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1、中国流通经济（ 2018年 2 月，第 32 卷第 2 期） China Business And Market February 2018， Vol.32， No.2） doi： 10.14089/11-3664/f.2018.02.010 引用格式：王劲松，韩彩珍，韩克勇 .区块链技术在我国股权交易中的应用 J.中国流通经济， 2018（ 2）： 83-90. 区块链技术在我国股权交易中的应用 王 劲 松 1 ，韩 彩 珍 2 ，韩 克 勇 3 （ 1.杭州师范大学经济与管理学院，浙江 杭州 311121； 2.中国人民大学公共关系学院，北京市 100872； 3.山 西省社会科学院经济问
2、题杂志社，山西 太原 030032） 摘 要：基于严格加密算法的区块链技术，具备数据真实、共享、安全、可跟踪等特性，能解决传统金融行业交 易成本高、系统性风险和监管难度 大、数据接口技 术不完善等痛点。从我国证券市场的发 展现状和特点来看，区 块链技术应率先 在区域性股权交易、机构间市场和股权店头交易中应用 ，且更多的是在联 盟链上进行，即在 获取 智能合约管理数据、股权交易信息上链数据、链上数字资产确权数据和应用程序编程接口（ API）数据基础上 ，搭建 股权登记模块、估值模块、发行与交易模块、退出模块、监管模块、风控模 块、清结算模块、股东（中小投资者）投票 模块等，以更好地维护投资者利益
3、，方便流转和数据存储。但是，区块链技术在改善传统股权交易平台的同时，也 存在一些技术或者法律上需要解决的问题。 关键词：区块链技术；股权交易；联盟链；数字经济；金融科技 中图分类号： F830.591 文献标识码： A 文章编号： 1007-8266（ 2018） 02-0083-08 开始于 2008 年 9 月的全球性金融危机使我们 台 的交易费用，降低传统平台的风险，便利化监管 认识到，传统金融业由于数据垄断、信息不对称、 和优化接口技术，有利于形成全国统一、规范和更 节点分散、支付清结算系统不成熟等因素，潜藏着 为专业化的股权交易市场。 巨大的风险，存在着监管瓶颈。传统金融体系的 脆弱
4、阻碍了普惠金融的发展，也给中小微企业尤 一、区块链技术原理和应用优势 其是中小微科技型企业发展造成了很大的障碍。 区块链技术为数字经济提供了技术支持，在包括 （一）区块链技术的原理 股权交易在内的传统金融领域得到应用 ，为解决 数字货币尤其是比特 币的诞生，是区块链技 传统平台的痼疾和创造新的社会经济价值带来了 术大规模商用的前奏。比特币 2008 年由中本聪推 新的希望。利用区块链技术搭建的系统平台，依 出，也是一种虚拟货币，但相对于过去的虚拟货币 靠严格加密算法、智能风控体系、智能合约、模块 来说 在一些 性能上有 了很大 改善。 一是解决 了 化管理等金融科 技（ Fintech）手段，
5、可节省传统 平 “双重支付 ”的难题，也称为 “双花 ”问题，即同样的 收稿日期： 2017-12-18 作者简介 ：王劲 松（ 1972），男，山西 省吕梁市人，杭州师 范大学经济与管 理学院教授，博士，复旦大学 出站博士后，主要研 究方向为资本市场、货币政策与金融 稳定；韩彩 珍（ 1966），女，山西省襄垣县人 ，中国人民 大学国际关系学院教 授，博 士生导师 ,国家 发展与战略研究 院研究员，主要研究方向 为国际金融、股权投资；韩克勇（ 1964），男，山西 省晋中市人，山西省社会科学院研究员，经济问题杂志主编，主要研究方向为金融 市场。 83 一个 支付场景 可能通 过复制 被运用于
6、 不同的 商 品，使得一笔支付可能对应于两件或两件以上的 商品，而以往的虚拟货币解决不了这一问题；二是 解决了在传统网络上不同交易节点之间的互信问 题，使得交易成本大大降低，这主要是通过一套成 熟而完整的哈希加密算法来实现的；三是解决了 中心服务器因为受到可能的恶意攻击而导致的数 据篡改、系统崩溃和机密数据被盗取等问题。 由 于比特币的 上述特点，使它为支付领域难点的突 破带来了新的希望，进而也成为所有金融交易场 景应用的新宠，受到创投基金和个人投资者的热 捧。比特币正在将数字经济时代的技术推向一个 新的高度。 区块链技术虽是数字货 币的底层技术，但区 块链的应用却可以脱离数字货币而存在。基于
7、区 块链的股权交易平台系统，就是充分利用区块链 的优点对传统产业进行的一项改造，这反映了区 块链正在开辟它独特的应用领域，且这种趋势不 可阻挡，应用前景十分广阔。区块链本质上是一 个分布式的账本管理系统，每一个单独的账本即 区块（更准确地说是区块链上的 全节点），都存储 着从创世区块开始以来的所有交易信息，因此可 以随时通过密码学原理对这些有效的交易信息进 行追溯和验证。此外，区块链还是一个虚拟的网 上交易社区，相对于传统的信息互联网来说，它则 是价值互联网。去中心化的特性使得这个网络的 成员节点必须自觉维护信息的真实性和安全性， 防范恶意节点和黑客攻击。这对于股权交易来说 至少有以下几个优点
8、：一是相对于第三方支付集 中存管制度体系而言，区块链上的清结算体系将 会更加健全；二是区块链对风险的控制和风险溢 价的核算将会更加有效，尤其是在信用风险方面； 三是利 用区块链对目标项目的预测会更加精准。 （二）区块链将改造传统金融产业 如前所述，区块链技术虽脱胎于比特 币等数 字货币，但它所创造的效益已经日渐被各行业认 可。 作为 “互联 网 + ”的 一部 分，大 力发 展 “区 块 链 + ”产业，符合当 前我国新旧 动能转换、三期 叠 加、建立数字经济时代基础设施的需要，对传统行 业特别是传统金融行业提高创新能力，加强网络 安全、数据安全和资金安全等都具有现实意义。 区块 链技 术可以
9、 保证 货币和 资金的 精准 投 放，减 少金融行 业中的信 用违约、欺 诈和洗 钱风 险。区块链在金融工具的支付清结算、票据交易 及其衍生产品、外汇交易业务以及降低资产证券 化风险方面的应用优势，都已经得到了一定程度 的验证。 2017 年中央金融工作会议指出，要完善金融 产品 ，提高金融 效率；要健 全金融风 险的责 任担 当，切实防范系统性风险；回归金融业务的本质属 性，即增强金融业务为实体经济服务的能力；推进 现代金融监管体系建设，加强功能性金融监管。 区块链股权交易平台是金融科技的产品之一，在 利用 新技术 加强金 融 风险管 控和培 育金融新 业 态、实现普惠金融方面有很多潜在优势
10、，但同时也 要对高科技可能会带来的新的风险种类有一定认 识和防范。 （三）区块链应用于股权交易系统的理论基础 区块链应用于股权 交易业务具有明显优势， 这些优势的理论渊源主要包括以下几种： 1. 交易成本理论 科斯认为，利用价格机制的过 程中产生的额 外费用，包括谈判、经常性契约、信息获取等过程 的必要性费用为交易费用。 后来，诺思、威廉姆 森、西蒙、张五常等人通过各自研究契约中的交易 成 本逐 渐形 成 了新 制度 经济 学 的构 架，其中 以 2009 年诺贝尔经济学奖获得者威廉姆森的研究最 具代表性。交易成本理论更注重研究由于交易事 后的不适应所带来的效率降低，因此涉及交易制 度和交易模
11、式的选取，尤其是后者最为关键。 股 权交易系统在股权登记、基金项目筛选、投资对象 调查、签订协议、项目跟踪与测评、项目托管、项目 退出等各业务板块所涉及的参与主体和交易环节 都很多，而每个环节都会产生必要的和不必要的 成本， 另外每个主体跟自身业务相关联的数据获 取也会产生很多费用，这使得传统的股权交易平 台的隐性成本很高，更严重的是运作效率低下，结 果造成 很多有潜力的中小微企业对这一融资方式 望而却步。 2. 密码学哈希函数理论和数字签名理论 这里所讲的哈希函数（ Hash Function）和数字 签名都是区块链技术体系得以运行的加密算法的 基础。哈希函数建立在哈希密码学的基础上，有 三
12、个可以用算法实现的特性：其一是碰撞阻力，即 84 1 2 对于给定的数域区间任取 x 和 y 两个自变量， xy， 但是 x 与 y 各自 的哈希函数值永远不可能相等，即 H（ x） H（ y），这意味着黑客不可能通过多次尝试破 解数据的密码。其二是谜题友好性，如果想找到 在给定的定义域中对应 y 值的那个 x，难度是相当 大的，前提是 x 在 2 的数位的范围内具有完全的随 机性。其三是隐秘性，即知道一个函数的值 y，但 是没办法求出它对应的自变量 x 的取值。数字签 名的理论基础，是每个人都有一对 “钥匙 ”即数字 签名，一个只有本人知道的 “密钥 ”，另一个是公开 的 “公钥 ”，签名时
13、用密钥，验证时用公钥。这样， 数字签名具备两个特点，一是任何人可以看 到交 易者的签名，并通过手上的公钥证明该签名的有 效性与不可抵赖性；二是信息接收者可以验证信 息发 送者的身 份，这就是 数字签名 的可鉴权 性。 鉴权的重要性对财务数据尤为关键。在区块链的 股权交易中通常可使用椭圆曲线数字签名算法， 该算法可以对应 256 个数位的脚本的数字签名信 息，大大提升了股权交易的安全性。 3. 金融监管理论 金融监管理论通常可以 分为三种，即 金融监 管经济论、金融监管辨证论和公共利益论。其中， 金融监管经济论指出，金融行业监管机构的作用 是为了促进金融行业的效率，因此监管的实 施对 象主要是核
14、心企业，而不是中小微企业。 金融监 管辨证论指出，金融机构和从事金融行业的企业 会持续不断地更新技术，例如金融科技和互联网 金融就是将金融和科技结合起来的范例，而监管 也 必须 不断 提高 技 术，从 而 形成 持续 的循 环 效 应。公共利益论指出，市场中因为信息不对称、垄 断和外部效应等因素会导致市场失灵，而在金融 市场上更加突出，因此从公共利益的角度出发，需 要进行一定程度的金融监管。除此以外，还有强 调效率、强调信用、强调对抗金融的脆弱性、强调 针对寻租现象以及强调对功能的监管等理论 。 4. 金融风险控制理论 金融风险控制理论的根基是法玛提出的有效 市场假说、威廉 夏普和约翰 林特纳
15、 等人创立的 资本资产定价理论（ CAMP）、罗斯等人的套利定价 模型、斯科尔斯的期权定价模型等。另外，随着科 技的井喷式发展，大数据风控理论和智能风控理 论也逐渐成型。股权交易中的大数据风控，指的 是利用大数据技术和区块链技术对股权投资项目 的实际盈利能力、目标行业的资产债务数据真实 性 、企业征信数据等有更为丰富的评测依据和更 精准的评测，以适应风控数据的颗粒度，从而更有 效地预防风险或者准确地评估风险溢价。 二、相关文献梳理 （一）国外相关文献 朱和周（ Zhu & Zhou） 研究了区块链运用在 中国区块链股权众筹交易市场上的优越性，认为 其有四大特点：一是安全有效和低成本；二是便利
16、化交易闭环；三是便于监管和保证股权众筹资金 的安全管理；四是有助于防止借助传统的股权交 易平台来洗钱。斯科特（ Angus Scott）等 认为， 传统资本市场当中的契约执行成本高企，针对碎 片化数据 的整合成本也很高，而借助于区块链智 能合约技术可以做到资本市场和股权交易账本的 实时查询和验证，提高股权交易之前的透明度，消 除现金交易中需要中央对手方导致的清结算的低效 率问题。杰西（ Jesse McWaters）等 归纳了传统 的股权交易行业可以通过区块链技术加以解决的几 大痛点，分别为不能进行妥善监管、了解客户（ KYC） 的功能不健全、流动性不足、成本高、延迟、股权登记 效率低下等，认
17、为在交易过程中借助区块链智能合 约实现实时资金支付对于提高效率很有帮助，同时 区块链可以提高交易平台资金流动的便 利性。 （二）国内相关文献 夏新岳 在分析股权资产登记交易和赠与时 认为，借助当今的第三方平台确有不妥之处。主 要由于第三方平台是一个黑盒，数据是否篡改几 乎无从得知；第三方平台容易受到黑客攻击，受到 恶意节点欺诈的可能性也比较大。借助区块链技 术所创造的全新股权交易平台可以最大限度地防 止数据被篡改，降低欺诈概率，通过一套严格的加 密算法确保投资者利益，并对区块链的股权交易 和转 赠系统 的架构 和功能模 块进行 了设计和 说 明。陈迪芳和张金林 认为，区块链智能合约自 动完成清
18、结算，节约了投资者 和运营机构的时间， 使 得清 结 算效 率 大大 提升 ；借 用 超级 账 本（ Hy perledger， Linux 操作系统的一个全球开源项目，也 是依靠智能合约底层技术）可进行有效的交易追 85 n 6 7 8 溯，将所有节点全部串连起来，除自动交割外，也 提高了安全性，这在日益复杂的金融体系结构中 将显得越来越重要。所有这些相对于第三方平台 都具有优越性。龚 鸣 也认为，传统股权交易系 统复杂的交割环节和非标准化的合约等问题，往 往需要第三方合作才能完成交易，但区块链上的 股权交易平台借用智能合约的自动执行功能克服 了这一点。安立 在研究基于区块链的私募股权 投资
19、（ PE）活动时指出，区块链能够较好地提升私 募股权投资交易领域的透明度和精准性，为其正 常交易提供稳定的后台服务。韩笑天和马超群 甚至提出了一种利用区块链技术的股权众筹平台 基础架构的雏形，并剖析了该平台的可编程性、无 须信任的交易和不可篡改性。 三、传统股权交易系统的弊端和痛点 本文所提及的传 统股权交易系统或者股权交 易平台，主要指供区域性中小企业进行场外交易 的系统，包括新三板市场和四板市场。新三板市 场全称为全国中小企业股权转让交易系统，主要 是为中小微非上市企业发展、投入和退出等环节 服务而设置的，它成立于 2001 年，壮大于 2012 年， 是与深圳证券交易所和上海证券交易所并
20、立的全 国性股权交易市场。新三板市场是我国多层次资 本市场深入发展的直接体现，同时也为多层次融 资提供了平台和机会。虽然新三板市场便利了中 小微企业融资，在一定程度上降低了它们的上市 流通成本，也有利于优化中小微 企业尤其是中小 微高科技企业的股权结构和公司治理，并且对中 小微企业的广告宣传起到很好的促进作用，但同 时也存在着一些明显的问题。第一，新三板市场 上市的股权产品普遍缺乏流动性；第二，要想了解 新三板市场股权发售之外的企业数据比较困难， 目前新三板市场信息披露制度不健全，降低了其 对广大投资者的吸引力；第三，因为缺乏强大的运 作方，新三板市场挂牌企业死得很快，导致投资者 的市场信心严
21、重不足；第四，对新三板市场的股权 交易进行合规监管需要的资源和业务量很大，目 前第三方监管机构不可能做到有效监管。四板市 场又 称为区域性（地区性）股权交易市场，也可以 看成 是新三板 市场的 补充。 四板市场 有几个 特 点：首先，它是存在于特定区域的场外股权交易市 场；其 次，它通常 只为中小 微科技型 企业提 供融 资，因此比新三板市场覆盖的行业范围更窄。四 板市场虽然针对某特定区域的特殊行业，但在目 前实践中对提高我国上市公司质量、优化准入退 出机制等似乎并无实质性突破。 未上市的股权交易通常首先由股权投资基金 机构参与，而通过这一平台和股权基金 建立投融 资关系的主体既可以是个人投资
22、者，也可以是机 构投资者。其中机构投资者主要包括母基金、养 老基金、金融机构和企业。 股权投资目标项目要 进行初步尽职调查以便完成项目筛选，然后立项。 在这一过程中，对投资项目的收益和风险评估很关 键，主要依照目标公司的股权变动、息税折旧摊销前 利润、公司债务、当前和未来的现金流等完成估值程 序。由于上述参考指标在中小微企业的非透明性和 标准的非统一性，导致估值的难度很大。此外，传统 的股权交易平台是中心化的，数据存储相对集中，因 此对于接入平台的股权基金保管机构、股 权基金托 管机构（含存管机构）、律师事务所、会计师事务所、 股权基金的销售机构和股权交易活动的监管机构等 来说，都必须依靠股权
23、交易平台进行数据中介。 从我国证券市场的 发展现状和特点来看，区 块链技术应该率先在区域性股权交易、机构间市 场和股权店头交易中得到深入应用，这是因为上 述市 场有着 “小生 态、全链条、报 价驱动、低 流动 性 ”特征，可以容忍全局性风险。 在区块链上可 使得传统股权交易的监管环节、交易环节和清结 算环节大大简化并富有效率。我国场外股权交易 市场目前存在的问题主要有：信息披露不彻底、 不 全面，特别是区域性股权交易的信息披露制度不 健全；各个区域的股权交易方式相异，影响了统一 的全国股权交易市场的建构；不管是从法律层面 还是从实践操作层面来看，我国的区域性股权交 易都 没有合 适的监 管措施
24、对 风险形 成制度性 监 管。 另外，中国行业研究网也认为，我国四板市 场过多的行政干预使得股权交易领域出现行政资 源滥用，同时地方政府不正确的政绩观也导致了 未达到四板上市资质的企业挂牌上市，背离了四 板市场的投融资属性，此外，因为法律定位、制度 不平衡、运作不规范等也造成了诸多司法困境。 传统股 权交易平台的基本结构如图 1 所示。 86 14 15 16 若 ） 存 投 资 方 股 权 目 股 ） 项 权 股权交易平台 三 方 机 构 权 师 事 会 自 监 律 管 方 和 监 股 行 架构、非对称加密、共识机制和节点认证等为主的 基础协议，每个在联盟链上的全节点一般都可以 获取 智能合
25、约管理数据、股权交易信息上链数据、 链 上 数 字 资 产 确 权 数据 和 应 用 程 序 编 程 接 口 （ API）数据等，在此基础上搭建各种便于对应业务 接口的内部机制运行功能模块。 1. 股权登记模块。 包括交易数据上链服务、 管 机 构 基 金 的 管 机 构 基 金 的 售 机 构 基 金 的 事 务 所 务 计 所 师 管 权 机 交 构 易 组 业 织 自 律 管 行 机 政 构 监 管 法 机 律 构 监 投资者和项目方的负面清单服务、对投资对象的 尽职调查服务等功能的子模块。 2. 估值模块。包括 股权基金管理子模块、投 资项目收益和风险预测子模块，以及平台上的投 资对象
26、现金流管理子模块。 3. 发行与交易模块 。包括项目监控子模块、 条款管理子模块和增值服务子模块。 4. 退出模块。利用区块链股权交易平台可以 图 1 传统股权交易平台的结构 四、区 块链技术在 股权交易业 务中的价 值和前景分析 （一）基于区块链的股权交易平台的技术原理 区块链社区根据使用范围和中心化的程度可 以粗略地分为公有链、私有链和联盟链。其中限 于公有链的非安全性和私有链的强中心化特性， 笔者认为未来基于区块链的股权交易业务更多地 是在联盟链（ Consortium Blockchain）上进行。所谓 联盟链是指在建立节点共识的过程当中，只受制 于一部分指定节点的区块链，原则 上只有
27、一部分 人可以追溯平台上的所有交易信息。 联盟链的 这种特点保证了弱中心化的集体维护，同时又尽 最大力量维护了隐私信息的权限。图 2 简单展示 了 区 块 链 上 的 股 权 交 易 平 台 各 功 能 模 块 之 间的结构关系。 登记准入 （二）用 于 对中小微企业发行的股权进行挂牌转让、转板，同 时包含股权变更管理子模块。 5. 监管模块。包括 信息披露子模块，主要负 责实时对投资对象的资本结构变动、重大项目变 动、人事变动、产品线变动、市值变动等重大事项 的信息进行披 露，同时囊括了合规管理子模块和 投资对象信息备案管理子模块。 6. 风 控模 块。包 括对风 险的评 估、预警 、识 别
28、、对冲这四个主要的子模块，还包括风险大数据 管理子模块，随着技术升级，这些模块的功能会得 到实时更新。 7. 清结算模块。使用网络批量指令子模块实 现前台集中清结算功能和账簿自动划拨功能。 8. 基于区块链技术的股东（中小投资者）投票 功能模块。包含申请数字证书子模块、登录验证 投资人 3 投资人 4 投资人 n 法务节点 智能合约 多重签名 登记准入 咨询节点 智能风控 搭 建 区 块 链 股 权 交 易 平 台 的 各 大 模 块 和 运 行机制 股权基金 A 智能化的资格认定及尽职报告 项目方 1 项目方 2 项目方 n 联合清结算 项目评测 监管节点 会计节点 自审计 股权基金 B 智
29、能化的资格认定及尽职报告 项目方 3 项目方 4 项目方 n 区 块 链 作 为底层技术，拥 有 以 P2P 网 络 基于联盟链的股权交易平台 图 2 基于区块链的股权交易全产业链解决方案 87 （ 干 方 权 （ 若 行 干 股 托 股 律 销 21 投资人 1 投资人 2 投资人 n 互联网投票系统子模块、投票子模块等。 此外，股权交易平台的前端展示虽然 也分为 交易登记入口、智能合约入口、股权交易信息查询 与服务申诉入口等，但其背后的机制却基于区块 链技术，因此使得这些服务端口的效率提高到足 够令交易双方满意的程度。最后，这套系统与外 部业 务接口的对接是通过审计模块、智能风控模 块、税
30、控模块和运维模块等来实现的。 （三）区块链股权交易平台的潜在优势 结合上述各功能模块的 运行机制，从 成本和 风险 等视角对 两大平 台的优 劣势进行 综合性 比 较，具体参见表 1。 我国场外交易发展时间较短。较早运行的有 2008 年 9 月成立的 天津股权交易所， 2009 年成立 的重庆股权交易所和 2010年成立的上海股权交易 所。截至 2016 年底，这些交易所累计挂牌企业超 过 1 000 家，实现融资交易额达 200亿元，仅重庆股 权交易所挂牌的中 小企业就达到 600 家以上，但国 内其他区域性股权交易因为制度的缺失导致融资 规模和流动性都非常有限。此外，我国证券法 对场外交
31、易的相关规定还不全面，相关部门在监 管上往往采取 “一刀切 ”的手段，导致场外交易缺 乏合适的政策和法律引导。随着 2012 年 8 月中国 证券监督管理委员会将新三板市场和四板市场正 式纳入多层次资本市场的行列， 2012 年至 2016 年 国内股权交易市场活跃度呈现爆发状态，上市和 退市的周期缩短至 23 个月，从而使得全国场外交 易在册企业长期保持在 10 000 家以 上， 2016 年更 是被称之为 “中国股权交易元年 ”。对这些待上市 交易股权企业的准入资质、目标项目评估、内部管 理、行业自律和监管等环节的质量因素成为该市 场运作是否成功的关键指标。 在股权交易登记环 节，对投资
32、 者和投资项目 资质的审核很重要。一般来说，对投资者的资质 审核 通过调查 实体资产 总量、支付 记录、违 约记 录、过去一年的投资次数和投资数额、主打产品的 市场前景和销售状况等数据来进行。我国股权交 易市场还处于前期成长阶段，资质审核环节存在 投资者风险识别能力不强、风险承担能力有限、股 权份额 认购能力较弱的现象。此外，我国场外交 易普遍存在发行与投资者资质不对等的金融产品 的现象，加上农业、工业、服务业等不同层次产业 信息披露不完整，使得资质审核流程和标准在不 同的目标项目中存在严重差异。利用区块链联盟 链技术对投资者在其他行业的相关数据进行挖掘 并自动与股权交易项目进行匹配，可节省传
33、统利 用人工完成这些步骤所需的大量时间和成本，同时 扭转传统资质审核和登记准入环节的低效局面。 在股权交易的尽职 调查和估值环节，传统方 法主要是在组建以律师、会计师、资金管理者等角 表 1 区块链股权交易平台和传统股权交易平台的优劣势比较 88 比较项 区块链股权交易 传统股权交易 股权交易登记 确保资质审核的有效性 资质审核成本高，效率低 投资对象的尽职调查 业务、财务、法律尽职调查的数据相对完善和准确，手续也相对简便 不 能保 证数 据 的准 确 性，且 手续烦琐 交易确认所需时间 10 分钟以内 3 天 投资对象的估值 最大限度地避免虚假信息，不存在估值节点专业化资质不够的问题 不能杜
34、绝 虚假信 息和估 值节 点专业化资质不够等问题 保证资金的完整性和安全性 链上资金数据的安全 性和完整性可得到根本保证，不会发生 信用 风险 需 要基 金管 理 人、基 金托 管 人建立专门的内部管理机制 关于股权交易合同的执行 依靠 智能合约自 动执行，不 需要第三方 机构监督执 行，省去人 工 成本，提高执行效率和正确率 需要第三 方机构 合作监 督执 行，成本很高 股权的流动性 能够保证足够的流动性 不能保证充分的流动性 投资项目的跟踪和监控 实时跟踪，实时监控 不能实时跟踪与监控 交易流程 实现金融脱媒化 环节众多，需要时间长 股权交易清结算 通过网络批量指令实现统一清结算 对 项目
35、 资产 、债务 和 财产 现 状数据的准确把控存在瓶颈 股权投资者的投票环节 投票门槛低，中小投资者有知情权，公证手续简便，可信度较高 不具备对比优势 色为主的专业化调查团队的基础上，搜集调查对 象的二手资料，主要包括企业项目年鉴及企业的 现金流量表、资产负债表和所有者权益变动表等 财务报表。这些数据有些可 以通过合法的内部资 料获取渠道直接得到，有些需要通过索取和购买， 有些则只能通过其他数据进行推算。而新三板市 场和 四板市场 主要是 为我国 中小微企 业提供 融 资，这些目标项目普遍存在估值条款不清晰的现 象。如公司重大股权调整、违约行为及目标公司 的随售权、拖售权等不能及时披露，或者难
36、以在条 款中得到准确体现，从而影响了对这些目标项目 的估 值。利用 区块链 内嵌的 尽职调查 和估值 模 块，结合链上财务、法律和技术数据等自动执行风 险和收益评测，可尽量减少第三方服务的成本，并 且可优化对未来现金流的管 理。 在股权交易基金的内部 管理环节，我 国现今 普遍的股权交易内部管理系统，一般是引入第三 方托管机构进行资金安全保管，复查资产净值，对 资产项目变动进行监督。资金交与基金托管人托 管，没有一套完整成熟的机制保障，其债权不会与 托管人固有的财产债务相抵消，而不同的股权交 易资金之间的债权债务又容易相互抵消，各笔资 金的账册记录往往存在非专户管理、不完全独立 的情况，所以对
37、于资金托管期间的每一笔投资所 涉及的范围、对象等的监督成本很大。此外，股权 交易基金的托管人在进行信息披露时，也存在对 于资金运作现状、 主要财务指标和损失承担情况 等信息披露不完整的情况。而股权交易信息一旦 进入区块链数据库后，每一笔资金所对应的项目、 债权债务归属和金额及变动情况，都能够通过智 能合约精确无误地自动辨别并进行处理，无需专 业的第三方托管机构。智能合约的设计本身就有 一套成熟的密码学机制保障，这弥补了股权交易 托管制度设计上的某些缺陷。 传统股权交易清结算环 节的成本巨大，需要 强大的中央机构作为共同对手方，这包括清算、审 计机 构等。中 心化的 清结算 体系有很 多固有 劣
38、 势，最 突出的就 是清结算 模块涉及 结算机构 、证 券、交易所这些中心化机构的相互协调与业务匹 配，而基于区块链的股权交易系统可以完成与全 系统相关机构在清结算环节的自动匹配，利用区 块链技术的网络批量指令实现弱中心化的后台清 结算，降低了后台的运行成本，真正实现了即时交 易即时清结算。区块链缩短交易的清结算时间， 如果 使用美 国两大 证券交易 所的清 算交收的 数 字，一天至少可因此节省 27 亿美元 。同时，区 块链的清结算体系还降低了清结算的风险。我国 传统股权交易平台的风险集中度、缺乏监管的自 律 风险，以及由于清结算系统的硬软件性能维护 问题所导致的风险都很大，基于区块链的证券
39、交 易结算体系在境内外清结算对接过程中弱化了风 险对接的成本。 在股权交易当中，投资者的投 票行为往往决 定着股东的收益。但不管是在股票交易还是股权 交易中，传统的投票方式往往不能准确地反映投 资者尤其是中小投资者的意愿，也无益于保护中 小投资者的切身利益，因为股权交易往往采取代 理投票的方式，实质上是剥夺了中小投资者的投 票权。 这种格局对于代理者的道德风险很难起 到防范作用，而利用移动端下载基于区块链的股 权投票应用系统 可以很好地解决这一问题。基于 区块链的应用，使得各参与方扁平化，相对于传统 方式来说大大保证了各投资者对项目中涉及投票 的重大方案的知情权，简化了这些方案的投票流 程，因
40、此股权交易者的参与度也大幅度提高。 （四）区块链股权交易平台当前亟待解决的主 要问题 利用区块链技术对传统的股权交易平台进行 改造和创新，无论是在股权登记环节还是在股权 交易环节都能够更好地维护投资者利益，降低风 险，方便流转和数据存储。但同时也存在一些技 术或者法律上需要解决的问题。 第一，需要完善区块链这种新 技术打造的股 权交易平台和 节点，尤其是工商管理部门和监管 部门等机构的对接。第二，区块链上的只是映射 资产，虽然有了数字资产确权，但是并不能说明这 就是真实的资产，因此在类似股权交易的活动中， 真实资产和映射资产支配权的统一需要国家立法 来推动。第三，区块链 +传统金融的技术目前总
41、体 还不太完善，有许多软硬件方面的漏洞，因此技术 上的持续跟进和股权交易平台技术的日常维护成 为必需条件。 注释： 必 要的交易成本 主要包括在 谈判、监管过程中 所产生的 89 13 成本，原则上是不能 消除的；非必要的交易成本主要包括 由于机 构臃肿、人浮于事 、多 头管理所产生 的成本，是可 以消除的。 参考文献： 1阿尔文 德 纳拉亚南 ，纳 什 贝努 .区 块链：技术驱 动金融 M.北京：中信出版集团， 2016： 26-39. 2 中 国互联网发展 报告（ 2017）发布：填补国内 互联网发 展 综 合 指 标 的 空 白 ”EB/OL. 2017- 12- 04） 2017- 1
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