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1、精选优质文档-倾情为你奉上2011年第二季度企业创业板被否原因分析创业板公司的显著特色是成长性，因此要求企业具有持续盈利能力。综合被否的39 家来看，多数企业是由于盈利能力方面的原因而与创业板上市失之交臂的。业内公司经过分析认为，问题主要出在以下五个方面：1、成长性欠缺最有代表性的是上海奇想青晨。资料显示，奇想青晨主营水性复膜胶产品，国内市场占有率超过20%，其生产线一直超负荷运营，最近3 年的产能利用率依次为116%、110%和122%，产销率均接近100%。尽管“开足马力”生产，但奇想青晨的盈利能力略显不足，最近3 年实现净利润分别是2050 万元、2402 万元和2600 万元，对应的同
2、比增幅仅为17%、8%，2008 年营业利润则较2007 年下降了21%，且产品售价也呈现逐年下降之势。另一个细节是，奇想青晨在招股说明书中未制作赢利预测。另一个例子是恒大高新，其2008 年的净利润为3736.85 万元，少于2007 年的3813.61 万元，同比下降约2%。磐能电力2008 净利润也出现下降，虽然扣除非经常性损益后较2007 年有小幅增长，但数据显然难以服众。赛轮股份2008 年营业收入同比增长达60%，但净利润却同比出现51%的降幅。如此明显的业绩波动，使其盈利能力持续性大打折扣。2、过分依赖税收优惠比如，银泰科技2006年2007年享受税收优惠的金额分别为497.17
3、万元、683.18万元，分别占当期净利润的61.95%、46.78%。南京磐能公司报告期内仅软件产品增值税退税一项，分别占当期利润总额的13.6%、12.9%、17.3%14.2%。而首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法（以下简称办法）要求，发行人的经营成果对税收优惠不存在严重依赖。另外就是上海系的一些企业，由于当地的税收政策，对税收优惠的依赖比较严重，且有被追缴税款的风险。3、公司规模不足在被否的企业中有不少是因为被认为企业规模不足不适合在创业板上市。比如近期被否的方直科技、正方软件和广东冠昊等，都是企业规模偏小。虽然证监会没有明文出示相关文件，但是一般不建议保荐人上报营收小于1 亿元
4、或净利润不足3000 万的项目了。在被否的39 家企业中，有21 家企业的净利润不足3000 万，占比54%。4、行业前景或经营环境发生重大变化事实上，业绩波动明显的IPO 被否公司，几乎均可追溯至原材料成本波动、宏观经济环境变化导致行业波动的根源。举例来看，三英焊业主营产品为药芯焊丝，报告期内钢带的成本占原材料成本比重约为60%。对药芯焊丝产品而言，原材料价格每上涨5%，若销售价格不变，相当于利润减少10%以上。最近3 年及一期，由于钢材价格的波动，直接导致该公司主营业务毛利率在18.45%-27.34%之间大幅波动。银泰科技主营的阀控电池，铅及铅钙合金占据约60%的生产成本，由于铅价波动大
5、，也导致产品毛利率变动明显。受外部环境变化牵累的还有赛轮股份。公司生产轮胎的主要原材料天然橡胶价格波动剧烈。以马来西亚天然橡胶为例，2006 年1月至2009年6月，月均价从1757 美元/吨攀升至最高3183 美元/吨，2009 年6月又跌至1609.5 美元/吨。而2009 年9 月的美国“轮胎特保案”，更使国内轮胎行业前景莫辨。赛轮股份坦承，虽然公司制定了较为充分的应对计划，但仍不能完全消除美国特保案对公司生产经营带来的负面影响。公司高管接受当地媒体采访时也表示，上会被否主要与美国“轮胎特保案”有关。产品成本受外部环境制约明显，导致业绩波动剧烈、经营不够稳定、发展前景不明确，成为这些公司
6、的一大软肋。根据办法规定，发行人的行业地位或经营环境已经或将发生重大变化，会成为上市的重要阻碍。安徽桑乐金的桑拿设备产品则显得过于“超前”。资料显示，虽然其产品综合毛利率近50%，但近年财务增长主要源自国内市场，最倚重的销售渠道则是并不稳定的电视购物。更重要的是，按照国内普通家庭的消费能力和消费习惯，公司大力拓展的单价6000 多元的远红外桑拿房，市场前景如何值得怀疑。公司也坦言，家用桑拿设备在国内市场中仍处于培育发展期。5、行业不适合创业板创业板有着“三高六新”的清晰定位，监管部门曾明确表示，今年创业板将侧重两类企业，一是新能源、新材料、生物医药、电子信息、环保节能、现代服务等领域的企业，以
7、及其他领域中成长性特别突出的企业；二是在技术业务模式上创新比较强、行业排名靠前、市场占有率比较高的企业。部分企业IPO 被否，很可能与所处产业不符合创业板定位有关。如南京磐能主要产品为变电站综合自动化系统，电力自动化行业的竞争格局分为高端市场（220KV 及以上电压等级）和中低端市场（110KV 及以下电压等级）两个不同的领域。南京磐能电力所处的后一领域，技术门槛相对较低，竞争激烈。同在南京扎根的国电南瑞、国电南自等龙头企业，占据大部分市场份额，南京磐能与之相比稍显逊色，未能显示创业板特质。赛轮股份属于创业板上会公司中的“超级大盘”。资料显示，公司发行前总股本为2.8 亿股，本次拟发不超过98
8、00 万股，上市后总股本将达3.78 亿股，上市拟募集资金5.14 亿元，若按照公司今年上半年每股收益0.22 元、以创业板平均发行市盈率推算，赛轮股份上市后发行价将超过20 元/股，募集资金规模可能高达20 亿元。业内人士指出，赛轮股份的“体量”已远超创业板设定的规模，在中小板上市更为适合。再如银泰科技的主要产品为通信用阀控电池，属于传统的铅酸蓄电池，是目前使用最普遍的化学电源。在技术含量更高的镍氢电池、锂离子电池逐步兴起的状况下，公司业务很难体现“三高六新”的创业板特征。业绩较好的福星晓程则被怀疑“不差钱”。其财报显示，公司近年的负债率一直较低，货币资金较为充裕，2006 年和2007 年
9、均无借款，业内认为福星晓程完全可以依靠自身能力完成募投项目的融资，创业板上市的理由显得不够充分。6. 股权结构瑕疵和企业主体资格创业板公司由于规模小，发展历程曲折，历史上股权转让行为较多，且存在不少“突击增资”的情形。办法对此做出“发行人最近两年内主营业务和董事、高级管理人员均没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更”、“股权清晰”、“股份不存在重大权属纠纷”等约束条件。多家止步创业板的公司是由于股权结构或主体资格方面出现问题。a、股权结构过于复杂典型案例当属天津三英焊业。资料显示，该公司发起人股东包括天津信托、天津科发、天津风投等7家法人和19 名自然人，其中天津信托持有三英焊业32.5%股
10、份，为第一大股东。但2008 年10月，因政策调整，天津信托将股份悉数转让给同为天津国资委控制的华泽集团。2009年1月，华泽集团提名的2 位董事进入三英焊业董事会；3 个月后，三英焊业再增选2 名监事。三英焊业总经理陈邦固接受天津媒体采访时也表示，很可能因为大股东、高管出现变动而被否。来自发审委的意见认为由于股权转让双方性质和经营方针均有所区别，而且股权转让之后公司的董事长和一名董事也从由天津信托委派变更为华泽集团委派。上海同济同捷IPO 失利，也疑与复杂的股权结构有关。资料显示，同济同捷共有51 名股东，包括11名境内法人股东、2 名外资法人股东、35 名境内自然人股东和3 名境外自然人股
11、东，股权布局令人眼花缭乱。股东更迭最多的航天生物，在历史沿革中共计现身过11 名法人股东和11 名自然人股东，总共发生过16 次股权变更，部分“过客股东”与原有股东之间是否有关联、是否存在委托持股等情形已无从考证。另一家公司恒大高新“家族味”甚浓，实际控制人朱星河及其家族关联自然人合计持有公司发行前100%的股份，控制权之集中绝无仅有，虽然该公司首开创业板“利润分配承诺”之先河，但股权过于集中的软肋难以消除。b、股权结构过于分散与结构复杂相反，股权过于分散也可能“减分”。如赛轮股份的大股东杜玉岱持股比例仅为11.72%，虽然其他21 名股东与其签署股权委托管理协议，使杜玉岱成为实际控制人，但这
12、种“权宜之计”难以彻底打消投资者对其控制权不稳定风险的疑虑。此外，与上市企业有关联的更为监管层关注。如安得物流的实际控制人为美的集团董事长何享健，后者掌控有多家上市公司。福星晓程的实际控制人汉川市钢丝绳厂，也是福星股份的实际控制人。赛轮股份股东中，出现“涌金系”掌门陈金霞、巨人网络董事长史玉柱的身影，且青岛软控为其第二大股东。尽管拥有“显赫”的股东背景，3 家公司均铩羽而归。7 企业独立性问题来自监管部门统计的数据显示，除持续性经营问题之外，各创业板被否的公司还涉及到独立性等方面问题，这具体体现在资产完整，是否有完整的业务体系和独立面向市场的经营能力及关联交易等方面。如从事保健品业务的北京东方
13、红需要借助控股股东的航天宇通的上级单位中国空间技术研究院的研发平台实现核心研发工作，而且主要研发人员也是后者的研究人员且是兼职。同时公司的关联交易明显过多，2006 年和2007 年公司的第一大客户上海寰誉达生物和第二大客户上海天曲生物均为公司的关联企业。在关联交易中表现最为突出的要数芜湖安得物流。资料显示，这家公司在2006-2008 年及2009 年上半年为控股股东美的集团及其关联公司发生业务收入分别占同期营业收入的38.19%、32.53%、29.56%和27.47%，关联交易产生的毛利额占总毛利比重分为48.18%、42.28%、34.51%、30.82%。较之营业收入，关联交易对于公
14、司利润的贡献更大。磐能电力的报告期内第一年的销售收入和利润主要来自于控股股东输送。8 募集资金使用方面募集资金使用问题也是发审委在审核过程中关注的一个重要问题。在独立性方面存在问题的北京东方红的募集资金投向方面同样存在瑕疵。根据公司招股书披露，以辅酶Q10 为原料的软胶囊产品是公司募集资金投向之一，但这一产品在2009 年9 月2 日才被进入国家食品药品监督局的技术审评阶段，尚未取得有关批准及证书。虽然公司表示预计在3-4 个月内可取得批文及证书，但由于可能出现因为政策变化和其他不可预见因素导致该证书被延期授予的可能性，发审委最终认定这不符合暂行办法第二十七条的规定，即发行人募集资金应当用于主
15、营业务，并有明确的用途。此外，募投项目的盈利前景不明朗，也可能危及公司的持续成长性。如福星晓程拟募资投向的数字互感器产品还属市场空白，经营风险较大。截至目前，公司仅推出了数字互感器实验阶段产品。9 企业规范运作证监会要求企业在内控制度、资金管理制度方面健全，且对关联企业或下属子公司方面没有违规担保。比如北京福星晓程旗下一家子公司在尚未签订正式合同时，即向山西省电力局临汾供电公司大额发货，被认为内控存有缺陷。卓宝科技变更为股份有限公司时，未按要求进行验资，导致注册设立存在瑕疵。10 会计处理规范这方面出问题的企业较多。有些企业甚至公然造假，不符合证监会“会计基础工作规范，公允的反映了发行人的财务
16、状况、经营成果和现金流量”的要求。在会计处理是否合理方面，北京福星晓程则是一个最具代表性的案例。公司在2007 年10 月收购了一家叫做富根智能的公司，在经过全面清查之后确定企业合并中形成了1504.07 万元的商誉；同时在当年年底经过减值测试后公司最终计提了336.37 万元的减值准备。不过，在2008 年公司又以商誉发生的减值准备小于已经计提的减值准备金额为由不再对商誉减值准备进行调整。此举被发审委认为在会计准则和相关会计制度中缺乏合理依据。11 信息披露证监会要求企业披露重大事项。有一些企业在信息披露方面被举报。深圳卓宝科技在最初的申报稿中存在着隐瞒报告期内子公司发生火灾及被处罚，同时还隐瞒了部分合同纠纷，在被举报后才做出了相关披露和说明。12 小结总体来看，39 家创业板公司被否主要源于7 个方面，分别是：盈利能力、股权瑕疵及主体资格、独立性、募集资金使用、企业规范运作、财务会计处理和信息披露等。具体到某一公司，这7 个方面又演变为超过20 个小类。持续盈利能力问题主要体现为申请人经营模式发生重大变化、所处行业的经营环境发生重大变化、对有重大不确定性的客户存在重大依赖和存在其他可能构成重大不利影响的情况等。专心-专注-专业