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1、国际财务管理课堂案例讨论（2）：外汇风险管理讨论时间：第十三周案例材料：Advance公司外汇风险管理策略的选择1992年10月1日，Advance公司的财务副经理艾琳哈里森（Eileen Harrison）女士正在考虑这样一个问题：当前不断疲软的加元对公司1993年度财务状况将产生何种影响？即将举行的加拿大宪法问题的全民公决（关于魁北克能否脱离加拿大的问题）对加元的币值产生了显著影响。自9月1日以来，加元相对于美元已贬值3.56个百分点。Advance公司最近已同一家主要的加拿大银行达成一项贷款协议，目的是为公司扩展业务、生产一种特有的塑料产品筹措资金。为了遵守贷款协议，Advance公司在
2、整个贷款期内将只能获得最低限度的利润水平。鉴于近期全球范围内外汇市场的动荡不定，哈里森女士认识到，透彻理解不断疲软的加元对公司收入和现金流量产生的影响以及寻求处理这一问题的可行方法是相当重要的。公司概况Advance公司是一家在加拿大市场上专门从事各种工程塑料产品的生产和销售的公司。1990年，公司做出一项战略性决策，其核心内容是生产特殊专利产品。管理部门认为，在加拿大市场上采取这一举措对于Advance公司建立持久的竞争优势至关重要。经过长期研究之后，Advance公司于1991年9月30日与Hart公司，一家设于纽约的大型塑料树脂生产厂家，签订了一项许可协议。该协议授予Advance公司对
3、一种具有革命性的新塑料产品Cryolac的在加拿大的独家生产权和销售权。由于Cryolac的生产需要支付额外费用，因此它面临着来自加拿大当地生产的塑料产品的竞争。作为交换，协议要求Advance公司预先支付一笔许可费用，费用额为每月250000美元，并要求从Hart公司购买生产Cryolac所需原料。以上交易都以美元进行结算，交易价格通过年度谈判来确定。为了满足上述获得Cryolac的生产销售许可和购买专门生产设备的资金需求，Advance公司从一家加拿大银行和Hart公司这两个渠道进行筹资。在与加拿大银行所达成的贷款协议中，包含着好几个涉及到公司收益的具体协议，要求Advance公司的税前利
4、润不得少于900万加元。Hart公司同意接受Advance公司开出的100万美元的票据，作为对许可费用的部分支付，该票据自达成协议之日起10年到期付款。目前状况与Hart公司达成协议也使Advance公司面临着巨大的外汇风险。一方面公司所有的收入都是加元；另一方面，费用中的一大部分要用美元支付。因此，Advance公司不得不定期用加元的现金收入来抵补其美元支出。而加元是疲软货币，因此Advance公司的现金流量和盈利能力都受到了不利的影响。对于接下来12个月中加元与美元的相对汇率，有大量的不确定因素摆在哈里森女士面前。图5-1对这两种货币间的相对关系做出了历史性描述。另外，国内及国际重大事件使
5、得外汇市场产生了史无前例的剧烈波动，也造成了加元币值的迅速下跌。而关系到盈利水平的贷款协议使得哈里森女士所考虑的问题变得更加复杂。虽然Advance公司预计的税前利润可高达约1250万加元，这一点让人欣喜，但是Advance公司的预算是建立在1美元兑换1.2195加元的基础上的，而当前实际交易比价是1美元兑换1.2536加元。表5-1给出了当前会计年度的多重货币预算财务报表。表5-1a 预编损益表1993年9月30日 （单位：千加元）美元构成加元构成合计收入160000160000销售成本$4576067935113695毛利(45760)9206546305许可费用36583658折旧964
6、09640销售费用及管理费用1923219232利息9111911282合计37493006333812税前利润(49509)6200212493应付税款（40%）49974997净收入(49509)570057496注：当日汇率为1.00美元=1.2195加元表5-1b 预编资产负债表1993年9月30日 （单位：千加元）美元构成加元构成合计现金$678$678应收账款1728017280存货1155511555固定资产净值3006530065合计59578$59578应付账款$6668$9492$16160负债12201323314453股本2896528965合计$7888$516905
7、9578注：当日汇率为1.00美元=1.2195加元可供选择的套期保值策略哈里森女士正在考虑一系列的套期保值策略，包括：（1）买进看涨期权；（2）买进看涨期权的同时卖出看跌期权；（3）签订远期合同。第一种可供选择的策略是：Advance公司可以采取只买进美元看涨期权的策略。采取这种策略要求买进看涨期权的数量与公司预计每月的美元流出数量相同，该策略的执行结果是：为未来购买美元所需开支设置一个上限。买进期权所需支付的期权保证金（期权费），连同其执行价格，该价格等于现汇市场的汇率（即1美元=1.2536加元），见表5-2.表5-2 平值期权（执行价格为1.2536）到期日卖出期权所付保证金（%加元）
8、买入期权所付保证金（%加元）1992年10月31日1.141.251992年11月30日1.441.521992年12月31日1.651.741993年1月31日1.731.821993年2月28日1.821.901993年3月31日1.901.991993年4月30日1.982.091993年5月31日2.062.201993年6月30日2.142.311993年7月31日2.242.421993年8月31日2.352.531993年9月30日2.452.64平均1.9082.034第二种可供选择的策略是：如上文所述，买进一定数量的看张期权；与此同时，再卖出价值相等的一定数量的看跌期权。该策
9、略的显著效果有两点：一是为未来购买美元所需开支设置一个上限；二是通过卖看跌期权可以获得一定的收益，这就为公司创造了一笔收入。然而，这也限制了因加元的升值可能给公司带来的获利。该策略因此可称为“项圈”策略。在此策略下，Advance公司需承担在未来某日购买外币的义务。因此有必要按期权面值的4%建立一笔保证金。这笔保证金可以采取银行信贷担保的形式。第三种策略同第二种类似。在此策略下，公司将在买进看涨期权的同时卖出价格相等的看跌期权，但是每个合约的执行价格将以如下方式确定：即买进看涨期权的保证金将正好由卖出看跌期权所得的保证金来补偿。建立起这种“零成本通道”的好处是：达到此种平衡状态无须支付任何净现
10、金。另一方面，该策略所起到的“保护”作用随着时间的变化会有所不同。表5-3对这种“零成本通道”策略进行了概述。表5-3 零成本通道执行价格到期日卖出期权买入期权1992年10月31日$1.2491$1.26901992年11月30日1.25081.27491992年12月31日1.25411.27991993年1月31日1.25411.28211993年2月28日1.25421.28421993年3月31日1.25421.28631993年4月30日1.25531.28801993年5月31日1.25641.28971993年6月30日1.25751.29151993年7月31日1.25801
11、.29271993年8月31日1.25851.29381993年9月30日1.25901.2950平均1.25511.2856最后一种策略是：公司可以买进远期合同并锁定未来购买外币的开支。因为公司有义务在未来某日买进特定数量的外币。所以，有必要按按购进合约面值的8%建立一笔“保证金”。远期汇率见表5-4.公司在买进远期合同时，得按卖方报价付款。表5-4 远期合同价格月份买方出价卖方报价1个月$1.2590$1.25982个月1.26281.26393个月1.26691.26864个月1.26811.26955个月1.26921.27066个月1.27031.27187个月1.27161.273
12、68个月1.27311.27509个月1.27451.276510个月1.27531.277511个月1.27621.278412个月1.27701.2794平均1.27031.2719 Advance公司买进远期合同时，得按卖方报价付款Advance公司对现金流量的需求在一年的各个月份是相对稳定的，因此，为了满足这一需求，任何套期保值策略都必须包含以下措施：即按顺序买进12份以月为期限的远期合同或价值相等的期权。讨论问题：（1）如果Advance公司不使用套期保值策略将会对公司预计收入和现金流量产生怎样的影响？（考虑加元的汇率为1.2395、1.2595、1.2795和1.2995这几种情况）（2）每种套期保值策略的成本和收益如何？（3）哈里森女士应该将哪种套期保值策略推荐给Advance公司的管理层？为了说明未来可能发生的最坏情况，假定外汇汇率的任何变动都发生在1993年会计年度的第一天。如果税前利润不能达到900万加元，公司将陷入违反银行贷款协议的境地。对各小组的要求：（1）提交一份不少于3000字的书面案例分析报告；（2）制作一份不少于15页的PPT演示文件并做好演示准备；（3）本次案例讨论成绩占总成绩的10%。