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1、纺服底部已现，免税蓄势待发2021年报&1Q22业绩总结品牌服饰端：品牌服饰端：21年户外年户外/运动板块领跑，运动板块领跑，22开年销售承压开年销售承压21上半年受益于20年同期低基数、以及新疆棉事件催化下国潮元素兴起，服饰板块整体增长强劲；下半年先后受到洪水、暖冬天气以及疫情反复，增速有所放缓。1Q22行业营收合计为282.17亿元（-8.65%），归母净利合计达到14.92亿元（-44.36%），疫情严控政策导致部分城市客流下降、门店销售承压。从细分板块来看，21年在政策支持叠加冬奥会营销推动下，户外、运动板块分别同比增长37%、35%实现领跑，而休闲服饰板块同比下滑29%、相对表现较弱
2、。纺织制造端：业绩稳健增长，龙头韧性凸显纺织制造端：业绩稳健增长，龙头韧性凸显21年纺织制造收入、净利润分别同增17%、60%，表现好于下游，一方面得益于棉价上行利好上游纺织企业，另一方面海外需求回暖趋势下代工制造企业订单饱满。1Q22行业收入同比增长13%、延续稳增长趋势；利润端由于疫情导致部分企业出货放缓、产能受限，增速环比有所放缓。从细分板块来看，受益于棉价上涨原材料及纺织板块收入、净利同比分别增24%、255%；代工制造收入、净利分别同增9%、30%，东南亚疫情导致海外订单回流，龙头制造企业呈现产销两旺。免税板块：疫情影响业绩触底，关注免税板块：疫情影响业绩触底，关注22年利润率提升年
3、利润率提升21年H2及1Q22免税板块受到疫情压制明显，其中板块龙头中国中免21年净利逆势提升57%、22年一季度同增25.63%。展望22年：离岛免税方面，5月初海南旅游区恢复营业，且公司海口市国际免税城等加快品牌招商及落地，三亚拟引入重奢品牌；线上一体化平台建设继续加强，有望带动销售回升；同时考虑到公司22年发展着重“向管理要效益”，预计全年利润率提升可期。投资建议投资建议上游端建议关注客户优势显著、且限售解禁股价调整后即将迎来买入时机的龙头华利集团华利集团；以及上游需求改善，客户优化的健盛集团健盛集团，以及份额不断提升，竞争对手受损的背景下相对优势突出的伟星股份伟星股份。下游端在整体承压
4、背景下，建议关注领跑，品牌力提升非常显著、当下估值极具性价比的李宁；李宁；免税板块建议关注品牌招商加快落地、线上一体化建设不断加强的龙头中国中免。中国中免。风险提示风险提示疫情反复风险、汇率波动风险、越南人力成本上涨风险、提价不及预期风险、免税政策调整风险。摘要-40%-20%0%20%40%60%80%社会消费品零售总额当月同比服装鞋帽针纺织品当月同比-10%-5%0%5%10%15%20%25%石油及制品类饮料类烟酒类文化办公用品类粮油、食品类中西药品类金银珠宝类日用品类家用电器和音像器材类通讯器材类建筑及装潢材料类化妆品类汽车类服装鞋帽针纺织类家具类1、下游行业：零售端承压，服装板块持续
5、走弱 21年社会消费品零售总额达到440823亿元，累计同比增幅为12.5%，较19年增长7.1%，已恢复至疫情前水平。服装零售板块21年累计同比增长12.7%，同比于19年增长2.4%；其中上半年受益于20年同期低基数、新疆棉事件催化增幅显著，1-6月累计增幅达到33.7%，下半年受到洪水、疫情、天气偏暖等因素影响趋势走弱。 2022年1-3月，社消品零售总额累计同增3.27%，其中3月同比下降3.53%。服装零售板块1-3月累计下降0.89%，环比4Q21降幅有所收窄，其中1-2月同比增长4.8%、3月同比下降12.7%，板块表现弱于整体零售水平。 22年1-2月全国疫情蔓延导致零售环境、
6、消费意愿受到压制，且冬季异常天气导致部分品牌4Q21、1Q22货品销售出现错位。3月下旬以来部分一线城市疫情加重导致线下服饰门店受到较大冲击，服饰零售进一步承压。数据来源：Wind，国金证券研究所1.1、收入及净利：21年整体修复，22开年下行-10%-5%0%5%10%15%20%05001000150020002500201620172018201920202021A+H股合计收入A+H股合计收入yoy-10%0%10%20%30%40%50%60%0501001502002503003504004505001Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1
7、Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22A股合计收入A股合计收入yoy-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%050100150200250300201620172018201920202021A+H股合计归母净利润A+H股合计归母净利润yoy-100%-50%0%50%100%150%200%250%0510152025301Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22A股合计归母净利润A股合计归母净利润yoy 2021年A+H股年度营收总计为2362亿元，同比增长11
8、.43%；Q1-4收入增速分别为23.73%、21.06%、9.01%、1.69%，上半年受益于20年同期低基数、新疆棉事件催化等增幅明显；下半年来受到疫情反复、洪水、暖冬影响等增长放缓。 2021年A+H股归母净利润实现246.44亿元，同比增长126.13%；Q1-4净利增速分别为213.17%、132.33%、131.48%、-39.98%，四季度以来在需求疲软、原材料上涨的双重压力下，业绩有明显下滑。 1Q22A股营收合计达到282.17亿元，同比下滑8.65%；归母净利润合计达到14.92亿元，同比下滑44.36%，疫情严控政策导致线下门店受到冲击，且部分城市物流滞缓影响线上销售。数
9、据来源：Wind，国金证券研究所-0.6-0.4-0.200.20.40.6201620172018201920202021A+H股合计yoy休闲服饰yoy运动服饰yoy男装yoy鞋类yoy箱包yoy高端服饰yoy家纺yoy童装yoy户外yoy内衣yoy-10-8-6-4-202468201620172018201920202021A+H股合计yoy休闲服饰yoy运动服饰yoy男装yoy鞋类yoy箱包yoy高端服饰yoy家纺yoy童装yoy户外yoy内衣yoy1.2、细分板块表现：户外运动持续领跑，高端走弱 21年户外服饰、运动服饰、高端服饰、家纺等营收表现优于整体，分别同比增长36.88%、
10、34.66%、17.13%和16.58%。其中受益于滑雪、露营、徒步等户外等运动方式兴起，户外/运动服饰板块表现亮眼；高端服饰21年由于其目标人群消费力稳定表现相对较优，但1Q22由于高端消费非常依赖于线下场景的刺激，呈现了最大降幅。但由于板块龙头自身的核心竞争力其实并没有发生改变，我们认为随着疫情的修复，板块弹性相对最大。1Q22其余板块除户外/家纺维持正增长外，同比均有下滑。 21年户外服饰、高端服饰、运动服饰等板块净利增速领跑；1Q22童装、鞋类、休闲板块业绩分别同比下滑224%、110%、64%，户外板块同比增38%、环比4Q21增长有所放缓但依然领跑，高端服饰业绩表现走弱。数据来源：
11、Wind，国金证券研究所细分板块营收增速细分板块营收增速细分板块归母净利润增速细分板块归母净利润增速1.2.1、运动板块重点个股表现201920201H212H212021安踏体育40.78%4.67%55.51%27.22%38.91%李宁31.95%4.23%64.97%49.54%56.13%特步国际28.19%-0.13%12.39%30.84%22.53%运动板块重点公司营收增速运动板块重点公司营收增速201920201H212H212021安踏体育30.25%-3.41%131.60%10.73%49.55%李宁109.59%13.30%187.18%101.80%136.14%特
12、步国际10.84%-29.50%72.05%81.74%77.05%运动板块重点公司归母净利润增速运动板块重点公司归母净利润增速 李宁：李宁：21全年表现亮眼，高质量经营下业绩具备韧性全年表现亮眼，高质量经营下业绩具备韧性21全年实现营收225.7亿元（+56%），其中1H/2H21分别同增65%/50%，下半年即使在服装零售增速放缓背景下依然实现超预期增长。全年实现归母净利润40.1亿元（+136%），其中1H/2H21分别同增187%/102%，公司在商品管理、折扣力度以及存货方面不断优化调整，向着“肌肉型组织”迈进下业绩兼备成长性和韧性。1Q22公司全渠道流水实现20%-30%高段增长、
13、主要系同店驱动；即使在疫情爆发环境下公司的折扣、库销比维持健康增长，全年有望维持优于同业水平。 安踏体育：安踏体育：DTC转型显效，转型显效，1Q22疫情下增长放缓疫情下增长放缓21全年实现营收493.3亿元（+39%)，其中1H/2H分别同增56%/27%；主品牌/FILA/其他品牌收入分别同增52%/25%/51%，主品牌在DTC转型带动下表现亮眼，FILA受到下半年疫情、天气影响增长有所拖累。全年实现归母净利润77.2亿元（+50%)，其中主品牌DTC利润率超预期提升至中单位数、带动整体盈利有所优化。1Q22主品牌/FILA/其他品牌流水分别同比实现10%-20%高段/中单位数/40%-
14、50%增长，主品牌借势冬奥影响、品牌力不断提升；FILA门店在一二线城市占比高、受疫情冲击下仍然实现优于国际竞品的高质量增长。 特步国际：特步国际：21下半年增长提速，下半年增长提速，22开年改革显效流水增长稳健开年改革显效流水增长稳健21全年实现营收100.1亿元（+23%），其中1H/2H分别同比增长12%/31%，产品力提升、渠道零售表现优异下加盟商提货积极性充分、从而带动下半年收入高增。21年实现归母净利9.1亿元（+77%），产品升级、单价提升带动业绩亮眼表现。1Q22主品牌流水同增30%-35%，疫情下流水仍然健康增长，产品升级、渠道提升效果开始显现。数据来源：Wind，国金证券研
15、究所1.2.2、户外板块重点个股表现201920201Q212Q213Q214Q2120211Q22探路者-162.16%-343.11%-274.79%-102.31%-141.85%-126.70%-119.8%-25.48%三夫户外-691.31%120.12%-116.20%-110.20%651.13%-82.31%-60.02%8.92%浙江自然60.86%21.44%59.69%34.47%39.35%14.48%37.59%37.82%牧高笛-0.98%12.72%70.27%27.76%51.80%-301.03%70.99%73.38%户外服饰板块重点公司归母净利润增速户外
16、服饰板块重点公司归母净利润增速 浙江自然：产品优化促进营收高增，浙江自然：产品优化促进营收高增，1Q22业绩维持靓丽表现业绩维持靓丽表现 21年实现营收8.4亿元（+45%），其中Q1-4分别同增55%/37%/53%/38%；归母净利实现2.2亿元（+38%），订单饱满、产能扩充下增长稳健。1Q22公司营收、净利分别同增47%、38%，维持靓丽表现。 牧高笛：内外销强劲，牧高笛：内外销强劲，22开年营收、净利高增开年营收、净利高增 21年实现营收9.2亿元（+44%），其中1-4Q营收分别同增26%/59%/37%/51%，内外销收入分别同增28%/90%、露营需求旺盛带动下增长亮眼；21年
17、归母净利润为7861万元、同比增71%。1Q22公司营收、归母净利分别同增56%、73%，海外旺季订单饱满带动外销业务快速增长。数据来源：Wind，国金证券研究所201920201Q212Q213Q214Q2120211Q22探路者-24.12%-39.64%29.18%46.01%48.91%30.14%36.23%14.32%三夫户外-4.29%16.21%77.48%4.26%9.08%9.53%18.83%1.45%浙江自然7.16%6.68%55.02%37.36%53.25%38.23%44.91%46.55%牧高笛-3.97%21.41%25.70%58.63%36.59%50.
18、81%43.64%56.35%户外服饰板块重点公司营收增速户外服饰板块重点公司营收增速1.2.3、高端服饰板块重点个股表现201920201Q212Q213Q214Q2120211Q22歌力思7.24%-24.90%30.77%39.59%8.68%11.47%20.42%17.18%地素时尚13.23%7.81%61.56%19.86%3.82%-6.15%13.00%-9.20%欣贺股份11.65%-6.72%32.95%38.02%1.67%-1.82%14.66%-7.46%比音勒芬23.70%26.17%47.77%23.06%11.58%2.75%18.09%30.06%安正时尚4
19、7.83%47.43%44.27%4.07%-24.26%-40.21%-14.37%-29.96%锦泓集团-5.59%14.65%78.86%68.79%29.66%-2.71%29.48%0.79%戎美股份-1.46%22.66%-21.55%-10.63%2.46%-10.28%朗姿股份12.99%-4.35%52.27%39.59%12.22%15.47%27.42%0.26%高端服饰板块重点公司营收增速高端服饰板块重点公司营收增速201920201Q212Q213Q214Q2120211Q22歌力思-2.31%24.80%-61.60%398.82%-27.76%-41.85%-31
20、.72%-49.67%地素时尚8.75%0.88%60.14%10.65%-6.52%-13.52%9.47%-23.07%欣贺股份17.76%-26.41%139.45%182.63%16.88%-29.02%61.07%-34.29%比音勒芬39.13%22.68%55.09%47.69%14.04%10.20%25.20%41.29%安正时尚7.67%-34.75%1.82%-87.91%-10.43%-176.02%-64.70%-72.98%锦泓集团-60.10%-672.91%15661.80%-1338.69%-100.80%-71.61% -135.91%-56.54%戎美股份
21、9.45%47.62%-30.24%-37.13%0.38%-9.45%朗姿股份-72.07%141.65%-1209.16%19459.96%22.73%-68.23%31.97%-106.37%高端服饰板块重点公司归母净利润增速高端服饰板块重点公司归母净利润增速 地素时尚：地素时尚：21全年稳健增长，全年稳健增长，1Q22营收、净利均同比下滑营收、净利均同比下滑公司21年实现营收29.0亿元（+13%），其中Q1-4收入分别同比+62%/+20%/+4%/-6%，Q4疫情冲击导致线下直营下滑明显；21年归母净利润为6.9亿元（+10%）、其中Q4净利1.34亿元（-14%），4季度下滑主要
22、系配合电商活动等导致销售费用提升。1Q22公司营收、净利分别同比下滑9%、23%，疫情对门店的影响延续。 歌力思：多品牌战略下业务稳健恢复，短期业绩承压歌力思：多品牌战略下业务稳健恢复，短期业绩承压21年公司实现收入23.6亿元（+20%)，归母净利3.0亿元（-32%），主要系20年公司出让子公司百秋网络带来一次性收益。1Q22公司营收、净利分别同比+17%/-50%，多品牌恢复下收入增长，一线城市直营店受疫情冲击较大、叠加刚性费用导致业绩下滑。 欣贺股份：欣贺股份：21业绩同比高增，疫情影响下业绩下滑明显业绩同比高增，疫情影响下业绩下滑明显21年实现收入21.0亿元（+15%）、其中Q1-
23、4收入分别同+33%/+38%/+2%/-2%；实现归母净利润2.9亿元（+61%），其中Q1-4净利分别同+139%/+183%/+17%/-29%，下半年业绩表现环比走弱。1Q22公司收入、净利分别同比下滑7%/34%。数据来源：Wind，国金证券研究所1.2.4、休闲板块重点个股表现201920201Q212Q213Q214Q2120211Q22森马服饰23.01%-21.37%20.95%6.26%-5.63%-5.65%1.41%0.22%太平鸟2.80%18.41%93.87%27.58%4.21%-9.09%16.34%-7.93%美邦服饰-28.84%-30.10%-13.85
24、%-15.00%-48.83%-37.69%-30.91%-40.96%日播时尚-1.57%-26.19%35.55%38.07%22.73%12.45%24.58%9.83%休闲服饰板块重点公司营收增速休闲服饰板块重点公司营收增速201920201Q212Q213Q214Q2120211Q22森马服饰-8.52%-48.00%1916.78%7499.66%42.85%-7.82%84.50%-40.74%太平鸟-3.50%29.24%2222.25%85.52%-24.66%-69.33%-4.99%-6.44%美邦服饰-2145.20%4.11%-155.41%-37.99%-62.35
25、%123.72%-45.49%-227.76%日播时尚-77.03%-639.22%-194.46%-115.15%40.17%-21.12%-270.9%-47.95%休闲服饰板块重点公司归母净利润增速休闲服饰板块重点公司归母净利润增速 森马服饰：森马服饰：21业务稳步修复，疫情导致业务稳步修复，疫情导致22开年业绩承压开年业绩承压 21全年实现营收154.2亿元（1.4%），Q1-4分别同比+21%/+6%/-6%/-6%，其中4Q在局部疫情反复、暖冬影响、20年同期高基数影响下收入同比下滑；21年公司实现归母净利润14.9亿元（+85%)，若剔除K业务影响同比增长14%。1Q22公司收入
26、/净利同比分别持平/降41%，业绩下滑明显主要系原材料上涨、折扣力度增加导致毛利率下滑，以及平台流量成本较为刚性导致销售费率增幅较大。 太平鸟：短期费用拖累业绩，品牌调整下期待长期盈利提升太平鸟：短期费用拖累业绩，品牌调整下期待长期盈利提升 21年实现营收109.2亿元（+16%），Q1-4收入分别同比+94%/+28%/+4%/-9%；归母净利6.8亿元（-5%)，Q1-4净利分别同比+2222%/86%/-25%/-69%。4季度作为重要销售旺季，受到疫情反复、暖冬气候等不利影响，收入、同店下滑，叠加营销、数字化转型等费用投入增加，净利大幅下滑。1Q22公司收入、净利分别同比-8%、-6%
27、，随着公司女装品牌调整、控费力度加大，下半年业绩有望恢复。数据来源：Wind，国金证券研究所43%44%45%46%47%48%49%50%51%201620172018201920202021A+H股平均毛利率41%42%43%44%45%46%47%48%49%50%51%52%1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22A股平均毛利率0%2%4%6%8%10%12%14%201620172018201920202021A+H股平均净利率0%2%4%6%8%10%12%14%1Q19 2Q19 3Q19 4
28、Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22A股平均净利率1.3、盈利能力：1Q22毛利率、净利率环比改善 21年A+H股平均毛利率为48.93%、较20年略有提升；分季度来看，1-4Q21A股平均毛利率分别为49.86%、50.99%、48.32%、44.96%，下半年下滑主要受到原材料上涨压力、终端提升折扣力度应对需求疲软等。1Q22A股平均毛利率恢复至48.78%，较去年Q4有明显改善。 21年A+H股平均净利率为6.92%、同比提升1.68Pct；1-4Q21A股平均净利率分别为12.17%、11%、6.02%、4.02%，与毛利率变
29、动趋势一致。1Q22平均净利率回升至6.89%。数据来源：Wind，国金证券研究所185190195200205210215220225201620172018201920202021A+H股平均存货周转天数0501001502002503003501Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22A股平均存货周转天数0102030405060201620172018201920202021A+H股平均应收账款周转天数010203040506070801Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q2
30、0 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22A股平均应收账款周转天数1.4、存货及应收：疫情下库存堆积，周转环比下滑 21年行业平均存货周转天数为201天、同比下降19天，库存端改善主要系终端销售恢复，各季度周转能力均维持在合理水平。1Q22行业平均存货周转天数为217天，环比有所增加，主要系疫情下商品销售滞缓、库存堆积。 21年行业平均应收账款周转天数为47天，回款能力有所改善；1Q22行业平均应收账款周转天数为74天、环比有所增加。数据来源：Wind，国金证券研究所1.5、个股：1H21增长强劲，全年运动板块表现领先 重点公司分季度营收增速 重点公司分季度归母净利润增速数
31、据来源：Wind，国金证券研究所2021Q12021Q22021Q32021Q420212022Q12020.HK安踏体育49.55%-2331.HK李宁136.14%-1368.HK特步国际77.05%-3998.HK波司登-605080.SH浙江自然59.69%34.47%39.35%14.48%37.59%37.82%603908.SH牧高笛70.27%27.76%51.80%301.03%70.99%73.38%002832.SZ比音勒芬55.09%47.69%14.04%10.20%25.20%41.29%603808.SH歌力思-61.60%398.82%-27.76%-41.85
32、%-31.72%-49.67%603587.SH地素时尚60.14%10.65%-6.52%-13.52%9.47%-23.07%003016.SZ欣贺股份139.45%182.63%16.88%-29.02%61.07%-34.29%603518.SH锦泓集团15662%1339%100.80%-71.61%135.91%-56.54%301088.SZ戎美股份-30.24%-37.13%0.38%-9.45%002563.SZ森马服饰1916.78% 7499.66%42.85%-7.82%84.50%-40.74%603877.SH太平鸟2222.25%85.52%-24.66%-69.
33、33%-4.99%-6.44%600398.SH海澜之家185.33%23.87%15.89%-10.25%39.60%-14.17%603001.SH奥康国际1738.42%111.10%-279.13%-160.04%21.87%-75.09%300577.SZ开润股份41.81%59.62%300.01%-29.07%131.03%2.78%002293.SZ罗莱生活156.15%3.90%6.96%-0.23%21.92%-12.81%002327.SZ富安娜21.52%28.58%0.08%-5.44%5.69%13.82%603365.SH水星家纺91.12%58.14%10.18
34、%33.93%40.55%7.36%603511.SH爱慕股份61.07%56.23%-97.46%-37.86%-22.42%1.03%187.18%101.80%72.05%81.74%31.36%-131.60%10.73%2021Q12021Q22021Q32021Q420212022Q12020.HK安踏体育38.84%-2331.HK李宁56.55%-1368.HK特步国际22.58%-3998.HK波司登-605080.SH浙江自然55.02%37.36%53.25%38.23%44.91%46.55%603908.SH牧高笛25.70%58.63%36.59%50.81%43.
35、64%56.35%002832.SZ比音勒芬47.77%23.06%11.58%2.75%18.09%30.06%603808.SH歌力思30.77%39.59%8.68%11.47%20.42%17.18%603587.SH地素时尚61.56%19.86%3.82%-6.15%13.00%-9.20%003016.SZ欣贺股份32.95%38.02%1.67%-1.82%14.66%-7.46%603518.SH锦泓集团78.86%68.79%29.66%-2.71%29.48%0.79%301088.SZ戎美股份-21.55%-10.63%2.46%-10.28%002563.SZ森马服饰
36、20.95%6.26%-5.63%-5.65%1.41%0.22%603877.SH太平鸟93.87%27.58%4.21%-9.09%16.34%-7.93%600398.SH海澜之家42.93%9.02%9.40%-2.40%12.41%-5.01%603001.SH奥康国际92.40%21.34%9.83%-30.34%8.06%-8.91%300577.SZ开润股份-15.84%29.08%12.37%52.46%17.76%35.50%002293.SZ罗莱生活47.96%19.48%8.98%6.85%17.30%-2.79%002327.SZ富安娜22.70%15.55%13.8
37、2%1.11%10.62%6.87%603365.SH水星家纺49.81%31.42%11.43%19.93%25.19%11.61%603511.SH爱慕股份13.57%10.72%-6.99%3.07%4.66%4.59%55.51%27.22%64.97%49.54%12.39%30.84%15.63%-0500010000150002000025000中国棉花价格指数:328020406080100120140160Cotlook:A指数-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%服装及衣着附件出口金额累计同比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50
38、%60%70%纺织纱线、织物及制品出口金额累计同比2、上游行业：出口景气提升，棉价持续上行 21年整体由于海外压制需求释放、品牌加大采购力度，全年服装出口累计同比增长24%；而由于口罩、防护服、无纺布等防疫物资需求下滑，纺织品出口累计同比降5.60%。22年以来尽管面对海运费上涨、原材料价格提升等不利因素，但海外国家及地区对我国纺织服装产品需求仍在增加，1-3月服装累计出口额达到356.85亿美元、同比增加7.40%，环比于4Q21增速有所放缓；1-3月纺织品累计出口额达到365.66亿美元、同增15.10%，环比于4Q21有所提升。 22年3月328平均棉价为22739元/吨，同比+42.6
39、%；CotlookA指数为141.13美分/磅，同比+54.3%，21年以来棉花价格持续走高。数据来源：Wind，国金证券研究所 21年A+H股收入实现1996.14亿元、同比增长17.21%，其中Q1-4A股收入同比分别+23.05%、+38.67%、-3.59%、+8.63%，全年增长好于下游，一方面得益于棉价上行利好上游纺织企业，另一方面海外需求回暖趋势下代工制造企业订单饱满。1Q22 A股收入同比增幅达到13.28%，延续稳定增长趋势。 21年A+H股归母净利润实现156.04亿元、同比增长60.20%，其中Q1-4归母净利润分别同比增长72.49%、40.06%、46.50%、723
40、.92%，其中4季度高增主要受到去年低基数叠加原材料上涨影响。1Q22A股归母净利润同比增长20.54%，环比增速放缓。2.1、收入及净利：业绩稳健增长，韧性凸显-5%0%5%10%15%20%25%05001000150020002500201620172018201920202021A+H股合计收入A+H股合计收入yoy-10%0%10%20%30%40%50%60%0501001502002503003504001Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22A股合计收入A股合计收入yoy-60%-40%-2
41、0%0%20%40%60%80%020406080100120140160201620172018201920202021A+H股合计归母净利润A+H股合计归母净利润yoy-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.001Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22A股合计归母净利润A股合计归母净利润yoy数据来源：Wind，国金证券研究所 21年原材料及纺织板块实现收入837.16亿元、同比高增2
42、3.64%，主要受益于棉价上涨向下传导顺利带动产品价格提升；代工制造全年收入为764.58亿元、同比增长9%，主要受益于海外订单回流、龙头企业呈现产销两旺。由于防疫相关订单缩减，无纺布板块收入同比下滑22.95%。1Q22原材料及纺织/印染/印染/代工制造分别同比+12%/+17%/-16%/+15%，其中原材料及纺织、代工制造环比均有所改善。 21年上游纺织板块受益于棉价提升、业绩提升明显，全年归母净利达到60.87亿元、同比高增254.73%，棉价上涨促进企业盈利空间得到释放。代工制造板块21年实现归母净利70.72亿元、同比增30.25%，虽然订单回流利好行业，但部分龙头在疫情影响下扩产
43、受限，且原材料上行、运费提升等因素压缩利润空间。1Q22原材料及纺织/印染/印染/代工制造分别同比+10%/+75%/-108%/+25%，印染板块业绩同比高增，原材料及纺织/代工制造板块维持稳健增长。-0.4-0.200.20.40.60.811.21.4201620172018201920202021A+H股合计yoy原材料及纺织yoy印染yoy无纺布yoy代工制造yoy-1-0.500.511.522.533.5201620172018201920202021A+H股合计原材料及纺织印染无纺布代工制造2.2、细分板块：棉价上行利好纺企，代工产销两旺数据来源：Wind，国金证券研究所 细分
44、板块营收增速细分板块营收增速 细分板块归母净利润增速细分板块归母净利润增速2.2.1、原材料及纺织板块重点公司201920201Q212Q213Q214Q2120211Q22鲁泰A-1.13%-30.14%-20.58%19.19%24.89%21.00%10.25%59.65%华孚时尚11.04%-10.42%67.28%45.15%34.34%-28.67%17.40%7.89%百隆东方3.73%-1.40%37.64%61.82%5.41%13.32%26.73%5.32%台华新材-9.54%-7.04%58.37%85.20%103.84%43.07%70.19%28.10%新澳股份5
45、.60%-16.12%30.52%90.98%47.49%33.90%51.57%40.29%联发股份-6.19%-0.95%4.27%56.96%21.68%-63.12%0.61%22.29%新野纺织-5.41%-15.11%26.60%-13.09%1.02%29.98%8.99%-26.63%孚日股份-3.25%-11.13%8.99%36.10%4.23%21.88%16.36%11.31%华茂股份7.10%13.87%42.65%-18.76%14.19%-4.96%3.14%4.64%天虹纺织14.86%-11.03%-35.47%-棒杰股份44.62%4.12%22.49%6.
46、55%4.43%-22.45%-1.92%30.64%凤竹纺织1.87%2.56%19.17%62.35%35.46%-6.32%24.03%14.85%原材料及纺织板块重点公司营收增速原材料及纺织板块重点公司营收增速 华孚时尚：改革见效修复显著，华孚时尚：改革见效修复显著，21开端表现良好开端表现良好21全年实现营收167亿元（+17%），其中纱线主业方面积极拓展国内市场、叠加产能利用率大幅回升下收入提升16%；归母净利5.7亿元（+228%），棉价上行叠加工业互联网降本增效带动业绩扭亏。1Q22公司收入、净利分别同增8%、14%，开局增长稳健；随着工业互联网改造全面落地，有望向行业输出、助
47、力公司实现轻资产扩张。 台华新材：台华新材：21年全年表现亮眼，年全年表现亮眼，1Q22环比增速放缓环比增速放缓21全年营收为42.6亿元（+70%），其中锦纶长丝收入同比增114%、差异化产能顺利释放下表现亮眼；归母净利润为4.6亿元（+287%），产品结构调整叠加产能利用率提升盈利空间。1Q22收入、净利分别同增28%、17%，疫情下发货延迟、原材料提价导致收入、净利增速均环比放缓。201920201Q212Q213Q214Q2120211Q22鲁泰A17.36%-89.78%-28.00%94.50%293.31% 6009.56%257.22%113.84%华孚时尚-46.49%-21
48、0.42%531.03%207.18%364.86%162.04%228.25%14.36%百隆东方-31.93%22.92%212.64%404.22%464.13%209.65%274.47%54.58%台华新材-43.15%-38.87%458.10%393.49%177.09%217.46%287.26%17.20%新澳股份-28.16%5.75%-21.84%361.96%592.95%-13.06%96.93%47.40%联发股份0.70%19.73%-85.34%-36.18%-37.35%-89.93%-61.33%-25.63%新野纺织-27.70%-38.37%-47.75
49、%-38.92%18.43% -4221.51%-71.58%-68.64%孚日股份-15.12%-39.48%-9.34%62.57%2.70% 1466.62%22.25%-38.69%华茂股份66.59%12.40%85.42%-38.89%38.05%534.18%116.32%534.91%天虹纺织-24.02%-41.49%-419.31%-棒杰股份109.71%62.04%13.56%-25.93%-20.44%12.08%-9.81%-14.03%凤竹纺织-15.19%14.16%212.90%257.79%446.26%-102.97%147.05%-3.66%原材料及纺织板
50、块重点公司归母净利润增速原材料及纺织板块重点公司归母净利润增速数据来源：Wind，国金证券研究所2.2.2、代工制造板块重点公司201920201Q212Q213Q214Q2120211Q22华利集团18.86%3.16%42.29%93.24%30.15%37.39%47.34%12.40%健盛集团32.39%-293.09%-13.49%19134% 2163.62%97.63%131.69%74.10%伟星股份-6.33%36.34%96.12%-14.53%65.40%-2.67%13.22%45.13%际华集团192.10% -1339.95%-58.33%228.90%-252.7