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1、证券投资基金在公司治理中作用摘要：机构投资者在我国的资本市场扮演的角色越来越重要，其中占入市额度比重最大的是证券投资基金。文章试图对证券投资基金在所持股公司的公司治理中介入的状况进行分析，讨论证券投资基金在公司治理方面的作用及其存在的障碍，进而提出促进证券投资基金介入公司治理的对策。关键词：证券投资基金；机构投资者；公司治理；股东近年来，我国资本市场不断引进新的机构投资者，如证券投资基金、券商、社保基金、QFII、企业年金、保险基金等，这些机构投资者在资本市场中所持有的份额越来越大。根据2004年的数据显示，证券投资基金2004年投资股票的资金达1602.52亿元，整体机构投资基金规模接近25
2、00亿元，证券投资基金占机构投资比重的64%，2004年沪深两市股票流通市值约为10630.52亿元，证券投资基金持股市值占沪深流通市值的15.1%。由此可见，机构投资者尤其是证券投资基金在市场上是一股非常活跃的投资气力。本文试图通过对我国目前最大机构投资者证券投资基金对上市公司治理的介入状况进行分析，说明证券投资基金在公司治理方面的作用及其存在的障碍，进而提出促进证券投资基金介入公司治理的对策。一、我国证券投资基金介入上市公司治理的途径与程度有待提高我国证券投资基金介入公司治理的主要途径是行使作为股东的投票权：1对上市公司的再融资方案上的投票否决，如2003年基金联盟对抗招行发行百亿可转换债
3、券的风波、2002年中兴发行H股计划风波和2000年深万科B股增发停发事件中证券投资基金作为公司股东介入公司治理对上市公司的再融资方案的干涉；2对于股权之争，基金能够通过公开征集受权委托权反映小股东的意见如胜利股份股权之争这种方式介入公司的治理；3对上市公司股权分置改革方案的否决。我国未施行流通股东分类表决制之前，在股市非流通股占总股份50%以上，流通股东是无法通过与非流通股股东“同权表决权来维护本人的投资利益；在施行了公司重大事项社会公众股东表决制度之后，其中对于上市公司施行股权分置改革方案流通股股东通过的要求要到达参会流通股2/3以上，固然基金是最大的流通股股东，但根据截止到目前的资料来看
4、，基金对上市公司股权分置方案投赞成票占绝大多数，基金在介入公司治理中对公司的股改方案投反对票甚少持股基金对上市公司三爱富的股权分置方案的表决中投了反对票，这是目前第一家因遭到基金公司反对而被否决的上市公司。我国上市公司仍然存在着一些损害投资人利益的事件，如公司重大事项不履行相应的决策程序和信息披露义务等等，由此可见，我国基金对上市公司治理的介入程度和制衡机制上需要进一步提高。二、对基金在介入公司治理中障碍的分析公司治理的目的是对上市公司的施行有效的监控。基金介入上市公司的公司治理的目的是构成对上市公司实行一种有效制衡的机制股东与董事会、管理层、监事会之间的互相制约机制，能否能构成有效制衡则取决
5、于基金的持股能否有规模效应，市场环境和基金的投资目的的实现能否允许长期持股，能否与上市公司之间存在有利益冲突。然而，在基金介入公司治理确存在多方面障碍因素。1我国股市的市场环境欠缺，阻碍和抑制基金及其投资者长期持股，影响了基金介入上市公司治理。1上市公司的总体质量不高，市场信息透明度不高，使投资者只能通过短期持股防备股市的非系统性风险。投资者持股的主要根据是上市公司的业绩以及能否具有成长性，但由中联财务参谋和国资委有关专家对1339家上市公司共同进行的一份上市公司业绩评估调查显示，中石化一家的净利润就占全部上市公司净利润的25.44%，而占上市公司总数不到7%的前90户上市公司，其净利润占全部
6、上市公司净利润的90%。业绩集中表明投资者只要通过优选个股来长期持有，但由于市场信息透明度不高，基金持股有限，使基金介入公司治理的规模效应无法体现，投资者只能通过短期持股防备股市的非系统性风险。2市场没有做空机制、没有指数期货、指数期权等产品有效的防备系统性风险，整个市场的系统性风险无法进行套期保值，持股者最优的策略可能就是选择短期持股。从2001年起就开场提出解决全流通问题，直到2005年5月股权分置正式启动，期间整个市场主要面临的就是非流通股的解决怎样进行、何时进行的系统性风险，两个市场也从2001年指数振荡向下。2001年2005年深证成指每年的变动率分别为30.03%、17.03%、2
7、6.11%、11.85%和6.65%，2001年2005年上证指数每年的变动率分别为20.62%、17.52%、10.27%、15.40%和8.33%；深证成指由2001年年末的3325.66跌到2005年年末的2863.61点，上证指数由2001年年末的1645.97跌到2005年年末的1161.05点。在这样的市场环境下，投资者没有其它的选择只是一个短期持股策略，从市场的振荡中获得收益。2市场对基金经理业绩的考核以及基金管理费提取的方式，制约了证券投资基金对所持股票公司治理的介入。1基金的本质是受托形式的专家理财，市场及基金管理公司对专家理财能力的考核短期化使基金经理行为短期化。一方面，我
8、国证券投资基金是以开放式股票型基金为主，十分是QFII、社保基金等其它机构投资者作为基金的持有人集中持有时，基金为防备高比例赎回风险，基金的资产配置要具备相当的流动性。另一方面开放式基金根据净值进行交易，基金的净值在市场上每日都是公开的，基金的净值及其基金净值动态变化情况成为市场及基金管理公司对基金经理理财业绩考核的根据，也促使基金经理愈加重视资产的短期收益。2目前我国证券投资基金的管理费是根据其基金净值来提取，因而基金经理人往往是以最大化其基金净值为目的。目前基金净值的大小主要与较高的资本利得有关，因而基金对股票最基本的偏好是股价的增长率，基金经理人根据市场热门频繁调整所持股票，缩短了持股时
9、间，抑制了基金对公司治理的介入的积极性。3证券投资基金与持股公司之间可能存在着的利益冲突，抑制了基金对上市公司治理的介入。证券投资基金的公司与持股公司之间的利益冲突表如今两方面：1证券公司与上市公司之间的利益冲突，成为基金对上市公司的治理介入的障碍。目前我国的证券投资基金均属于契约型，是非法人的基金组织形式，其治理构造的目的就是构成基金持有人、基金管理公司受托人、基金托管人和基金管理人委托人几方面者的制衡机制，有效保护相关各方的利益。但在我国的实践中，基金持有人利益代表缺位，基金托管人地位不独立，作为基金发起人的基金管理公司又在发起经过中被选聘为基金管理人，最终构成基金管理公司的一方独大。基金
10、管理公司的主要股东目前的控股股东主要是证券公司，由于证券公司作为上市公司的保荐人、股票的经销商或包销商、财务参谋等，势必会影响在证券公司控股下的基金的持股以及对公司重大事项的投票权的行使。2基金管理公司与上市公司之间的利益冲突，会影响基金对上市公司治理的制衡机制。上市公司既是基金的合法投资者，又是基金的合法投资对象，上市公司能够通过持有基金来影响基金对上市公司的制衡机制。三、促进证券投资基金等机构投资者对公司治理的有效介入的对策1改善我国股市的市场环境，促进基金及其投资者长期持股。1建立完善的股市进入和退出机制及其市场披露制度，使市场具备优生劣汰的机能，使上市公司的总体质量得到提升，使基金愿意
11、长期持股。随着股权分置的推进和全流通股的实行，基金等机构投资者公司治理的规模效应凸现，一方面要发挥其在治理公司的有效制衡作用，另一方面还要建立完善相应的法律、法规，防备大股东损害其它中小股东的利益。2完善市场交易工具，通过金融工具制衡市场。要尽快推出股票的融资融券业务，积极推出股指期货、股制期权等衍生金融工具，使投资者能够利用衍生品进行套期保值或投机，有效的防备市场的系统性风险，促进基金及其投资者长期持股。2改变基金经理业绩的考核方式，促进证券投资基金对所持公司的治理的参与。建立基金经理层的长期鼓励制度，推出合适于基金运作的股票期权计划，使基金经理行为长期化，同时随着我国上市公司质量的提高，市
12、场透明度提高，基金介入公司治理的信息成本下降，愈加会刺激基金长期的持股并积极介入公司治理。3完善证券投资基金的法律法规，保护基金持有人的利益。1要完善基金的法律法规，构成受托人、基金持有人、基金管理人的有效制衡机制，保护基金持有人的利益。2明确基金只是委托理财的形式，基金持有人才是基金真正的所有者，基金持有人除具有相应基金份额的收益权之外，还有基金资产附带的投票权、表决权等权利。因而基金对持股公司的有关事宜进行表决本质上是以受托人身份代表基金持有人行使表决权，基金应向有关基金持有人披露行使相应权利的决策程序，并定期披露。3对基金与被投资公司存在的直接利益冲突基金与上市公司互相投资或间接利益冲突基金的主要股东是上市公司的股东、上市保荐人、股票承销商、财务参谋等的情况，基金应就利益冲突情况和处理方式向市场和基金持有人进行披露。新晨：参考文献：1李季，王宇机构投资者：新金融景观大连：东北财经大学出版社，20022耿志民中国机构投资者研究北京：中国人民大学出版社，20023熊海斌等股东行为与股东产权北京：中国城市出版社，20014世界经济合作与发展组织刘欣杰译OECD公司治理原则修订版草案中国证券报，2004-02-25