/中国消费量中国鸡肉国内消费量30.020.010.00.0Mir 15001000500数据来源：Wind,国内猪肉鲜肉消费是阻碍美国猪肉进口的最大障碍。美国养殖得益于玉米等原材料价格低廉，因此其猪肉本钱大幅度低于国内，理论上具备进口的基础。但是由于国内消费者日常消费喜欢鲜肉，因此以猪肉进口为 主要的猪肉供
7、给来源是不现实的。本轮猪周期受非洲猪瘟的影响，产能 提前去化，周期已经确认反转，后期价格有望创历史新高。猪肉的替代品属于被迫转移需求，因此替代品并不影响猪价表现。市场有投资者认为，鸡肉供给增多有望替代猪肉需求，因此猪价的周期高点可能与上轮周期高点位置吻合。我们认为，国内居民的消费习惯短期难以改变，猪肉在消费中占有不可替代作用。猪肉价格创新高后，会有部 分消费选择不消费或者转移到鸡肉等替代品，但是这局部消费都属于价 格高企后消费不起的被迫消费，一旦猪价回落这局部消费就会回归猪肉,因此我们说替代品并不会影响猪价后续表现。3.2.2. 持续时间：未来2-3年内猪价有望维持高盈利正常供给传导来看，未来
8、一年内猪价确定性高企。从正常的蛛网模型来 看，猪价上涨带来养殖户二元母猪补栏，其中：后备母猪长成耗时3个 月，母猪怀孕产仔时长约4个月，育肥猪长成历经5-6个月。也就是说， 整轮周期变化从猪价上涨至商品猪供应增加滞后约12个月，其中母猪 存栏变动对应9-10个月后商品猪存栏与价格变动。从目前官方数据来 看，未来一年内猪价高企基本上是确定性的。图22 ：能繁母猪存栏变动对应12个月后生猪供应量数据来源：国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款局部数据来源：国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款局部疫情影响下，中小规模户加快推出，集团化养殖迎来黄金成长期。非洲猪瘟并不可怕，只要管理细化再
9、配合一定的生物平安防护，疫情是可以做到 可防可控；特别是在养殖密度降低后，由于非瘟是亲密接触疾病，破坏力会自动下降。从我们调研情况来看，只有规模场具备长期防控优势，中 小规模场未来一方面因为人口老龄化加重会局部产能自动退出市场；另一 方面，资金和技术的短缺会加大这局部养殖全体的养殖风险，退出市场 成为了长期趋势。参考俄罗斯国内产业变化经验，国内规模养殖企业的产 能占比将在未来几年内快速提升，成长逻辑凸显。未来很可能长时间内猪价都会在盈利高位。首先，即不考虑后续疫苗， 又不考虑大规模进口猪肉的影响，假设国内猪肉供给一直都是以自给自足 为主。具体假设如下：我们以2017年样本为基准，小场养殖比例4
10、8%, 中场养殖比例44%,集团化企业养殖占比8%o假设2018年，仅中小养 殖户受影响，产能整体去化10-15%； 2019年，集团化企业去化10%, 中小养殖户去化50%； 2020年在养殖密度降低和防控经验累计后，疫情企 稳，集团化企业增长10%,中小养殖户在高盈利和高风险的博弈下， 几乎维持产能不变；2020年以后，集团化企业基本掌握防控要点，每年产 能以30%速度扩增，中小养殖在盈利的驱动下分别每年以16%和14%的速 度同比增长。假设的模型显示，2019-2020年产能去化程度接近，直到 2024年总产能才会恢复2017年水平，届时集团化企业产能占比接近30%。 如果考虑后续疫苗成
11、功和进口美国订单代养猪肉，在如此平安的假设条件下，猪肉在未来2-3年内仍是会维持高盈利，集团化企业快 速扩张的逻辑不变，板块周期与成长的共振逻辑不变。表2 ：疫情有可能会导致猪肉未来长时间内存在供需缺口数据来源:年份大场中场小场合计百分比20178. 00 44. 0048. 00100. 00%201810. 4039. 6040. 8090. 80%20199. 36 20. 5920. 4050.35%202010. 3020. 1820. 2050. 67.202113. 3823.4123. 0259. 82%202217. 4027. 1526. 2570. 80202322.62
12、31.5029. 9284. 04%202429.4136. 5434. 11100.06*增速（2020年以后）30.0416.00 14.00 3.2.3. 高盈利支撑高估值头部群体迎来成长与周期共振3.2.3.1. 养殖利润有望创历史新高2020年头均市值仍处于低位2020年头均盈利将创新高。根据上一关键问题预测，假设2020年生猪 平均价格为23元，头部企业的平均完全本钱为13元/公斤，商品猪均重 115公斤，那么单头产能对应的盈利有望到达1150元。其中，假设周期景请务必阅读正文之后的免责条款局部气高点对应猪价30元/公斤，那么单头盈利为1955元。头部企业将迎来戴维斯双击。在疫情带
13、来的本轮超级猪周期中，上市公 司股价将有望迎来业绩与估值的戴维斯双击：1）业绩方面，头均盈利高 点有望从1000元提升到1500元以上，盈利高点的时间点有望拉长3-5 年，盈利大幅改善；2）估值方面，疫情的常态化将加快散养户的永久性 退出速度，上市公司凭借技术与资金优势，加快产能投放，成长属性凸 显有利于提升公司估值。目前，上市公司对应2020年的头均市值仍然很 低，距离周期景气高点仍有充足空间。表3 ：上市公司对应2020年的头均市值仍很低数据来源：公司公告,公司代码公司名称市值（亿 元）生猪养殖出栏量预测（万头）单头市值表（元/头）2018A2019E2020E2018E2019E2020
14、E300498.SZ温氏股份2150223022002500773678426901002714.SZ牧原股份159710501300165015212122879681002124.SZ天邦股份181220300500748554893293002157.SZ正邦股份466554700900787162294845000876.SZ新希望81625035080023032164517197002311.SZ海大集团47970801001842967505400002100.SZ天康生物105651002001059268853442002567.SZ唐人神115851203009435668
15、32673002548.SZ金新农492540601362285145676600975.SH新五丰8374. 531001401052178415601002385.SZ大北农2291351204005120576017283232 疫情加快养殖规模化头部企业迎高成长在疫情和政府政策的驱动下，俄罗斯生猪养殖加快规模化。ASF对于俄 罗斯的生猪养殖冲击很大，导致庭院养殖和小型私人农场的占比急剧减 少。由于病毒传播到了非疫区的西伯利亚地区，其散养户生猪产量占全 国总产的比例从2005年的75%降至2018年的15%,并呈现持续下滑态 势。在疫情的冲击下，俄罗斯政府转向重点支持规模场养殖，在某些省
16、 份，地方政府完全禁止散养，其他省份那么禁止农场3公里内的散养。由 于规模场在管理上可以做的更好，猪肉得到了有效的供给，因此俄罗斯 的生猪生产供给并没有因为疫情造成下滑。请务必阅读正文之后的免责条款局部图24 ：俄罗斯生猪产能地区集中度较高图24 ：俄罗斯生猪产能地区集中度较高图23 ：俄罗斯生猪养殖产能主要集中在西南地区数据来源：wind,SouthernCentral.N.Caucasian 口 Volgan Siberian口 Far Easten数据来源：wind, Ural图25 ：俄罗斯庭院养殖和小型猪场的猪肉生产00CNLCXJOOCXJCXI庭院养殖总生产(屠宰体重：千吨) 一
17、庭院农场生产占总生产比例图26 ：俄罗斯生猪总产量(屠宰重量单位为lOOOt )数据来源：wind,数据来源：wind,疫情有望加快养殖规模化，大行业小公司格局利好企业开展。我国生猪养 殖行业市场规模达万亿以上，而2017年我国前五大养猪企业市占率仅为 5%左右，行业表现为明显的“大行业、小公司”格局，16年以来，牧原、 天邦、正邦、温氏等传统大型养殖上市公司，以及新希望等饲料公司抓住 产业开展机遇，快速的跑马圈地已经反映为17年出栏量的高速增长。当 前行业门槛较以往显著提升，大型规模场较其他养殖主体的优势持续扩大, 未来整体出栏量有望实现每年30%-40%左右的高速增长。我们认为未来5 年在
18、非洲猪瘟的影响下，大型规模场将迎来快速开展的黄金期。图27 ：国内散养户养殖比例依然接近50%数据来源：wind,图28 ：近年来国内散养户数量持续负增长一散养户：500头以下一中型养殖户：5(X)-50()0头数据来源：wind,请务必阅读正文之后的免责条款局部4.投资建议：拥抱金猪金秋收获4.1. 基金持仓：Q2环比有所回落猪价高企后有望再创新高从持仓状况来看，2019Q2农林牧渔板块持仓小幅回落。2019Q2农业板 块基金重仓比例为1. 85%,相对于2019Q1的L 92%下降0. 07%,虽有下 降但仍处于高位，显著高于历史农业板块重仓均值0.46%；对应持仓市 值占基金股票投资市值
19、（农业仓位比）为3. 76%行业持仓由2019Q1的 超配72bp继续升至2019Q2的超配78 bp。图29 ：农林牧渔板块配置高于历史均值（）农林牧渔重仓占比合计图30 ： 2019Q2基金农林牧渔重仓占比高位下滑OOOOOOOOO OOOOOOOOC ci e ci ci ci ci ci ci e ci c ci ci ci ci ci ci c 超/低配（bps,右）农林牧渔市值比农林牧渔仓位比数据来源：WIND,数据来源：WIND,生猪价格处于持续上升阶段且未来上涨空间巨大，养殖板块行情继续，基金大幅增持畜禽养殖板块。畜禽养殖板块自18Q1猪价到达本轮周期 最低点后仓位逐步回升，1
20、9Q1到达仓位顶点，19Q2仓位有小幅下滑但仍处 于高位。2019Q2基金持仓占比1. 04%,较19Q1高位下降0. 09虬目前仓 比显著高于历史均值。我们认为随着猪价的超预期上涨，畜禽板块的持仓 有望再创新高。图31 ：畜禽养殖股价上涨，被重仓增持（% ）请务必阅读正文之后的免责条款局部42正常猪周期：价格决定供给行为依附蛛网猪价上涨iffl来全新阶段，后续上涨速有望加快。1）供给驱动将从“一维” 转为“三维”，即肥猪去化带动的一维稀缺转向肥猪、仔猪（春节前后去化 滞后5个月表达），母猪（去年10月开始去化滞后10月表达）三维稀缺 转变，供给缺口将显著放大。2）抛售影响强弩之末，此轮两湖川
21、赣抛售 已经快2月，预计8月初就将结束，考虑到以上四省是最后一座被疫情 攻破的堡垒，意味着全国的抛售都已经轮了一遍，后续将面临抛无可抛 的局面，对猪价的拖累作用将大大减弱（参考两湖越抛越涨，广西干拔 式报复上涨）。头部企业将迎来戴维斯双击。在疫情带来的本轮超级猪周期中，上市公 司股价将有望迎来业绩与估值的戴维斯双击：1）业绩方面，头均盈利高 点有望从1000元提升到1500元以上，盈利高点的时间点有望拉长3-5 年，盈利大幅改善；2）估值方面，疫情的常态化将加快散养户的永久性 退出速度，上市公司凭借技术与资金优势，加快产能投放，成长属性凸 显有利于提升公司估值。本轮调整后，板块标的公司对应20
22、20年的PE 基本在5倍左右，具备很好的配置价值。推荐标的：天邦股份、正邦科技、大北农、温氏股份、新希望、牧原股份 等；产业链推荐标的：圣农开展、益生股份、民和股份、仙坛股份、海大 集团、中牧股份、生物股份、瑞普生物等。表4 ：重点覆盖公司盈利预测与估值数据来源：Wind,证券代码证券简称收盘价EPSPE评级8月1日2019E2020E2019E2020E002299.SZ圣农开展27.881.951. 7914. 3015. 58增持002458. SZ益生股份26. 361.931.9313.6613.66增持002234. SZ民和股份36. 012. 752. 4513. 0914.
23、70增持002746. SZ仙坛股份17.301. 181.3114. 6613.21增持002311. SZ海大集团30. 301. 131. 3126.8123. 13增持300498. SZ温氏股份40. 472.215. 4618.317.41增持002124. SZ天邦股份15.580. 932. 9416. 755. 30增持002157. SZ正邦科技19. 140. 962. 8519. 946. 72增持002385. SZ大北农5. 400.230. 6823. 487. 94增持600195. SH中牧股份11. 500.991.3311.628. 65增持600201.
24、 SH生物股份15. 390. 961.2016.0312.83增持002714.SZ牧原股份76. 602.035. 7637. 7313. 30增持002567.SZ唐人神13. 770. 500. 6027. 5422.95增持000876.SZ新希望19. 350. 430. 5845.0033. 36增持300119.SZ瑞普生物11.830. 500. 6423.6618. 48增持请务必阅读正文之后的免责条款局部5.风险提示1、宏观经济不及预期，造成消费者对猪肉消费出现大幅度下滑，猪价现有 供需分析框架失效。2、集团化养殖企业由于自身对疫情不重视，发生大规模疫情感染。请务必阅读正
25、文之后的免责条款局部1.摘要：史诗级炫舞的周期历史性成长的企业回溯非瘟一周年：先验得到证实，m膜型周期如实反转。2018年8月国 内确认第一例非洲猪瘟疫情，2018年9月份我们在第一篇非洲猪瘟深度 报告非洲猪瘟：撬动周期的底挑动众人的心明确提到周期会提前反转; 在2018年10月至2019年2月疫情展现出超预期的破坏性，周期基本确立反转，我们于2019年2月份发布第二篇非洲猪瘟深度报告非 洲猪瘟：疫情下的非典型周期抢占周期制高点，明确提出本轮猪周期 是疫情强干扰下的非典型猪周期，此后板块一骑绝尘，领跑市场。予删未来：猪价健当前阶段主城捌，网明潴阴膜型性IS周期，分享集团化企业周期与成长共振红利
26、。目前，生猪板块正处于价格兑现落地阶段，猪价的超预期上涨依然是当前板块的主要催化剂；但由于本轮猪周期是非洲猪瘟带来的非典型性猪周期，价格上涨的同时，市场也在 担忧上市公司出栏量的稳定性。对此，我们认为本轮疫情带来的非典型猪周期将在价格的高度和高盈利的时间跨度上超预期，拥抱本轮非典型性猪 周期，提供集团化企业周期与成长共振红利。具体逻辑依据如下：逻辑一：未来一年内疫情将得到缓解。主要依据在于：1）经过一年的产 能淘汰，国内养殖密度大幅度下滑，外界环境的好转可以大幅度阶段传 播途径；2）非洲猪瘟实际上是一种亲密性传播疾病，传播途径的有效切 断将直接降低疫情的发病率；3）国内头部企业经过一年的改造升
27、级，在 针对疫情的管理方面有了根本上的改变，这从局部复养成功案例可以侧 面得到验证；4）国外没有一个国家因为非洲猪瘟造成出栏的断崖式下滑, 这说明非洲猪瘟是完全可以做到防控的。逻辑二：未来2-3年内猪价有望维持高盈利。从上一轮周期复盘来看， 猪价的弹性是供给近7倍；从本轮周期的产能去化程度来看，猪价高点 有可能突破30元/公斤。此外，从我们即不考虑后续疫苗，又不考虑大 规模进口猪肉影响的测算模型来看，未来4-5年国内都会缺猪肉；如果 考虑后续疫苗成功和进口美国订单代养猪肉，猪肉在未来2-3年内仍然 会维持高盈利。根据以上假设，2020年单头产能对应的盈利有望到达 1150元，单头盈利高点接近2
28、000元。逻辑三：高盈利支撑高估值，头部群体进入开展快车道。在疫情带来的本 轮超级猪周期中，上市公司股价将有望迎来业绩与估值的戴维斯双击， 头均市值有望突破前轮周期高点。止匕外，对照俄罗斯行业开展规律来看， 国内头部企业有望凭借资金与技术优势加快市占率提升，迎来周期与成长 共振行情。投资建议：猪周期反转已在路上，随着价格的全面上涨，板块将迎来强 催化剂，继续推荐生猪板块，布局2019金猪大年。推荐标的：天邦股份、 正邦科技、大北农、温氏股份、新希望、牧原股份等；产业链推荐标的：圣 农开展、益生股份、民和股份、仙坛股份、海大集团、中牧股份、生物股 份、瑞普生物等。请务必阅读正文之后的免责条款局部
29、2.2.溯一年：跌宕起伏的疫情提前反转的周期回溯非瘟一周年：先验理论得到证实，非典型周期如实反转。2018年8 月国内确认第一例非洲猪瘟疫情，2018年9月份我们在第一篇非洲猪瘟 深度报告非洲猪瘟：撬动周期的底挑动众人的心明确提到周期会提前 反转；在2018年10月至2019年2月疫情展现出超预期的破坏性， 我们于2019年2月份发布第二篇非洲猪瘟深度报告非洲猪瘟：疫情 下的非典型周期抢占周期制高点，明确提出本轮猪周期是疫情强干扰下 的非典型猪周期，此后板块一骑绝尘，领跑市场。11.正常猪周期：价格决定供给行为依附蛛网周期属于散养户群体，行为依附蛛网模型。猪周期是农产品当中最重要的周期，以猪价
30、大幅波动为特征；其中，猪价与供给的演绎模型主要基于经典蛛网模型理论，形成围绕以二元母猪为核心的产能周期。2006年至今,市场经历三轮完整的猪周期，一轮完整猪周期运行长度为3-4年。我们认为 周期波动的内在驱动在于人心对利润的驱逐和对亏损的逃离，国内生猪 行业散养户产能占比超过一半，这个养殖群体正是国内猪周期维持3-4年 一轮的核心原因。数据来源：wind,国泰君安证券研究图2 ：国内散养户养殖比例依然接近50%回顾历史：亏损与资金约束是正常周期的反转的核心要点。上一轮周期 底部（2013-2015年初）是完全市场化去产能的典型案例：2013年春节 后行业首次步入亏损期，2014年春节后行业再次
31、深亏；2015年春节后第 三次探底。总体来看，上一轮周期底部维持2年之久，单头亏损100元 以上的时间累积到达7个月，持续的亏损和资金约束最终击垮养殖户的 后市信心，加快淘汰能繁母猪，行业实现触底反转。请务必阅读正文之后的免责条款局部图3 ：上一轮周期底部维持两年时间养殖利泗：自繁自养生瑞周1,000. 00800. 00600.00400. 00200.000.00-200.00数据来源：wind,22.本轮猪周期：疫情霸道去产供需反转周期非洲猪瘟造成周期提前反转。2018年8月3号，国内辽宁确认第一例非 洲猪瘟，我们敏锐感觉到周期的节奏会发生变化，2018年9月16日， 我们发布深度报告非
32、洲猪瘟：撬动周期的底挑动众人的心，明确提到 周期会提前反转。在2018年底之前，国内规模场与种猪场陆续发病实际已 经确定周期提前反转；春节期间，猪价的异常性上涨使得市场对周期反转 的预期达成一致，板块表现一骑绝尘。截至目前，农业部显示，能繁母 猪存栏同比去化26.7%,而新牧网调研显示各地区的产能去化更为严重, 产能去化中位数为50%,个别地区减少超过80%o表1 :全国生猪产能淘汰中位数为50%2018年出栏量（万头）截至2019年6月底养殖情况请务必阅读正文之后的免责条款局部四川6638. 3减少40%河南6402.38减少60%，信阳南阳驻马店压力 较大湖南5993. 7减少30 %山东
33、5082. 3减少50%湖北4363. 5减少50 %广东3757. 5减少70% ,目前韶关淘汰严重河北3571.3 （2017 年）减少60 %3465. 8减少751r云南3459. 3 （2017 年）减少10%江i 比3124减少40* ,淘汰正严重安徽2837. 4减少70 %江苏2680. 9减少85%辽宁2495. 8减少50 % ,复产积极性较高黑龙江1964. 4减少50%贵州1869.87减少10 %重庆1758.22减少50%吉林1570.42减少70 %福建1421.34减少60*数据来源：新牧网（注：出栏量数据各自各省、区、市统计局）陕西1000减少40 %浙江J9
34、12减少30 %疫情霸道去产能，非典型猪周期孕育史诗级行情。随着疫情与行业的演 变，我们团队2019年2月12日发布深度报告非洲猪瘟：疫情下的非 典型周期抢占周期制高点，明确提出本轮猪周期是疫情强干扰下的非典 型猪周期，并提到“2018年上半年对应上轮2013年上半年的周期位置, 但2018年下半年对应的却是2014年下半年的周期位置，周期因非洲猪瘟加快反转”。根据农业部官方统计，截至2019年7月底，国内共 确认100多例案例，直接屠杀生猪上百万只，影响较大。从我们团队的 草根调研来看，各地发生疫情后，疫情带来的养殖高风险对养殖户带来 心理上的极大恐慌；除了疫情直接造成的产能淘汰外，养殖户恐
35、慌性抛 售与淘汰实际上是这一轮产能淘汰中最为重要的环节。截至目前，行业 的演绎基本上符合我们提前反转的非典型猪周期理论。图5 ：禁运后产区猪价步入亏损（单位2元/公斤）图4 ：非洲猪瘟疫情全国式蔓延非瘟疫情分布示意图磔巴解除封领我反病疫情发4.站点瘢精发生省份疫区全部解钺省份无禁运省价数据来源：农业部,数据来源：wind,请务必阅读正文之后的免责条款局部3.周期：在节奏中把握确定性在确定中把握主矛盾猪价仍是当前阶段主要催化剂，拥抱本轮的三膜型性猪周期，提供集团化 企业周期与成长用髭I利。目前，生猪板块正处于价格兑现落地阶段，猪价 的超预期上涨依然是当前板块的主要催化剂；但由于本轮猪周期是非洲猪
36、 瘟带来的非典型性猪周期，价格上涨的同时，市场也在担忧上市公司出栏 量的稳定性。对此，我们认为本轮疫情带来的非典型猪周期将在价格的高 度和高盈利的时间跨度上超预期，拥抱本轮非典型性猪周期，提供集团化 企业周期与成长共振红利。为了验证上文论点，接下来，我们尝试性回答两个问题：（1）周期的价 格高点在哪里？（2）景气区间将持续多久？3.1. 非瘟：疫情的可控性与不可控性2018年8月：凶悍的非瘟VS毫无准备的养殖户非洲猪瘟是一种高接触性传染以及100%致死率的高危病毒。非洲猪瘟（简称ASF） 一种源自于非洲的高危病毒，在近100年的疫情蔓延史中，该 病毒从非洲向地中海地区传播，在通过中亚、俄罗斯蔓
37、延到国内东北，途 径国内东北一路向南，直至东南亚地区。目前，国内流行的强毒株具有高 接触性传染以及100%的致死率；止匕外，由于该病毒蛋白质外壳坚硬以及具 备双链DNA遗传，因此其外界存活能力强，而且难以研发出有效的商 业化疫苗，扑杀成为了该病毒唯一防控手段。图7：非洲猪瘟有全球蔓延趋势数据来源：OIE,内膜2内膜1B438L衣壳图6 ：非洲猪瘟病毒结构复杂数据来源：OIE,国内的基本情况预示着过去的一年疫情应该是肆无忌惮的。我们在非洲 猪瘟：疫情下的非典型周期抢占周期制高点报告中明确提出：国内有自 己的国情，杜绝国内外历史疫情的线性外推，坚持非洲猪瘟会对猪周期的 节奏造成影响。当时得出此先验
38、结论的根据在于：1）国内生猪养殖体量占 全球的55%,养殖集中于东中地区，养殖密度大，非瘟易于传播；2）国 内养殖群体仍然以散养户为主，养殖群体素质不高，一旦发生疫情，容易 引发跟风式抛售去产能，容易造成人为加快疫情蔓延的局面，实际上产能 去化大头并非疫情造成，而是这种恐慌性抛售造成的。现在 再看，当时的结论是科学的。请务必阅读正文之后的免责条款局部图8 ：国内生猪养殖体量占全球55%15.00%19.10%56 60%图9：国内生猪养殖主要集中于中东部猎与区潮万头3900万为壮100CHm万条如万姒下数据来源：百度文库,数据来源：百度文库,2019年8月：三而竭的非瘟VS全副武装的规模场在过
39、去的一年里，从我们频繁的产业调研来看，国内养殖户对待非洲猪 瘟疫情的真实态度基本上经历了四个阶段的变化： 1）懵懂阶段：2018年8月到2018年11月。养殖一线和养殖企业内部都没有防控经验，都是国外防控经验。 2 ）恐慌期：2018年11月至2019年1月。多地区上报发生非洲猪 瘟，行业散养户开始出现恐慌式抛猪，集团化企业的管理者心里也 出现恐慌。这个阶段是产能去化最快的阶段，也是行业开始熟悉非 洲猪瘟的阶段。 3 ）复盘与实践期：2019年1月至2019年4月份。行业养殖企业 主动意识觉醒，认为非洲猪瘟是可以做到防控的，开始复盘探索和实 践，积极应对，扩大范围与行业同行进行防控交流，防控效
40、果开始有 效果了。这个阶段开始快速的改造猪场和升级疫情防控体系。 4 ）推广与奋进期：2019年4月至今。行业开始有恢复生产和拔牙 成功的经验，开始推广。目前，从我们调研先来，北方整体疫情稳 定，产能维持小幅度稳定增产。未来的一年，国内生猪养殖有可能实现普遍性的疫情防控，产能实现缓 慢地.有条不紊地增加。在过去的一年里，行业经历了从懵懂、恐慌到 复盘实践与推广的蜕变；过去的一年外表上看，疫情肆无忌惮，毫无防 控方法可言；实际上，有资金与技术实力的头部群体已经开始了战略反攻, 个别地区已经完成复养（原先发病的猪舍成功实现养殖）。此时，我们再做 预判：未来的一年：国内生猪养殖有可能实现普遍性的疫情
41、防控，产能实现 缓慢地、有条不紊地增加。得出此先验判断的依据在于：1）经过一年的产 能淘汰，国内养殖密度大幅度下滑，外界环境的好转可以大幅度切断疫情 传播途径；2）非洲猪瘟实际上是一种亲密性传播疾病，传播途径的有效切 断将直接降低疫情的发病率；3）国内头部企业经过一年的改造升级，在针 对疫情的管理方面有了根本上的改变；4）国外没有一个国家因为非洲猪瘟 造成出栏的断崖式下滑，这说明非洲猪瘟是完全可以做到防控的，其中俄 罗斯和罗马尼亚在发生疫情后，国内生猪供给均 实现有条不紊的增加。请务必阅读正文之后的免责条款局部图10 ：俄罗斯猪肉供给持续增长猪肉供给总量（吨）一变化轻4,000,0002,00
42、0,000015%10%5%0%VNI0N。1。741CNiCN49。7：OIE,图11 ：罗马尼亚的猪肉供给几乎维持不变_猪肉供给总量（吨）_ 变化率600,00020%49107寸目 根据农业部6月份数据来看，能繁母猪存栏环比减少5.0% （5月环 比减少4.1%）,同比减少26.7% （5月同比减少23.9%）o考虑到产 能去化继续去化，最终的产能去化低点可能接近30%,以30%的产 能去化测算，以2018年猪价低点10元/公斤比照，本轮周期高点对 应28元/公斤。 从草根调研数据去看，我们发现实际产能去化程度远高于农业部统 计。根据新牧网数据显示，全国生猪产能淘汰中位数为50%；如果 以50%的产能去化测算，以2018年猪价低点10元/公斤比照，本轮 猪价周期高点很有可能突破30元/公斤，再超市场预期。请务必阅读正文之后的免责条款局部-6. 00-6. 00能繁母猪存栏变化率:环比增减-5. 0( -10. 00-15. 00心能繁母猪存栏