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1、资本市场货币政策一、中国资本市场发展对货币政策有效性的影响中国资本市场传导货币政策是缺乏效率的。究其原因，主要是由于资本市场发展仍存在着滞后性以及货币政策缺乏配套性引起的，而制度缺陷和体制障碍则是其深层根源。一资本市场发展规模仍然偏小，通过资本市场传导货币政策的影响力遭到约束。资本市场实现有效传导货币政策的作用，是以资本市场规模大、效率高为前提的，这是由于资本市场规模的大小，直接决定了它对经济的影响力和覆盖面。从目前我国资本市场现状看，固然资本市场获得了相当大的发展，但规模仍然偏小。而且，有必要指出的是，我国资本市场证券化比率的计算乃是建立在占总市值2/3的国有股、法人股尚不流通的基础上，假如
2、剔除占较大比例不能流通的国有股、法人股，我国资本市场的有效规模将会更小。资本市场发展规模的偏小，使资本市场对于经济金融的影响程度有限，进而使资本市场传导货币政策的有效性遭到限制。二资本市场与货币市场间的一体化程度不高，抑制了货币政策有效性的提高。资本市场与货币市场作为金融市场的重要组成部分，只要当两个市场在某种程度上一体化时，各种市场的利率才能互相影响，并通过价格信号(利率、收益率的变动)引导资金在不同的市场间迅速流动，以到达调节资金供求的调控目的。市场之间一体化程度越高，对货币政策的反响就越敏感，货币政策的有效性就越高。从目前看，资本市场与货币市场的一体化程度较低。突出表如今两个方面：一是两
3、个市场的利率和收益率缺乏内在联络，影响价格信号对投资主体选择金融产品的作用，扭曲了各市场的资金供求关系；二是两个市场的资金融通存在制度障碍，资金流动性较差。主要原因在于，我国金融市场发展的思路是优先发展能够为经济增长筹集资金的资本市场，使资本市场的发展优先于货币市场。但从对影响货币政策有效性程度看，货币市场解决的是简单再生产经过中所需要的短期周转资金，是知足短期性或临时性资金的需求，是与短期利率相联络的；资本市场则解决扩大再生产经过中所需要的资金，是知足长期性资金的需求，与长期利率相对应。而长期利率是受短期利率的影响，因而货币市场对货币政策的敏感性以及对货币政策的影响要高于资本市场，而货币市场
4、发展滞后于资本市场发展的现实，使两个市场构成的利率及收益率水平存在明显的差异，投资主体难以根据失真的价格信号变动所引致的各种金融产品的成本与收益的变化做出灵敏的反响，因此难以真实地反映资金的供求关系。三资本市场的运行效率不高，影响了货币政策传导效率。现阶段的中国资本市场无论是广度还是深度都很有限。按2004年底流通市值1.14万亿元计算，中国股市的流通市值仅占同期我国居民储蓄11.96万亿元的9.53，而在发达国家，股市总市值占GDP的比例(GDP证券化率)一般都在130上下，美国更是高达150。2004年沪深两市发行98只新股，募集资金共计353.46亿元,约为42.7亿美元，创下1997年
5、以来首发募的最低点，而同期海外IPO的中国企业数量为84家，共募集资金111.5亿美元,海内外IPO募集资金比为1：3。能够看出，目前主要问题集中体如今以资本市场本身素质为基础的市场运行效率问题上。二、推进资本市场建设，加强货币政策有效性的政策建议我国资本市场的发展不完善及其对货币政策传导的低效率，与转轨的特定历史阶段相联络，需通过制度创新来解决。1、加快资本市场主体建设。继续推进公司制改革，完善出资人制度，根本解决国有资本所有者缺位、企业治理构造不完善、鼓励与约束机制弱化等问题。健全上市公司企业制度，改革证券发行制度，调整再融资政策，培育一批治理规范、业绩优良、具有高成长潜力的上市公司；改革
6、市场准入管理办法，加快国有商业银行股份制改革步伐，利用民间资本和外资的注入，加强国有商业银行经营货币的鼓励与约束机制和金融创新能力，使其真正实现企业化经营。加强证券公司建设，大力发展投资银行业务，健全票据流通和转让的组织体系，建立公司制票据专营机构，培育一批高素质的资本市场中介组织；大力培育一批诚信、守法、专业的机构投资者，使基金管理公司和保险公司为主的机构投资者成为资本市场的主导气力。2、建立多层次、多形式的资本市场体系，拓宽资本市场融资渠道，扩大资本市场规模，加强资本市场功能。主要是：适时修改有关法律和法规，适度降低对上市企业资本规模的要求；改变债券融资相对滞后状况，在严格控制风险的前提下
7、，鼓励符合条件的企业发行公司债券，丰富债券市场品种；继续支持符合条件的证券公司公开发行股票或债券筹集长期资金；制定并出台相关法律、法规，鼓励、规范柜台交易等场外交易形式，创立证券集中竞价交易、大宗交易、非流通股转让等若干平台，大力发展市场化产权交易，丰富资本交易形式和交易渠道；稳步发展和规范期货交易、期权交易及其他金融衍生市场，尤其是区域性期货市场和大宗商品期货交易市场；继续支持符合条件的证券公司公开发行股票或债券，完善证券公司质押贷款及进入银行间同业市场管理办法，为证券公司使用贷款融通资金创造有利条件。3、实现利率市场化，把利率作为中介指标，使资本市场对货币政策的影响由隐性变为显性。近几年来
8、，金融工具不断创新，M0、M1、M2等不同层次货币之间的切换和规模变动越来越频繁，界线愈加模糊，大量资金进入资本市场，却没有被及时、准确地跟踪统计和预测。统计上的失真给央行设计货币供给量带来困难，货币政策的调控能力遭到限制。货币政策影响资本市场主要是借助于利率工具的作用。利率作为资金价格，能够通过资金供求双方不断变化的交易直接反映出来，利率的变化从根本上讲能反映经济的动态，因此利率是中央银行货币政策的最佳中介目的。由于我国利率市场化程度低，央行不能通过货币政策工具影响短期利率进而影响整个利率构造，合理的利率风险构造、期限构造也没有生成，因此利率变动对证券价格的影响尚不特别灵敏。所以，应加快利率
9、市场化改革的步伐，提高利率变化对资产价格变化的传导效应。随着利率市场化的推进和利率弹性的增大，央行应适时把市场利率作为货币政策中介目的。同时，仍应继续把货币供给量作为重要的宏观经济指标。4、建立货币市场与资本市场之间规范有效的沟通机制，促进价格信号在两个市场之间的有效传导，资金在两个市场之间的有序流动。目前，货币市场和资本市场之间缺少有机的联络，造成货币资金流通渠道不畅，影响了货币市场和资本市场之间金融工具平衡价格的构成，导致货币政策有效性降低。在不至于引发金融风险的前提下，应该建立货币市场与资本市场之间规范有效的沟通机制，促进价格信号在两个市场之间的有效传导，资金在两个市场之间的有序流动。通过允许商业银行进入交易所国债市场的方式促进两个市场介入主体的融合，进而实现货币市场与资本市场的沟通。国债市场既具有货币市场的特征，又具有资本市场的特征，是货币市场和资本市场的最佳结合点。根据有效监管原则，国债的风险权数为零，以国债为标的的交易具有较高的安全性，在加强监管的前提下，可考虑允许商业银行进入交易所国债市场。开放商业银行进入这一市场，首先能够促进国债交易的流动性，加速商业银行调整产业构造的经过，拓宽央行公开市场业务操作面。其次，促进货币市场利率和资本市场利率趋向一致，为最终利率市场化提供可能。