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1、试论我国中小企业并购融资的相关问题由于我国资本市场不发达大部分中小企业面临融资难的问题，并购作为资源整合的一种方式能够发挥为企业融资的作用并购是使中小企业快速发展的有效途径是使我国产业构造升级.走出同质竞争.发挥规模优势实现经济界优驻劣汰的必经之路一、我国中小企业并购融资方式设计1.融资渠道的构成 (1)权益资本融资。权益融资的主要来源是优势企业的内部资金或股东投入，其数量的基本要求就是到达对目的企业的绝对控股或相对控股，这是优势企业进行并购活动的根本要求。权益资本融资的其他来源还包括购股权证、风险资本、目的企业的管理层及企业内部或外部的其他投资者。购股权证融资是一种新型的融资工具，融资对象能
2、够是优势企业和目的企业的管理层或员工，可以以是企业外部的投资者。购股权证融资在我国的一些中小企业，尤其是一些中小型高科技企业中已经得到应用。其特点就是一种长期选择权。给予购股权证持有者在某个时期按某一特定价格买进既定数量股份的权利，可以以讲是一种股票期权，以在企业将来上市时实现获利。投资者的动力来源于对企业上市的期望和赢利的期望。在购股权证被行使时，原来企业发行的债务尚未收回，所发行的新股则意味着新的融资，公司的资本增加。风险资本的来源比拟广泛，例如国内外各类风险投资公司、风险投资基金、创业投资基金等。风险资本的获得以目的企业的资产和将来的收益作为抵押。 (2)债务资本融资。债务资本主要指银行
3、贷款，作为并购双方来讲，能够尽可能地寻找一些担保质押手段，获得银行贷款。由于银行贷款较难获得，这部分资金在整个债务资本中处于附属地位。以上是有关我国中小企业进行并购时融资渠道组成的基本考虑。在此基础上，或可有其他的融资渠道，但必须以融资金额的适度规模和优势企业对目的企业的控股地位为前提。2.融资方式设计 (1)利用中小企业并购基金融资。从我国中小企业并购融资渠道狭窄的实际出发，应由政府部门赞助或牵头设立中小企业并购基金。该基金以产权交易市场为主要投资领域，专门为企业资本扩张或重组调整提供融资与相关服务。按基金与被投资企业的关系可将并购资金划分为介入型并购基金与非介入型并购基金。有发展前景的中小
4、企业在施行并购时理应得到政府的支持，由于中小企业并购有利于当地企业构造和产业构造的调整，有利于区域经济发展。 (2)利用无抵押贷款融资。无抵押小额贷款是专门针对中小企业的一种贷款形式，是金融机构提供面向普通小企业的信誉贷款产品。金融机构对资金需求方提供贷款支持，不需要正常商业贷款所需要的固定资产、提货单等抵押或担保。由于无抵押贷款有很高的风险，所以对贷款企业要求的门槛较高，无抵押贷款在国内较少，主要在上海等资本市场较发达的地区开展。国内中小企业对无抵押贷款需求颇为旺盛。目前大中型企业能够用抵押+信誉的方式获得银行贷款，大型企业还能够通过资本市场融资。但对于小企业来讲，往往既无抵押物也找不到担保
5、，使其很难从银行获得融资。出于对风险的担忧，国内银行一直对无抵押贷款望而却步。而在国际上，信誉贷款却是一种颇为流行的方式。近期，渣打银行在中国推出无抵押贷款业务。无抵押贷款业务在不少新兴市场均获得成功，此类贷款不良率比一般企业贷款高，但低于消费贷款。无需抵押品、重视贷款企业前景的特点使其能较高程度地知足中小企业的融资需求。中小企业应规范公司管理、财务制度以及企业的章程、运作，使其知足无抵押贷款的条件，在必要的时候成功融资。 (3)卖方融资。卖方信贷在美国称卖方融资(SellerFinancing)，是指卖方获得固定的收购者的将来偿付义务的承诺。在美国，常于公司或事业部获利不佳，卖方急欲脱手的情
6、况下，产生这种有利于收购者的支付方式。对于公司并购价格固定情况下的卖方信贷而言，运作经过比拟简单。并购双方根据并购条款及支付条款的规定存在一种明确的债权债务关系，并购后目的公司经营怎样，并购成败与否是并购企业应该承当的责任，不可能无故解除或变更这种债权债务关系。对于公司并购价格不固定、并购价格取决于公司并购后经营业绩的情况，债权债务存在变更的问题，基本做法是在并购之初，买方以现金支付一部分并购价款，其余价款以并购后的业绩调整债务金额分期付清。一般来讲，分期支付的时问l3年较为常见，最多不超过5年，否则市场形势的变化影响公司业绩，对目的公司股东极为不利。 (4)管理层融资。在优势企业对目的企业进
7、行并购的融资构造中，来自目的企业管理层的资本是重要组成部分。向目的企业管理层融资是多样化的，债务资本融资能够给予管理层稳定的债务利息收入，权益资本融资能够给予管理层较为丰厚的分配利润。对于目的企业的管理层来讲，拥有股权，就拥有企业的投票权和利润的分配权，这对他们来讲是一种很大的鼓励。给予管理层一定的股权，也就给予了他们对公司一定的控制权和利润分配权。管理层一旦获得企业的股权，企业的利益就是管理层的利益。可见，管理层融资的重要性并不在于融资本身，而在于建立起一种以股权为基础的鼓励机制。除此之外，由于目的企业的管理层在企业经营中积累了很多的经历，通过股权的分配能够吸引优秀的经营管理和技术人才，保持
8、目的企业管理和经营的连续性和稳定性，而且，还加强了管理人员对企业的归属感，进而造就出忠实的企业管理层。3.融资策略在中小企业并购融资经过中，策略的选择也非常重要，详细策略如下： (1)挖掘内部潜力，充分利用企业不需要的非金融性有形资产。并购方利用拥有的机器设备、厂房、土地、生产线、部门等非金融性资产作为支付手段来实现对目的公司的并购。 (2)成功的连续抵押策略。针对我国中小企业资产少，普遍贷款难的情况，能够在融资经过中先以优势企业的资产作为抵押，向银行争取适当数量的贷款，等并购成功后，再以目的企业的资产作抵押向银行申请新的货款。 (3)风险资本的组合策略。这种组合策略包括风险资本来源的组合和债
9、务资本、权益资本的组合。来源组合就是指从多个风险投资公司获得，这样组合不仅能够降低单个风险投资公司的融资额，降低融资的难度，而且可能由于风险投资公司的不同侧重优势给企业带来多方面的帮助和支持。债务资本和权益资本的组合是指不仅债务资本主要来自于风险资本，而且权益资本可以以部分来自于风险资本，这样能够利用风险资本在债务资本和权益资本中的不同介入程度，获得大量的风险资本，同时能够得到风险资本在企业管理、经营、市场和技术等方面的指导，提高管理水平，实现并购价值。 (4)分期付款策略。一般的做法是优势企业在获得目的企业控股地位的同时，以分期付款方式在一定时间内将款项付清，这样能够在一定程度上降低融资的规
10、模和难度，尽快实现并购。 (5)甜头加时间差。在获得债务资本时，可在利率等方面给债权方更大的让步，但交换条件是在较长时间内还款，这样能够减轻并购后随之而来的还债负担。 (6)国际融资。优势的中小企业能够通过引进外资方式获取资金，丰富的国外资金能够保证并购企业快速发展。如尚德集团，2005年12月14日成功在纽约那斯达克市场上市，筹集资金近4亿美元。 (7)战略合作伙伴。中小企业在并购经过中，能够通过引进战略合作伙伴的方式筹集资金。看好企业前景的战略合作伙伴不仅能够在资金上对目的企业提供支持，而且能够提供管理经历、市场消息，保障完成并购的企业整合。当然，实际操作时应根据企业详细的情况，采取不同的
11、策略。但这些策略的目的应以降低融资金额和融资成本，降低还债压力，保证并购效应的实现为基础二、中小企业并购支付方式的选择企业并购时，可通过现金支付、换股支付、承当债务(零成本收购)和债权支付等方式完成并购。1.支付类型分析 (1)现金支付是并购交易中最简单的价款支付方式。目的公司的股东一旦收到对其所拥有的权益的现金，就不再拥有对目的公司的所有权及其派生出来的一切其他权利。现金支付的优点在于交易简单、迅速。但现金支付会造成优势企业短期内大笔现金支出，一旦无法通过其他途径获得必要的资金支持，将对企业构成较大的财务压力，甚至有可能因现金流出量太大而造成经营上的困难;同时目的公司收到现金后，账面会出现一
12、大笔投资收益，进而增加企业税负。 (2)换股并购，即目的公司的所有者以其净资产、商誉、经营状况及发展前景为根据综合考虑其折股比例，作为股金投入，进而成为并购后新公司股东的兼并方式。换股并购能够使两家公司互相持股，结成利益共同体，同时并购行为不涉及大量现金，避免了所得税支出。但换股并购方式将导致股权构造分散，可能会不利于企业的统经营和管理。值得注意的是，发达国家以换股方式进行并购交易越来越多，其占总额的比重显著提高，1990年现金交易在全球跨国并购项目总数中占94%，占总金额的9l%;到1999年换股金额占总金额的68%;2000年，美国以股票或股票加现金方式支付的部分占到72%，而日本的这一比
13、例己上升为67%。 (3)零成本收购又称为债务承当，即在资产与债务等价的情况下，优势企业以承当目的公司债务为条件接受其资产的方式，实现零成本收购。零成本收购的对象一般是净资产较低、经营状况不佳的企业。优势企业不必支付并购价款，但往往要承诺承当企业的所有债务和安置企业全部职工，这种情况在我国企业并购中尤为常见。零成本收购的好处是为优势企业提供了低成本扩张的时机，优势企业通过注入资金、技术和新的管理方式，盘活一个效益差的企业。同时，各级地方政府还经常制定一些优惠措施，以鼓励优势企业接收亏损企业、安置企业职工，因而，零成本收购还能额外享遭到一些优惠政策，促进优势企业的经营发展。但是，零成本收购也有它
14、的弊端：一是目的公司往往债务大于资产，其实际上已不是零成本，而是在接受一个资不抵债的企业;二是片面强调安置职工，结果造成人浮于事，反而拖累了优势企业。 (4)债权支付型，即优势企业以本人拥有的对目的公司的债权作为并购交易的价款。这种操作本质上是目的公司以资产抵冲债务。债权支付方式的优点是找到了一条很好的解决原并购双方债权债务的途径，把并购和清偿债务有机地结合起来。对优势企业来讲，在回收账款的同时能够扩大企业资产的规模。另外，有些时候债务方资产的获利能力可能超过债务利息，对优势企业的发展是比拟有利的。2.中小企业并购中的支付方式中小企业并购能够采取其中一种支付方式，可以以选择几种方式组合使用。由
15、于目前中小企业融资渠道遭到限制，能筹集到的资金有限，因而采用完全的现金支付方式应慎重考虑，但对换股支付等不立即支付现金的方式应多加利用。换股并购即投资者不是以现金为媒介对目的企业进行并购，而是增加发行本企业的股票，以新发行的股票替换目的企业的股票。股权式并购实际上也包括两种形式，即以股票购买资产和用股票交换股票。换股支付能够避免大量现金流出企业，这对筹集资金较难的中小企业十分重要。并购完成后，被并购企业的股东并不会因而失去他们的所有权，只是这种所有权由被并购企业转移到了并购企业，使他们成为扩大了的企业的新股东。也就是讲，并购完成后，被并购企业被纳入了并购企业，并购企业扩大了规模。扩大后的企业所
16、有者由并购企业股东和原被并购企业的股东共同组成，但收购企业的原股东应在经营控制权方面占主导地位。目前我国很多处于发展中的企业，都希望通过并购实现快速扩张，但并购融资问题成为其发展的瓶颈。对于这些企业来讲假如采用换股的方式，就能够有效解决并购资金缺乏的问题。换股并购对并购双方均有好处。首先，换股并购不受并购规模的限制，不涉及现金或只涉及很少量的现金支付。对于并购企业而言，能够避免融资和现金支付的压力，并把相应的现金流量投入到正常的生产经营中，有利于新设公司或存续公司的发展;其次，对于目的公司来讲，能够使目的公司的股东自动成为新设公司或存续公司的股东，能够继续享有并购后新设公司或存续公司新增加的收益，对于前景良好的主并企业，利用股票收购比用现金收购更能得到目的企业股东的支持;最后，使并购企业和目的公司的原股东建立起股权纽带的关系，不仅为日后目的公司的经营发展奠定基础，在某些情况下还能为并购企业的相关业务提供支持。在能给并购双方都带来并购利益，实现并购效应的情况下，两家企业采取换股并购的方式将更具有可行性。假如并购双方能把目的都放在并购后企业的长远发展上，从企业的壮大中分得长远利益，从企业发展的角度处理并购后的管理问题，则可避免换股并购中的问题。