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1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 可转债打新系列 丰山转债：国内农药原药生产领先企业 2022 年 06 月 25 日 Table_Summary 转债基本情况分析： 丰山转债发行规模 5.00 亿元， 债项与主体评级为 AA-/AA-级； 转股价 13.80元，截至 2022 年 6 月 24 日转股价值 100.8 元；发行期限为 6 年，各年票息的算术平均值为 1.40 元，到期补偿利率 15%，属于新发行转债较高水平。按 2022年 6 月 24 日 6 年期 AA-级中债企业到期收益率 6.43%的贴现率计算，债底为85.48 元，纯债价值
2、一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为 22.32%，对流通股本的摊薄压力为 22.77%，对现有股本存在一定的摊薄压力。 中签率分析： 截至 2022 年 6 月 24 日，公司前三大股东殷凤山、殷平、陈亚峰分别持有占总股本 41.72%、 5.08%、 3.03%的股份， 前十大股东合计持股比例为 58.35%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测， 首日配售规模预计在 70%左右。 剩余网上申购新债规模为 1.50 亿元，因单户申购上限为 100 万元，假设网上申购账户数量介于 1050-1150 万户，预计中签率在 0.0013%-0.0014%左右。 。 申购
3、价值分析： 公司所处行业为农药（申万三级） ，从估值角度来看，截至 2022 年 6 月 24日收盘，公司 PE(TTM)为 24 倍，在收入相近的 10 家同业企业中处于较高水平，市值 22.58 亿元，处于同业较低水平。截至 2022 年 6 月 24 日，公司今年以来正股上涨 3.72%，同期行业指数下跌 11.00%，万得全 A 下跌 11.00%，上市以来年化波动率为 37.88%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为 19.42%， 存在一定的股权质押风险。 丰山转债规模较小，债底保护一般，平价略高于面值。综合考虑，我们给予丰山转债上市首日 22%的溢价，预计上市价格为 123 元
4、左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2022 年 1-3 月公司营业收入 4.41 亿元，同比下降 2.84%。公司实现归母净利润 0.31 亿元，同比下降 39.39%，实现销售毛利率 17.85%，同比下降4.62pct，实现销售净利率 6.92%，同比下降 4.17pct。 竞争优势分析： 国内农药原药生产领先企业：1） “精细化工中间体+原药+制剂”协同发展，形成产业链优势。公司充分利用自产原药开发具有市场竞争力的制剂产品，同时制剂业务又有助于原药产品的推广与销售业务，精细化工中间体既可用于公司生产，也可用于出售，公司产业链优势明显。2）随着农药行业环保要求的日趋严格，公
5、司的环保优势日益明显。公司围绕“节能减排，绿色发展”这一核心理念，不断创新“三废”处理技术，控制源头的“三废”产生量，产生了良好的经济和环境效益。3）公司现已形成完善的销售网络，国内外市场协同发展。国内、国际两个市场的均衡发展扩大公司销售规模，实现收入的稳定增长，缓解了单一市场的销售季节性影响，增强公司的抗风险能力。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 分析师： 谭逸鸣 执业证号： S0100522030001 电话： 18673120168 邮箱： 相关研究 1. 可转债打新系列： 天业转债： 氯碱化工
6、行业领先企业 2. 可转债打新系列： 富春转债： 色纱行业领先行业 3. 可转债打新系列： 海优转债： 优质景气赛道龙头企业 4. 可转债打新系列： 中辰转债： 电线电缆行业优势企业 5. 可转债打新系列： 福莱转债： 光伏玻璃行业龙头企业 更多投研资料 公众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 固收专题研究 目 录 1 丰山转债基本条款与价值分析 . 3 1.1 转债基本条款 . 3 1.2 中签率分析 . 3 1.3 申购价值分析 . 4 2 丰山集团基本面分析 . 5 2.1 公司所处行业及产业链分析 . 5 2.2 公司股权结构
7、. 7 2.3 公司经营业绩 . 8 2.4 同业比较与竞争优势 . 9 3 募投项目分析. 11 4 风险提示 . 12 插图目录 . 13 表格目录 . 13 更多投研资料 公众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 固收专题研究 1 丰山转债基本条款与价值分析 1.1 转债基本条款 丰山转债发行规模 5.00 亿元，债项与主体评级为 AA-/AA-级；转股价 13.80元，截至 2022 年 6 月 24 日转股价值 100.8 元；发行期限为 6 年，各年票息的算术平均值为 1.40 元，到期补偿利率 15%，属于新发行转债较高水平
8、。按 2022 年6 月 24 日 6 年期 AA-级中债企业到期收益率 6.43%的贴现率计算， 债底为 85.48元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为 22.32%，对流通股本的摊薄压力为 22.77%，对现有股本存在一定的摊薄压力。 表 1：丰山转债发行要素表 债券代码 113649.SH 债券简称 丰山转债 公司代码 603810.SH 公司名称 丰山集团 债项/主体评级 AA-/AA- 发行额 5 亿元 期限（年） 6 年 利率 0.30%、0.60%、1.00%、1.50%、2.00%、3.00% 预计发行/起息日期 2022-06-27 转
9、股起始日期 2023-01-01 转股价 13.80 元 赎回条款 转股期，15/30，130% 向下修正条款 存续期，15/30，85% 回售条款 最后两个计息年度，30，70% 补偿条款 到期赎回价格：115 元 原始股东股权登记日 2022-06-24 网上申购及配售日期 2022-06-27 申购代码/配售代码 754810 / 753810 主承销商 华泰联合证券 资料来源：wind，民生证券研究院 1.2 中签率分析 截至 2022 年 6 月 24 日，公司前三大股东殷凤山、殷平、陈亚峰分别持有占总股本 41.72%、5.08%、3.03%的股份，前十大股东合计持股比例为 58.
10、35%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在 70%左右。剩余网上申购新债规模为 1.50 亿元，因单户申购上限为 100 万元，假设网上申购账户数量介于 1050-1150 万户，预计中签率在 0.0013%-0.0014%左右。 更多投研资料 公众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 固收专题研究 1.3 申购价值分析 公司所处行业为农药 （申万三级） ， 从估值角度来看， 截至 2022 年 6 月 24 日收盘，公司 PE(TTM)为 24 倍，在收入相近的 10 家同业企业中处于较高水平，市值 22.58 亿元
11、，处于同业较低水平。截至 2022 年 6 月 24 日，公司今年以来正股上涨 3.72%，同期行业指数下跌 11.00%，万得全 A 下跌 11.00%，上市以来年化波动率为 37.88%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为 19.42%，存在一定的股权质押风险。 丰山转债规模较小，债底保护一般，平价略高于面值，参考同行业内苏利转债（规模 9.57 元，评级 AA-，转股溢价率 23.79%）和锦鸡转债（规模 6.00 亿元，评级 AA-，转股溢价率 25.68%） 。综合考虑，我们给予丰山转债上市首日 22%的溢价，预计上市价格为 123 元左右，建议积极参与新债申购。 更多投研资料 公
12、众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 固收专题研究 2 丰山集团基本面分析 2.1 公司所处行业及产业链分析 公司是农药行业先进企业，主要从事高效、低毒、低残留、环境友好型农药原药、制剂及精细化工中间体的研发、生产和销售。公司拥有完整的农药研发、生产与销售产业链，实现了“精细化工中间体+原药+制剂”业务的全面发展。 公司产品主要用途：公司产品涵盖除草剂、杀虫剂和杀菌剂，主要产品为氟乐灵、精喹禾灵、烟嘧磺隆、毒死蜱等四大系列产品。用于大豆、棉花、花生、油菜等作物的除草和杀虫。 公司已形成以除草剂为核心，杀虫剂、杀菌剂为补充的业务体系。20
13、22 年 1-3 月，公司主营业务收入主要来源于除草剂、杀虫剂、杀菌剂、精细化工中间体和其他业务，占同期主营业务收入的比例分别为 61.65%、27.29%、6.19%、2.99%以及 3.77%。 图 1：2022 年 1-3 月营业收入构成 资料来源：wind，民生证券研究院 公司所属行业为制造业中的化学原料和化学制品制造业。 农药对保国家障粮食安全发挥重要作用。 我国人多地少水缺乏、 农作物复种指数高、耕地利用强度大，病虫草害多发重发频发。因此我国农药的发展对保障粮食安全做出了重要贡献。 按照联合国粮农组织的测算， 不用农药平均每年可造成粮食损失 30%-40%。目前，我国粮食生产连续
14、6 年稳定在 1.3 万亿斤以上，农药功不可没。同时，农药在保障其他农产品生产，以及林业、草原和卫生害虫防控等方面也发挥了巨大的作用。 行业整合加速，推动我国农药产业集聚。我国农药产能、产量处于世界前列，但产业集中度低、企业数量多，大部分规模小，产能过剩、贴牌销售，处于价值链61.65%27.29%6.19%2.99% 3.77%除草剂杀虫剂杀菌剂精细化工中间体其他更多投研资料 公众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 固收专题研究 低端。针对这一现状，国家利用产业政策导，大力推进企业间并购重组，提高产业集中度，促使农药工业朝着集约化、规
15、模化、专业化、特色化的方向转变。未来，集约化、规模化是农药企业做大做强的必由之路。 图 2：我国农药原药月产量及同比增速（万吨） 图 3：我国农药制造 PPI 指数 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 国内农药行业主要体现为原药、 制剂和原药制剂一体化三类企业的竞争。 原药行业体现技术密集的特点， 市场竞争主要围绕产品质量与成本展开， 技术及规模优势是决定原药企业竞争胜负的关键因素。制剂行业主要体现为企业营销实力和品牌影响力的竞争，最终用户为广大农户，客户数量众多且对产品鉴别能力较弱，因此销售渠道和服务水平是制剂企业的竞争焦点。原药制剂一体化企业则需兼顾原药
16、产品与制剂产品的市场竞争特点，产业链一体化程度越高的企业竞争优势越强。 农药制造业处于化工产业链的末端。行业上游为无机原料（黄磷、液氯等）和基础石油化工原料（甲醇、三苯等）行业，最终源头为石油产业；行业下游主要的消费领域是农、林、牧业生产和卫生防疫领域。 图 4：化学农药行业与上下游产业链 资料来源：募集说明书，民生证券研究院 上游原材料供应稳定。 原药合成及制剂生产企业的上游为精细化工中间体、 石-20%-10%0%10%20%30%05101520253035402017-032017-062017-092017-122018-052018-082018-112019-042019-072
17、019-102020-032020-062020-092020-122021-052021-082021-112022-04农药原药当月产量同比增速（右）0204060801001201402014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-01农药制造PPI更多投研资料 公众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 固收专题研究 油化工原料生产企业，所需原材料最
18、主要来源于石油和化工产品，如三聚氯氰、异丙胺和一乙胺等， 一般都能获得稳定的大批量供应。 农药行业的盈利能力很大程度上与石化行业周期规律性波动相关，石油和化工产品价格波动直接影响原药企业的生产成本。 制剂相对于原药减少了对化工有机溶剂的需求， 其生产成本受石油化工产品价格波动影响相对较小。 图 5：国内三聚氰胺现货价（元/吨） 图 6：中国化工产品价格指数 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 下游行业周期属性较弱，需求整体稳定。农业属弱周期性行业，其需求具有一定的稳定性， 并随着世界人口的增长、 农产品消费升级及生物能源的发展持续增长。在耕地面积有限的前提下
19、，未来农业的发展主要依赖于种植技术和应用技术的改进，从而推动农药产业的持续发展。 2.2 公司股权结构 公司控股股东及实际控制人为殷凤山和殷平父女。 截至 2022 年 3 月， 殷凤山先生持有公司 6772.55 万股的股权，持股比例为 41.72%，殷平女士持有公司823.99 万股的股权，持股比例为 5.08%，父女二人合计持股 7596.53 万股，占本次发行前股份的比例为 46.79% 图 7：丰山集团股权关系结构图 资料来源：wind，民生证券研究院 400060008000100001200014000160002015-01-042015-06-042015-11-042016
20、-04-042016-09-042017-02-042017-07-042017-12-042018-05-042018-10-042019-03-042019-08-042020-01-042020-06-042020-11-042021-04-04三聚氰胺现货价010002000300040005000600070002012-05-092012-12-092013-07-092014-02-092014-09-092015-04-092015-11-092016-06-092017-01-092017-08-092018-03-092018-10-092019-05-092019-12-
21、092020-07-092021-02-092021-09-092022-04-09中国化工产品价格指数殷凤山丰山集团3 3. . 0303% %4141. . 7272% %5 5. . 0808% %殷平陈亚峰其他股东5050. . 1717% %更多投研资料 公众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 固收专题研究 2.3 公司经营业绩 2022 年 1-3 月公司实现营业收入 4.41 亿元，较上年同期下降 2.84%，营业成本 3.63 亿元，较上年同期增长 2.95%。公司主要产品为农药产品，农药产品价格波动较大，产品的产销量受
22、市场订单数量、单价影响较大，公司收入规模整体稳定。2022 年 1-3 月公司营业成本上涨，主要是由于原材料价格上涨所致。 归母净利润和利润率水平下降， 总体经营情况符合行业实际。 2022年1-3月，公司实现归母净利润 0.31 亿元，同比下降 39.39%，实现销售毛利率 17.85%，同比下降 4.62pct，实现销售净利率 6.92%，同比下降 4.17pct。2022 年 1-3 月，归母净利润和主营业务毛利率下降，主要系原材料价格上涨的同时部分产品售价下降，使得相关产品毛利率下降，符合行业发展趋势和企业经营实际。 图 8： 营业收入、 营业成本与营收增长情况 （亿元， %） 图 9
23、：归母净利润、毛利率与净利率变动（亿元，%） 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 期间费用率总体稳定。2022 年 1-3 月公司期间费用率 9.31%，同比增长0.89pct， 其中销售费用率同比增长 0.69pct，管理费用率同比下降 0.77pct， 研发费用率同比上升 0.56pct，财务费用率同比上升 0.41pct。 现金流情况符合实际经营规律。2022 年 1-3 月，公司经营活动产生现金流量净额为-1.18 亿元，较去年同期下降 147.55%。收现比 0.53，较去年上升 0.01；付现比 0.71，同比上升 0.16。公司经营活动产生的现
24、金流量净额显著下降，主要是由于农药制剂销售产生的应收账款大部分仍在账期内，使得 2022 年 3 月末应收账款金额较大。 -40%-20%0%20%40%60%80%0246810121416201720182019202020212022Q1营业收入营业成本营收增长（右）0%5%10%15%20%25%30%35%00.511.522.5201720182019202020212022Q1归母净利润毛利率（右）净利率（右）更多投研资料 公众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 固收专题研究 图 10：期间费用率变动情况（%） 图 11：
25、流动性情况（亿元） 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 2.4 同业比较与竞争优势 2022 年 1-3 月公司营业收入 4.41 亿元，毛利率 17.85%，营业收入增长率-2.84%。公司营业收入规模、毛利率略低于行业均值。各上市公司收入规模和毛利率波动趋势不尽相同， 主要是各公司主要产品存在差异， 产品规模和毛利率主要受到原材料成本以及市场供需影响。 表 2：2022 年 1-3 月同业上市公司经营情况比较 公司名称 营业收入（亿元） 营收增长率 销售毛利率 主营业务 新农股份 3.10 13.96% 30.36% 新农股份 N-(乙基丙基)-3,4-
26、二甲基苯胺、 新农股份毒死蜱原药及制剂、新农股份噻唑锌制剂、新农股份三唑磷原药及制剂 ST 红太阳 15.28 77.57% 42.38% 红太阳 10%草甘膦、红太阳 15%精吡氟禾草灵、红太阳 20%百草枯、红太阳 20%敌草快、 长青股份 9.14 24.30% 21.50% 10%吡虫啉可湿性粉剂（江灵） 、10%乙羧氟草醚乳油（克草特） 、12%井烯唑可湿性粉剂（克曲奇） 平均值 - 38.61% 31.41% - 丰山集团 4.41 -2.84% 17.85% 毒死蜱、氟乐灵、精喹禾灵、烟嘧磺隆 资料来源：wind，民生证券研究院 企业定位：国内农药原药生产领先企业 “精细化工中间
27、体+原药+制剂”协同发展，形成产业链优势。公司充分利用自产原药开发具有市场竞争力的制剂产品，同时公司制剂业务又有助于原药产品的推广与销售， 当中间体利润水平较高时， 公司在满足制剂生产需求的前提下销售精细化工中间体。 产业链的延伸增强了公司抗风险能力和盈利水平， 拓宽公司的利润增长点，使公司具备明显的产业链优势。 随着农药行业环保要求的日趋严格， 公司的环保优势日益明显。 随着我国社会环境保护意识的不断增强， 农药生产过程中的环保要求日趋严格， 各地方政府先后-5%0%5%10%15%20%25%30%201720182019202020212022Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率
28、00.20.40.60.81-1.5-1-0.500.511.522.5201720182019202020212022Q1经营活动产生现金流量净额收现比（右）付现比（右）更多投研资料 公众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 固收专题研究 启动了严格的环保核查，环保投入成为进入农药行业的重要壁垒之一。公司围绕“节能减排，绿色发展”这一核心理念，不断创新“三废”处理技术，控制源头的“三废”产生量，先后建成废水生化装置、废气焚烧炉装置等设施，实现了污染物的高效处理及达标排放，产生了较好的环境和经济效益，荣获“江苏省环境保护先进企业”等荣誉
29、称号。 公司现已形成完善的销售网络， 国内外市场协同发展。 公司主营业务收入主要来源于国内，海外市场销售收入占比近年来稳定在 20%以上。公司与 ADAMA、NUFARM、日本住友化学、UPL 等知名农药跨国公司建立了良好的合作关系，从而销售到全球市场， 未来， 公司计划通过设立或收购境外子公司等方式进行自主农药登记，从而实现公司产品直接销售到下游客户。国内、国际两个市场的均衡发展提高了设备利用率，降低产品固定成本，可以扩大公司销售规模，实现收入的稳定增长，缓解了单一市场的销售季节性影响，增强公司的抗风险能力。 截至 2022 年 6 月 24 日，公司 PE（TTM）为 23 倍，从历史来看
30、，公司估值水平略低于历史均值，2022 年 6 月 22 日，同行业（申万三级）内与公司收入相邻的 10 家公司 PE 中位数为 20 倍，公司目前估值水平高于行业中位水平。 图 12：公司近一年 PE-Band（收盘价单位：元） 资料来源：wind，民生证券研究院 05101520253035402019/6/282019/9/282019/12/282020/3/282020/6/282020/9/282020/12/282021/3/282021/6/282021/9/282021/12/282022/3/2825.898X22.261X18.624X14.987X11.351X收盘价更
31、多投研资料 公众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 固收专题研究 3 募投项目分析 本次公开发行可转债计划募集资金总额不超过 5.00 亿元，扣除发行费用后的募集资金净额将在四川广安经济技术开发区建设生产基地，用于生产多种精细化工中间体产品。 表 3：募集资金运用项目（亿元） 项目名称 项目投资总额 拟投入募集资金 年产 10000 吨 3,5-二硝基-4-氯三氟甲苯等精细化工产品建设项目 6.42 5.00 合计 6.42 5.00 资料来源：募集说明书，民生证券研究院 有效降低中间体采购成本、 提升原料供应稳定性。 公司作为国内主
32、要农药原药生产商， 每年所采购的基础原材料与中间体占成本比重较高， 部分材料供应受到环保监管、上游石化行业产能与市场供求等因素的影响，市场供应不稳定，价格波动较大，影响公司盈利水平；新基地建成后将形成各类精细化工中间体合计 18,000吨/年的生产能力，基地生产的中间体优先供应公司原药的生产需求，为公司原药业务提供稳定可靠的原料保证。 募投项目拥有良好的经济效益。根据募集说明书，项目建成并完全达产后，预计年平均销售收入为 11.23 亿元，年均净利润额 1.16 亿元，项目回收期（含 3 年建设期，税后）为 8.69 年，内部收益率（税后）为 12.46%，具有较好的经济效益。 更多投研资料
33、公众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 固收专题研究 4 风险提示 1）发行可转债到期不能转股的风险。如因外部因素导致可转债未能在转股期内转股， 公司则需对未转股的可转债偿付本息， 从而增加公司财务费用和生产经营压力。 2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险。本次发行完成后，若投资者在转股期内转股， 将会在一定程度上摊薄公司的每股收益和净资产收益率， 因此公司在转股期内将可能面临每股收益和净资产收益率被摊薄的风险。 3）信用评级变化的风险。在债券存续期内，联合资信将对本期债券的信用状况进行定期或不定期跟踪评级， 并出具跟踪评级报告。 定
34、期跟踪评级在债券存续期内每年至少进行一次。 4）正股波动风险。可转债上市后价格受到正股价格影响，正股股价波动会增加可转债投资风险。更多投研资料 公众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 固收专题研究 插图目录 图 1：2022 年 1-3 月营业收入构成 . 5 图 2：我国农药原药月产量及同比增速（万吨） . 6 图 3：我国农药制造 PPI 指数 . 6 图 4：化学农药行业与上下游产业链 . 6 图 5：国内三聚氰胺现货价（元/吨） . 7 图 6：中国化工产品价格指数 . 7 图 7：丰山集团股权关系结构图 . 7 图 8：营业
35、收入、营业成本与营收增长情况（亿元，%） . 8 图 9：归母净利润、毛利率与净利率变动（亿元，%） . 8 图 10：期间费用率变动情况（%） . 9 图 11：流动性情况（亿元） . 9 图 12：公司近一年 PE-Band（收盘价单位：元） . 10 表格目录 表 1：丰山转债发行要素表 . 3 表 2：2022 年 1-3 月同业上市公司经营情况比较 . 9 表 3：募集资金运用项目（亿元） . 11 更多投研资料 公众号：mtachn本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14 固收专题研究 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投
36、资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的 12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A 股以沪深 300 指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500 指数为基准。 公司评
37、级 推荐 相对基准指数涨幅 15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅 5%15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%5%之间 回避 相对基准指数跌幅 5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅 5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%5%之间 回避 相对基准指数跌幅 5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司” ）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要
38、，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、
39、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市浦东新区浦明路 8 号财富金融广场 1 幢 5F； 200120 北京：北京市东城区建国门内大街 28 号民生金融中心 A 座 18 层； 100005 深圳：广东省深圳市深南东路 5016 号京基一百大厦 A 座 6701-01 单元； 518001 更多投研资料 公众号：mtachn